深度报告-20201125-光大证券-思瑞浦-688536.SH-投资价值分析报告_5G建设+国产化推进_国内信号链龙头成长可期_34页_8mb

报告摘要

思瑞浦（688536.SH）投资价值分析报告总结

核心内容概览

思瑞浦是一家专注于模拟IC研发和销售的Fabless企业，产品涵盖信号链和电源管理两大类，其中信号链产品技术实力突出，已实现进口替代。公司主要应用于通讯、工控、安防、医疗、家电等多个领域，2020年前三季度营收同比增长145%，净利润增长285%。

主要观点

高研发投入：思瑞浦研发投入占营收比例高于A股半导体行业平均水平，2017~2019年分别为25.61%、35.74%和24.19%，在A股行业前10名中占据一席之地。
技术突破与进口替代：公司在信号链产品（如放大器、比较器、转换器等）上技术达到或优于国际竞品，2019年在全球放大器和比较器市场中排名全球第12、亚洲第9。
5G与通信行业受益：公司产品已进入华为供应链，5G建设推动通信行业对高性能模拟芯片需求，公司具备拓展其他主设备商的潜力。
市场增长潜力：模拟IC市场年复合增速6.6%，高于整体集成电路增速。国内模拟IC自给率仅14%，国产替代空间巨大。
股权激励与成长性：公司推出股权激励计划，提升员工积极性和长期成长信心，预计20~22年净利润分别为1.82/2.03/3.44亿元，对应PE分别为171/153/90X。
首次覆盖“增持”评级：基于公司在国内模拟IC信号链领域的龙头地位，以及5G、工控、汽车等领域的应用前景，给予“增持”评级。

关键信息

产品与市场

信号链产品：包括线性产品、转换器产品和接口产品，2019年营收占比97.92%，其中转换器产品收入同比增长1782.43%，带动整体营收增长。
电源管理产品：2019年营收占比2.08%，但增速较快，实现小规模量产销售。
主要客户：包括华为、中兴、海康威视、大华科技、鱼跃医疗、宁德时代等，覆盖多个行业领域。

技术与研发

研发投入：公司研发投入强度高，2019年研发费用占营收24.19%，高于行业平均水平。
专利与技术积累：截至2019年，公司拥有境内专利16项，其中发明专利14项，集成电路布图设计登记证书31项。
产品技术优势：全高清视频滤波器、Sigma-Delta ADC技术、高压放大器等产品技术领先，部分性能接近国际水平。

业务模式

Fabless模式：公司专注于芯片研发和销售，将制造、封测等环节外包，降低固定资产投入，提高市场响应速度。
战略合作：与Tower Jazz建立长期合作关系，产品设计、流片、量产达到最佳匹配；国内封测厂将其列为优先客户。

财务与估值

财务表现：2019年营收3.04亿元，净利润7100万元；2020年预计营收6.05亿元，净利润1.82亿元。
毛利率：2017~2019年综合毛利率分别为50.77%、52.01%、59.41%，高于行业平均水平。
估值：根据FCFF绝对估值，每股估值区间为322~504元，20~22年PE分别为171/153/90X，高于行业平均但成长性良好。

风险提示

新品拓展低于预期：若新产品未能如期推出，可能影响业绩增长。
竞争加剧：其他模拟厂商加大信号链投入，可能导致竞争压力增加。
贸易摩擦影响：下游客户受贸易摩擦影响，存在需求不确定性。
次新股风险：作为科创板次新股，可能存在市场波动风险。

投资建议与催化因素

投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级，认为公司在国内模拟IC信号链领域具备龙头优势，未来业绩有望快速增长。
股价驱动因素：华为制约因素缓解、信号链新产品突破、电源类产品放量等。

关键假设

收入结构：20~22年信号链模拟芯片收入分别为6.05/9.38/12.84亿元，其中线性产品增速分别为70%、50%、40%，转换器产品增速分别为150%、60%、30%。
毛利率：线性产品毛利率稳定在60%，转换器产品稳定在70%。

股权结构

股权分散：公司无控股股东，主要股东包括华芯创投、创始人周之栩、哈勃科技等，其中哈勃科技为华为旗下投资公司，持股8%。
IPO后股本结构：发行后总股本8000万股，股东持股比例相对分散。

行业格局

国际龙头优势明显：TI、ADI等国际厂商在模拟芯片市场占据主导地位，市场份额较高。
国内厂商错位竞争：思瑞浦在信号链产品方面具备一定优势，但整体市占率仍较低，需持续投入研发以提升竞争力。

市场前景

模拟芯片市场增长：2017~2022年年复合增速6.6%，高于整体集成电路增速。
通信、工控、汽车为主要增长点：5G建设、工业自动化、汽车电子智能化推动模拟芯片需求增长。

总结

思瑞浦凭借高研发投入和信号链产品的技术突破，已在国内模拟IC领域占据领先地位，尤其在通信行业实现国产替代。随着5G建设推进、国产化需求增加，公司有望在未来几年持续增长。虽然面临国际巨头的竞争和贸易摩擦的影响，但公司具备较强的市场拓展能力和技术实力，未来成长性良好。投资建议为“增持”，主要受通信、工控、汽车等领域的应用前景及股权激励计划等因素驱动。

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