20180820-天风证券-中国建材-03323.HK-建材央企_稳步向好_25页_2mb

中国建材（03323）总结

核心内容

中国建材集团与中材集团于2016年8月启动重组，2018年5月合并后的新中国建材H股正式上市。合并后，中国建材在水泥、混凝土、玻纤、石膏板、风电叶片等六大业务领域产能均达到全球第一，成为建材行业的“巨无霸”企业。

主要观点

1. 合并背景与过程

   • 合并基于2016年国务院关于建材行业供给侧改革的政策背景，旨在提升行业集中度，优化资源配置。
   • 合并通过换股吸收合并完成，中材股份退市，中国建材股份承接其全部资产与业务。
   • 合并后，中国建材成为全球最大的水泥产能企业，总资产达4536亿元，总收入1846亿元。

2. 核心业务优势

   • 水泥业务：全国产能第一，华东、西南、华北地区水泥价格显著上涨，盈利空间改善。
   • 玻纤及风电叶片业务：全国产能最高，中材科技、中国巨石、中国复材等企业占据行业主导地位。
   • 石膏板业务：北新建材为全球第一，2017年销量18.21亿平米，未来产能将提升至30亿平米。
   • 工程服务业务：中材国际在水泥和玻璃工程领域全球市场占有率第一，海外项目覆盖35个国家。

3. 财务杠杆与盈利弹性

   • 公司净负债率高达200%，远高于海螺和华润。
   • 高杠杆在水泥价格上涨时能显著提升盈利，2018年水泥价格每上涨10元，公司息后税前利润增加47%。
   • 资产负债率逐渐下降，2017年降至75.41%，2018年进一步优化。

4. 估值与市场表现

   • 水泥业务市值严重低估，吨EV水平仅为海螺港股的一半，EV/EBITDA也明显低于行业龙头。
   • 市盈率（P/E）和市销率（P/S）较低，但盈利预期提升，目标价11.18港元，首次覆盖评级为“增持”。

关键信息

• 水泥产能：合并后达5.25亿吨，占全国21.52%。
• 玻纤产能：合并后达210万吨，占全国约50%。
• 石膏板产能：北新建材21.8亿平米，全球第一。
• 风电叶片产能：达16GW，全国第一。
• 工程业务：中材国际海外项目占比54.29%，合同额359亿元，同比增长29%。
• 盈利预测：2018年营收2384.23亿港元，净利润137亿港元；2019年营收2499.18亿港元，净利润162.29亿港元。
• 估值：2018年目标PE为6.9倍，目标价11.18港元。

风险提示

• 公司负债水平较高，存在财务风险。
• 基建需求不及预期可能影响水泥销量。
• 水泥价格大幅波动可能影响盈利稳定性。

主要数据对比

未来展望

• 水泥行业供给侧改革持续，产能集中度提升，水泥价格中枢上移，盈利空间改善。
• 玻纤与风电叶片需求增长，尤其是中东南部低风速区和海外、海上风电市场。
• 公司战略转向精耕，资产负债结构优化，商誉减值风险下降。
• 高财务杠杆带来高盈利弹性，预计2018-2019年净利润将显著增长。

总结

中国建材通过两材合并，实现了在水泥、玻纤、石膏板等多个业务领域的全球领先地位。公司具备强大的盈利潜力和市场竞争力，尤其是在水泥价格上涨预期下，盈利弹性极高。尽管存在高负债风险，但随着行业集中度提升和战略调整，公司有望实现业绩的显著增长。当前估值明显低于行业龙头，具备较大的投资价值。