20210607-交银国际证券-中国市场策略_2021下半年展望_价值依然王者归来_14页_1mb

中国市场策略总结

核心内容

2021年下半年，中国市场策略报告指出，价值投资正在回归，周期性股票的强势逐渐见顶。这一趋势主要体现在PPI-CPI之差接近历史峰值、央行资产负债表扩张放缓、债券收益率、股价和人民币汇率同步走弱等方面。同时，大宗商品价格和全球通胀压力仍将持续，但中国内部政策难以完全抵消其影响。

主要观点

1. PPI-CPI之差接近历史峰值，周期性板块强势见顶

• PPI-CPI之差正在接近2016年供给侧改革期间的历史高点，表明上游行业成本压力持续，而下游通胀压力相对较小。
• 周期性板块的相对强势正在见顶，其回报潜力已逐渐减弱。
• 能源、医疗保健和公用事业等非周期性价值类股可能成为未来投资机会。

2. 债券收益率与市场情绪的关联

• 中国十年期国债收益率下降，与消费者信心指数走势一致，反映经济内在势能减弱。
• 收益率上升可能压抑股票估值，而收益率下降则预示资金撤出股市，表明市场进入避险阶段。

3. 周期与价值的定义及区分

• 周期性股票是根据其盈利对经济周期的敏感性定义，而价值股票是通过估值倍数来狭义定义。
• 周期性板块和非周期性板块的估值差异，决定了价值股的相对回报仍高于成长股。

4. 成长股的高估值与市场配置

• 成长型股票目前仍被高估，基金经理们持续抱团茅台等防御性成长股，导致其配置比例偏低。
• 随着中国信贷周期下行，成长股相对于价值股的强势将减弱，非周期性价值股将更具吸引力。

5. 外资流入与人民币汇率

• 人民币汇率受市场供需主导，而非央行单边干预。
• 外资持续流入可能引发央行资产负债表扩张，进而推升人民币升值压力，影响出口竞争力。
• 北向资金成交额占比下降表明市场上涨主要由本地资金推动，而非外资主导。

6. 大宗商品与价值投资的前景

• 大宗商品价格仍处于长波上涨趋势，未来几十年可能持续上涨。
• 价值投资的回归和大宗商品的长期上涨才刚刚开始，为全球投资组合提供新的机会。

关键信息

• 周期性板块（如能源、材料）的强势正在见顶，未来可能分化，需更谨慎的选股策略。
• 非周期性价值股（如能源、医疗保健、公用事业）具有较高的投资价值。
• 茅台作为防御性成长股的代表，其超额收益可能成为市场高点的信号。
• 中国央行资产负债表与美国经常账户赤字呈镜像关系，人民币升值压力可能推动央行扩表。
• 外资对中国市场的兴趣仍在，但其影响力已不如本地资金。

行业与个股评级定义

重要结论

• 价值股将继续走强，而成长股的高估值可能带来风险。
• 周期性股票的相对强势正在减弱，投资者需关注行业分化。
• 非周期性价值板块（如能源、医疗保健、公用事业）将提供更好的投资机会。
• 人民币汇率受市场主导，需警惕投机资金带来的潜在风险。
• 外资仍是重要力量，但其配置比例可能低于本地资金。

投资建议

• 倾向于配置非周期性价值股，以应对未来可能的经济增长放缓。
• 警惕周期性板块的分化，需更精细的选股策略。
• 关注茅台等防御性成长股的超额收益信号，作为市场高点的参考。
• 控制风险，避免在成长股高估的情况下继续追高。
• 把握价值回归趋势，关注长期投资机会。

附注

• 报告由洪灏、谭淳、蔡涵共同撰写。
• 报告数据来源包括彭博和交银国际。
• 交银国际证券有限公司为报告发布机构，持有部分相关公司的股份，可能涉及利益冲突。

评级与披露

• 分析师评级与行业评级均基于对市场和经济周期的深入分析。
• 披露信息表明，分析师与部分公司存在投资银行业务关系，需投资者注意潜在的利益冲突。

洪灏，CFA
hao.hong@bocomgroup.com
(852)37661802
研究部主管