深度报告-20210324-西部证券-嘉元科技-688388.SH-首次覆盖深度报告_锂电铜箔龙头_产能扩张和产品结构升级并行_41页_2mb

嘉元科技深度报告总结

核心内容

嘉元科技是一家专注于锂电铜箔生产的龙头企业，其产品主要包括双面光6微米极薄铜箔、7-8微米双光面超薄铜箔和其他锂电铜箔。公司自成立以来深耕铜箔行业20年，致力于超薄和极薄锂电铜箔的研发与生产，产品广泛应用于新能源汽车、储能设备及电子产品等领域。

主要观点

• 业绩增长迅速：2017-2019年公司营收和归母净利润CAGR分别为59.84%和97.03%，远高于行业平均水平。
• 产品结构优化：6微米及以下高附加值铜箔收入占比从2019年的约70%提升至预计2022年的90%以上，带动毛利率提升。
• 产能持续扩张：预计到2023年底，公司锂电铜箔产能将达到7.1万吨/年，位列国内第一，全球和国内市占率分别为10%和12%。
• 毛利率有望提升：公司通过产品升级、工艺优化和自动化生产，降低单位产品人工成本，毛利率稳中有升。
• 行业前景乐观：全球锂电铜箔需求预计2021-2025年CAGR为34.4%，未来三年供需结构将持续改善，供应缺口有望扩大，推动盈利能力维持高位。

关键信息

• 行业需求旺盛：2021-2023年全球锂电铜箔需求分别为33.1/44.9/59.8万吨，有效产能分别为31.7/38.6/43.3万吨，供应缺口分别为1.4/6.3/16.5万吨。
• 6μm以下铜箔需求增长：预计2021-2025年6μm及以下锂电铜箔需求分别为14.7/25.2/38.2/58.7/83.0万吨，有效产能分别为13.6/17.2/20.0万吨，供应缺口分别为1.1/8.0/18.2万吨。
• 产品技术壁垒高：公司掌握5大核心技术，包括超薄和极薄电解铜箔制造、添加剂技术、阴极辊研磨技术、溶铜技术、清理铜粉技术，拥有177项专利。
• 客户结构优良：主要客户包括宁德时代、比亚迪等头部企业，客户集中度高，客户认证壁垒高。
• 盈利能力行业领先：2019年公司毛利率达34.70%，净利率达22.8%，高于同行业公司。

投资建议

• 盈利预测：预计2020-2022年公司归母净利润分别为1.85/4.66/5.95亿元，对应EPS分别为0.80/2.02/2.58元。
• 估值水平：参考可比公司2021年平均48倍PE，给予公司2021年48倍PE目标估值，对应目标价为96.96元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 市场竞争加剧：随着产能扩张，行业竞争可能加剧。
• 原材料价格波动：铜价波动可能影响公司盈利。
• 下游需求不及预期：新能源汽车和储能市场发展不及预期可能影响公司业绩。

核心数据概览

股价上涨催化剂

1. 动力电池用铜箔需求将维持高速增长。
2. 公司6微米铜箔收入占比快速提升。
3. 公司是国内少数可以量产4.5微米铜箔的企业，出货占比有望提升。
4. 公司产能持续扩张，规模效应叠加产品结构优化有望提升盈利水平。

产能与产品结构

• 产能扩张：2016-2020年公司铜箔产能由6,000吨提升至2.1万吨，预计2023年底提升至7.1万吨/年。
• 产品结构优化：6微米及以下铜箔销售占比从2019年的64.43%提升至预计2022年的90%。
• 技术壁垒：公司通过研发投入和专利技术构建了较高的技术壁垒，2017-2019年研发投入占营收比例从4.36%提升至10.55%。

盈利能力

• 毛利率：2019年公司毛利率达34.70%，净利率达22.8%，高于行业平均水平。
• 费用控制：公司销售费用率和管理费用率保持较低水平，期间费用率低于同行业公司。
• 资产负债率：公司资产负债率显著低于同行，2019年公司资产负债率下降至4.15%，2020H1上升至7.7%，但仍低于行业平均水平。

未来趋势

• 轻薄化趋势：锂电铜箔厚度降低有助于提升电池能量密度，6μm及以下铜箔需求将持续增长。
• 行业集中度提升：中国锂电铜箔产能占全球45%以上，国内企业仍在快速扩产，行业集中度有望进一步提升。
• 供需结构改善：随着技术进步和产能释放，6μm及以下铜箔供需结构有望改善，推动行业盈利水平维持高位。

估值与投资建议

• 目标估值：给予公司2021年48倍PE的目标估值，对应目标价为96.96元。
• 盈利预测：预计2020-2022年公司归母净利润分别为1.85/4.66/5.95亿元，EPS分别为0.80/2.02/2.58元。
• 投资评级：首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 市场竞争加剧：随着产能扩张，行业竞争可能加剧。
• 原材料价格波动：铜价波动可能影响公司盈利。
• 下游需求不及预期：新能源汽车和储能市场发展不及预期可能影响公司业绩。