20210527-安信证券-固定收益主题报告_存单利率维持低位_继续看多后市机会_9页

存单利率维持低位，继续看多利率债后市机会

核心内容

本报告分析了2021年5月中国银行间市场中同业存单利率的运行情况，并对未来的走势进行了展望。报告指出，存单利率维持在较低水平，主要受到供需关系和政策环境的双重影响。同时，报告强调了利率债市场的潜在机会。

主要观点

• 存单利率低位运行：5月以来，1Y股份行存单发行利率中枢在2.9%附近，低于1年期MLF利率约5BP。这一现象主要由供给端规模不大和需求端较强所导致。
• 供需因素支撑低位：5月存单发行规模约为1.72万亿，低于2018年以来的同期水平；净融资规模也处于历史低位。同时，货基规模持续增长，现金管理类理财新规可能进一步增加理财对存单的配置需求。
• 经济处于恢复周期：当前国内经济仍处于恢复阶段，尚未进入扩张周期，因此不存在经济过热或需求拉动型通货膨胀的情况，货币政策仍需保持宽松以支持经济复苏。
• 利率债仍有下行空间：10Y国债与国开债相对1Y存单的利差处于历史较高水平，表明长端利率债仍有压缩空间，未来存在下行机会。

关键信息

供给端分析

• 5月存单发行规模约1.72万亿，与2018年以来同期相比偏低。
• 5月净融资约808亿元，处于历史低位。
• 1-4月存单净融资规模达到1.23万亿，远高于2018-2020年同期。
• 2020年下半年存单发行集中于6M及以内期限，因此2021年存单到期压力较小。
• 为满足至9月的到期规模，6-9月月均存单发行规模仅需约9729亿元，远低于过去三年同期水平。

需求端分析

• 2020年四季度以来，货基规模持续增长，4月货基份额环比增长5.2%至9.62亿份。
• 现金管理类理财新规可能落地，将增加理财对存单的配置需求。
• 从4-5月存单二级市场成交情况来看，理财净买入规模处于历史高位。
• 1YAAA中短期票据与存单利率利差处于历史较低水平，显示存单相对短融的配置价值较高。

利率走势分析

• 10Y国债到期收益率比1Y股份行存单高16.6BP，10Y国开债到期收益率比1Y股份行存单高58BP，利差处于历史较高水平。
• 当前资金面预期较2-4月更为乐观，存单利率存在维持低位的可能。
• 虽然市场分歧和止盈需求可能导致长债下行过程曲折，但整体仍看好利率债后市机会。

风险提示

• 疫情发展超预期
• 信用风险超预期

图表目录（简要说明）

• 图1：5月以来股份行1Y存单发行利率持续在MLF之下
• 图2：国债收益率曲线整体下行，长端下行更多
• 图3：同业存单每月发行规模（截至5月27日）
• 图4：同业存单后续到期规模低于往年（截至5月27日）
• 图5：同业存单不同期限发行规模变化（季度数据，截至5月27日）
• 图6：前4个月净融资量较大，后续到期规模较低，6-9月存单发行需求测算
• 图7：2020年四季度以来货基份额持续上升
• 图8：货基流动性新规发布后存单配置比重上升
• 图9：4-5月理财净买入存单规模（截至5月25日）
• 图10：1YAAA中短期票据与存单利率利差处于历史较低水平
• 图11：10Y国债与1Y存单利差处于历史较高水平
• 图12：10Y国开与1Y存单利差处于历史较高水平
• 图13：10Y国债与国开债相对1Y存单利差处于历史较高水平，且高于今年2-4月资金预期较悲观的时期

分析师信息

• 池光胜：SAC执业证书编号：S1450518100003
• 黄海澜：SAC执业证书编号：S1450521020001

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