20150810-光大证券-有色金属类产业债（下篇）_行业信用利差及个券估值分析_17页_1mb

有色金属类产业债（下篇）总结

核心内容概述

本报告主要分析了有色金属类产业债的评级调整情况、估值及利差分析，以及个券选择评估，旨在为投资者提供参考。

主要观点

• 有色金属行业整体处于景气度下行和产能过剩的阶段，但部分企业仍能保持较好的盈利和现金流。
• 评级机构在评估时重点关注企业在行业不景气时的成本控制、利润水平、现金流状况、偿债压力和外部支持。
• 自2013年以来，评级上调的主体有15例，评级下调的主体有14例，表明行业分化较大。
• 信用利差在行业内部和不同评级之间存在显著差异，黄金类企业的信用利差较低，而铝、铅锌类企业的利差较高。
• 个券的信用利差与企业财务指标、外部支持和流动性密切相关，且与市场信用利差拟合度较高。

关键信息

行业整体估值

• 2012年1月至2015年7月，有色金属类产业债行业利差平均偏上，为30BP。
• 2015年7月，行业利差为70BP左右，高于整体产业债平均，但低于建筑材料、钢铁、采掘和房地产等其他周期性行业。
• 不同评级的行业利差情况：
  • AAA评级：39BP，处于平均偏上水平，与采掘和化工类等周期性行业相当。
  • AA+评级：92BP，处于较高水平，高于采掘、钢铁等周期性行业。
  • AA评级：117BP，处于平均水平。

个券估值

• 个券之间存在显著的信用利差分化。
• AAA评级：
  • 黄金集团、江铜集团、金川集团、山东黄金、陕西有色等主体的利差在20-70BP之间。
  • 永续中票的利差比一般中期票据高约100BP。
• AA+评级：
  • 山东宏桥、魏桥铝电、冶金集团等主体的利差在80-170BP之间。
  • 魏桥铝电的行业利差最高为171BP左右。
• AA评级：
  • 新兴发展公司、云铝股份、云南地矿集团等主体的利差在40-103BP之间。
  • 新兴发展公司利差最低，为20BP左右。

个券选择评估

• 企业价值与成长分为两类：价值类和成长类。
• 价值类发债主体包括：中铝公司、中国铝业、金川集团。
• 成长类发债主体包括：山东宏桥、魏桥铝电、新兴发展公司、招金集团。
• 价值与成长兼备的发债主体包括：山东黄金、黄金集团、江铜集团、冶金集团、陕西有色。
• 通过财务指标、外部支持和流动性三个维度进行打分，权重分别为0.7、0.2和0.1。
• 打分结果与信用利差拟合度高，部分个券的信用利差存在过度收窄的可能。

个券分析示例

信用利差分析

• 信用利差反映企业信用基本面，当前有色金属行业整体利差仍处于较高水平。
• 在市场风险偏好下降和资金回流的情况下，信用利差显著收窄，但部分个券存在过度收窄的风险。
• 长期来看，信用利差将回归企业基本面，因此投资者应谨慎择券，避免风险事件。

结论

有色金属类产业债在当前市场环境下，虽然部分个券的信用利差已充分反映其信用风险，但整体行业仍面临盈利下滑和偿债压力。投资者应关注企业价值和成长，精选个券以获取潜在超额收益，同时注意行业整体趋势和信用利差变化。