20150812-光大证券-有色金属类产业债（下篇）_行业信用利差及个券估值分析_17页_1mb

报告摘要

本报告分析了有色金属类产业债的信用利差及个券估值，旨在为投资者提供参考。核心内容包括：

评级调整回顾：
- 2013年至2015年7月，有色金属产业债评级上调15例，下调14例，行业分化明显。
- 上调原因：盈利能力、现金流状况良好，负债结构合理，有政府或股东支持。
- 下调原因：持续亏损，现金流不足，资产负债率高，依赖外部融资。
行业利差分析：
- 2012年1月至2015年7月，有色金属行业利差平均偏上，为30BP。
- 2013年下半年，行业利差明显上升，但6月后因理财资金和打新基金配置增加，有所下降。
- 评级差异：
  - AAA评级利差为39BP，与采掘和化工类行业相当。
  - AA+评级利差为92BP，高于其他周期性行业。
  - AA评级利差为117BP，处于平均水平。
个券估值分析：
- 个券之间存在显著的信用利差分化。
- 黄金类企业利差最低，约为20BP。
- 铜、铝、铅锌类企业利差在40-70BP之间，其中铝和铅锌类企业利差较高。
- 永续中票的利差通常比一般中期票据高约100BP。

估值方法：
- 采用中债登提供的中短期票据到期收益率为基础，构建标准收益率曲线。
- 使用线性插值法计算不同代偿年限的标准收益率。
- 剔除PPN、公司债和企业债，动态剔除短期和长期债券，剔除主体评级与债项评级不一致的个券。
个券打分模型：
- 财务指标：企业规模、资本结构、盈利能力、偿债能力、资本支出冲动。
- 外部支持：按企业性质打分，央企1分，地方国企0.5分，民企0.3分。
- 流动性：采用Wind的流动性指标，权重分别为30%成交量、30%成交天数、40%换手率。
打分结果与信用利差：
- 打分结果与信用利差拟合度高，信用利差得到充分反映。
- 个别个券信用利差存在过度收窄现象，需警惕。
发债主体分类：
- 价值类：中铝公司、中国铝业、金川集团。
- 成长类：山东宏桥、魏桥铝电、新兴发展公司、招金集团。
- 价值与成长兼备：山东黄金、黄金集团、江铜集团、冶金集团、陕西有色。