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报告摘要

2015年猪肉价格及CPI展望总结

核心内容

本报告由申银万国证券研究所发布，旨在分析2015年猪肉价格及CPI走势，并探讨其对债券市场的影响。报告指出，2015年通胀压力不大，CPI整体增速预计为2.2%，不会对货币政策形成制约。

主要观点

需求端趋于稳定：自1997年后，我国猪肉消费增速明显放缓，人均消费量已接近国际平均水平，未来增速预计维持在3%左右。
供给端受通胀预期影响：猪肉价格波动主要由养殖户对未来价格的预期驱动，而非存栏量或补栏量等传统指标。
产出缺口为CPI预测理想指标：产出缺口对CPI指数及肉禽类价格具有较好领先性，2015年经济增长放缓将导致CPI整体偏弱。
人工成本对通胀影响减弱：由于规模化养殖比例提升，人工成本在食品类价格中的占比下降，抑制了通胀中枢的抬升。
CPI走势预测：预计2015年CPI整体平均增速为2.2%，一季度因基数效应快速上升，4月达高点2.5%，随后回落。食品类CPI预计平均为4.4%，非食品类CPI预计平均为1.1%。

关键信息

1. 需求端：消失的弹性

1997年是分水岭：1997年前猪肉消费增速与收入增长高度相关，此后增速明显放缓，趋于稳定。
人均消费量已接近瓶颈：1998年至今，人均猪肉消费量年均增速为2.2%，未来预计维持在3%左右。
恩格尔系数下降：随着收入提高，居民饮食结构趋于稳定，猪肉消费弹性逐渐消失。

2. 供给端：寻找波动的来源

存栏量与价格滞后：生猪存栏量是价格的滞后指标，能繁母猪存栏量更为滞后。
补栏量对供给无明显领先性：补栏量与屠宰量之间无明确领先关系，供给波动更多由农户对未来价格的预期决定。
PPI影响供给决策：PPI变化对猪肉供给具有一定的领先性，通常领先6个月左右，反映农户对未来价格的判断。

3. 2015年难现通胀压力

产出缺口主导CPI走势：产出缺口对CPI具有0-5个月的领先性，2015年经济增长放缓将导致CPI持续低迷。
人工成本对通胀冲击减弱：劳动力成本上升对CPI中枢的抬升作用减弱，规模化养殖比例提升，人工成本占比下降。

4. 2015年CPI展望

猪肉价格走势：预计2015年猪肉价格同比平均为1.2%，一季度因基数效应快速回升，4月达高点7.3%，随后回落。
食品类CPI走势：预计全年食品类CPI平均为4.4%，4月达5.4%，8月达4.6%，之后逐步回落。
非食品类CPI走势：下半年逐步回升，预计全年平均为1.1%，其中4月达1.4%。
CPI整体预测：预计全年CPI平均为2.2%，4月达2.5%，之后回落，全年无明显通胀压力。

图表目录（摘要）

图1-3：展示1997年后猪肉消费量增速下降，人均消费量接近瓶颈。
图4-5：显示人均肉类消费量与亚洲主要国家持平，人均猪肉消费与收入增速脱钩。
图6-10：分析生猪价格与出栏量、补栏量及存栏量的负相关关系。
图11-12：指出养殖利润和猪粮比为同步指标，非均值回归。
图13-17：展示不同农产品库存、产量和价格波动的同步性。
图18-19：说明PPI变化对猪肉产量和屠宰量具有领先性。
图20-21：产出缺口对CPI及肉禽类价格具有较好领先性。
图22-26：分析人工成本上升与CPI波动中枢的关系。
图27-29：显示PMI就业指数及人工成本占比变化。
图30-34：预测2015年猪肉价格走势及CPI分项变化。

总结

本报告强调，2015年猪肉价格及CPI整体将维持较低增长，通胀压力不大。需求端趋于稳定，供给端受通胀预期影响显著。预计全年CPI平均增速为2.2%，其中食品类CPI平均为4.4%，非食品类CPI平均为1.1%。CPI走势主要由产出缺口、人工成本变化及房价调整滞后等因素驱动，全年无通胀压力，对货币政策影响有限。

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