20170829-招商证券-特变电工-600089.SH-业绩稳健_新能源产业与海外业务支撑中长期增长_11页_674kb

特变电工（600089.SH）详细总结

核心内容概述

特变电工（600089.SH）在2017年上半年业绩表现稳健，收入、归上利润和扣非利润分别达到180.2亿元、13.6亿元和12.9亿元，同比增长0.5%、12.3%和19.8%。公司毛利率显著提升，达到23.3%，净利率也提升至9.5%。公司主要业务包括变压器、新能源产业及海外EPC业务，其中新能源业务贡献超预期，毛利率达到30%。尽管海外EPC业务有所下滑，但公司具备较强的海外布局优势，未来有望成为重要增长来源。

主要观点

• 业绩稳健增长：公司上半年业绩基本符合预期，收入、利润等关键指标稳步提升。
• 业务结构优化：毛利率提升主要得益于变压器和新能源业务占比提升，以及贸易业务萎缩。
• 新能源业务表现亮眼：新能源产业收入同比增长2.7%，但毛利率提升7.75个百分点，达到30%。公司自营的新能源电子并网发电带来2.6亿元电费收入。
• 海外EPC潜力大：虽然上半年海外业务有所下滑，但公司已在“一带一路”沿线有较好布局，中长期来看仍是重要增长点。
• 重资产结构延续：公司固定资产和在建工程持续增长，预计中期仍将保持重资产结构。
• 财务费用波动：财务费用率因汇兑损益影响而提升，但公司通过优化业务结构实现了利润率的提升。
• 现金流改善：经营活动现金流净额显著增长，经营净现金与净利润比值提升，反映公司经营状况改善。

关键信息

财务数据

业务表现

• 变压器业务：收入增长17%，毛利率提升近1%，成为公司收入和利润的重要来源。
• 新能源业务：收入同比增长2.7%，毛利率大幅提升至30%，成为利润占比最大的子板块。
• 海外EPC业务：受施工进度影响，上半年有所下滑，但公司具备较强的海外竞争力，未来有望持续增长。
• 贸易业务：收入有所下降，公司正通过“做优做精”战略控制该业务规模。
• 煤炭业务：受益于供给侧改革，公司市占率提升，规模扩大。

资产与负债情况

• 固定资产：截至2016年为196亿元，2017年预计继续增长。
• 在建工程：2016年为63亿元，主要用于多晶硅扩产和自备电厂、风电场建设。
• 资产负债率：2016年为60.9%，公司仍保持较重的资产结构。
• 负债合计：2016年为47577百万元，流动负债与长期负债占比均衡。

估值与目标价

• 目标估值：12.5-13.5元。
• 当前股价：9.97元。
• PE与PB：公司PE和PB持续下降，反映市场对公司未来增长的预期。

风险提示

• 重资产投入不能产出：公司大量投入在固定资产和在建工程，若未能有效产出将影响业绩。
• 海外业务坏账风险：海外EPC业务虽有潜力，但存在一定的坏账风险。

附：财务预测表

图表目录

• 图1：特变电工历史PE Band
• 图2：特变电工历史PB Band

附：财务比率分析

总结

特变电工在2017年上半年实现了业绩稳健增长，毛利率和净利率均有所提升，主要得益于变压器和新能源业务的结构优化。新能源业务表现尤为突出，毛利率达到30%。尽管海外EPC业务有所下滑，但公司在“一带一路”沿线有良好布局，中长期增长潜力较大。公司保持较重的资产结构，未来有望通过重资产投入实现持续增长。公司面临的主要风险包括重资产投入不能产出和海外业务坏账风险。整体来看，公司具备较强的竞争力，未来增长可期。