陕西黑猫 (601015) 点评报告总结
核心内容
陕西黑猫（601015）实际控制人李保平先生于2017年5月24日启动增持计划，并于2017年11月17日完成增持，总计增持1000万股，占公司已发行股本的0.8%。增持计划的完成表明公司管理层对公司未来发展充满信心。截至增持完成，李保平及其一致行动人合计持股比例达到51.27%，进一步巩固了公司控制权。
主要观点
- 增持信号积极：实际控制人增持计划的实施，反映了公司管理层对行业前景和企业自身发展的信心。
- 行业短期承压，长期向好：
- 焦炭产量累计同比持续下降，而生铁产量增长，导致焦炭供需矛盾加剧，缺口扩大。
- 短期来看，独立焦化厂库存开始回落，钢厂库存可用天数维持在12.5天，港口库存略有上升，行业短期走势可能仍有波动。
- 焦炭价格跌势已止，华北地区焦炭价格小幅回升至2006元/吨，山东地区焦化利润测算为120元/吨。
- 政策影响有限：公司位于陕西省韩城市，毗邻山西，不在“2+26”限产区域，因此预计不会受到采暖季行业限产政策的影响，具备一定的政策红利。
- 环保政策或推动产业升级：部分地方延长结焦时间以减少产量的做法可能与环保政策初衷相悖，未来政策或有修正可能，进一步推动焦化行业的去产能和升级。
关键信息
财务预测与估值
| 年份 |
2016A |
2017E |
2018E |
2019E |
| 营业收入（百万元） |
5,558 |
9,094 |
10,202 |
11,621 |
| 净利润（百万元） |
216 |
290 |
575 |
644 |
| 每股收益（元/股） |
0.17 |
0.23 |
0.46 |
0.51 |
| P/E（倍） |
58.78 |
43.72 |
22.06 |
19.67 |
财务指标
| 指标 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 每股净资产（元） |
2.18 |
4.35 |
4.76 |
5.18 |
| ROIC（%） |
7.2% |
8.8% |
14.0% |
15.1% |
| ROE（%） |
7.9% |
5.3% |
9.6% |
9.9% |
| 毛利率（%） |
15.5% |
13.4% |
17.5% |
17.3% |
| EBIT Margin（%） |
8.1% |
7.0% |
11.1% |
10.8% |
| 销售净利率（%） |
3.9% |
3.2% |
5.6% |
5.5% |
| 资产负债率（%） |
58.5% |
40.3% |
37.4% |
35.1% |
投资建议
- 评级：买入（维持）
- 盈利预测：公司2017-2019年净利润预计分别为2.90亿元、5.75亿元和6.44亿元，EPS分别为0.23元、0.46元和0.51元，PE分别为44X、22X和20X。
- 风险提示：原材料价格大幅上涨、环保政策不及预期。
市场数据
| 指标 |
数据 |
| 收盘价（元） |
10.11 |
| 一年最低/最高价（元） |
6.14/13.31 |
| 市净率（倍） |
2.38 |
| 流通市值（百万元） |
4,488.84 |
财务报表数据预测汇总
资产负债表（百万元）
| 项目 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 流动资产 |
4,883 |
6,365 |
6,559 |
7,482 |
| 现金 |
1,469 |
2,515 |
2,585 |
3,295 |
| 应收款项 |
981 |
873 |
933 |
921 |
| 存货 |
583 |
598 |
587 |
591 |
| 其他流动资产 |
1,850 |
2,379 |
2,453 |
2,675 |
| 非流动资产 |
5,770 |
5,876 |
6,498 |
6,517 |
| 资产总计 |
10,653 |
12,241 |
13,057 |
13,999 |
负债与股东权益（百万元）
| 项目 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 流动负债 |
5,413 |
4,004 |
3,994 |
4,020 |
| 短期借款 |
1,278 |
0 |
0 |
0 |
| 应付账款 |
902 |
836 |
844 |
851 |
| 其他流动负债 |
3,233 |
3,168 |
3,149 |
3,169 |
| 非流动负债 |
819 |
928 |
892 |
892 |
| 长期借款 |
706 |
706 |
706 |
706 |
| 其他非流动负债 |
113 |
222 |
186 |
186 |
| 负债总计 |
6,232 |
4,932 |
4,886 |
4,912 |
| 少数股东权益 |
1,687 |
1,861 |
2,206 |
2,592 |
| 归属母公司股东权益 |
2,735 |
5,448 |
5,965 |
6,494 |
| 负债和股东权益总计 |
10,653 |
12,241 |
13,057 |
13,999 |
现金流量表（百万元）
| 项目 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 经营活动现金流 |
699 |
226 |
1,085 |
1,294 |
| 投资活动现金流 |
-74 |
-289 |
-960 |
-475 |
| 筹资活动现金流 |
-825 |
1,110 |
-56 |
-109 |
| 现金净增加额 |
-199 |
1,047 |
70 |
710 |
| 折旧和摊销 |
360 |
362 |
390 |
480 |
| 资本开支 |
230 |
500 |
1,000 |
500 |
| 营运资本变动 |
96 |
-693 |
-146 |
-137 |
| 企业自由现金流 |
1,261 |
-335 |
155 |
851 |
利润表（百万元）
| 项目 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 营业收入 |
5,558 |
9,094 |
10,202 |
11,621 |
| 营业成本 |
4,697 |
7,878 |
8,412 |
9,616 |
| 营业税金及附加 |
14 |
16 |
20 |
23 |
| 营业费用 |
373 |
455 |
510 |
581 |
| 管理费用 |
82 |
91 |
112 |
139 |
| 财务费用 |
161 |
72 |
2 |
-15 |
| 资产减值损失 |
30 |
71 |
74 |
66 |
| 投资净收益 |
89 |
53 |
60 |
63 |
| 营业利润 |
290 |
564 |
1,133 |
1,274 |
| 利润总额 |
297 |
580 |
1,149 |
1,289 |
| 所得税费用 |
65 |
116 |
230 |
258 |
| 归属母公司净利润 |
216 |
290 |
575 |
644 |
| EBIT（百万元） |
451 |
636 |
1,135 |
1,259 |
| EBITDA（百万元） |
811 |
998 |
1,525 |
1,739 |
重要财务与估值指标
| 指标 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 每股收益（元） |
0.17 |
0.23 |
0.46 |
0.51 |
| 每股净资产（元） |
2.18 |
4.35 |
4.76 |
5.18 |
| ROIC（%） |
7.2% |
8.8% |
14.0% |
15.1% |
| ROE（%） |
7.9% |
5.3% |
9.6% |
9.9% |
| 毛利率（%） |
15.5% |
13.4% |
17.5% |
17.3% |
| EBIT Margin（%） |
8.1% |
7.0% |
11.1% |
10.8% |
| 销售净利率（%） |
3.9% |
3.2% |
5.6% |
5.5% |
| 资产负债率（%） |
58.5% |
40.3% |
37.4% |
35.1% |
| P/E（倍） |
58.78 |
43.72 |
22.06 |
19.67 |
| P/B（倍） |
4.63 |
2.33 |
2.12 |
1.95 |
| EV/EBITDA（倍） |
18.70 |
15.19 |
9.94 |
8.72 |
结论
陕西黑猫（601015）在焦化行业面临短期压力的同时，长期发展前景向好。公司位于“2+26”限产范围之外，具备政策优势。实际控制人增持计划的完成进一步增强了市场信心。财务预测显示公司盈利能力和估值水平持续改善，未来三年净利润和EPS均呈现增长趋势，PE逐步下降，投资价值凸显。建议投资者关注其长期发展机会，维持“买入”评级。
