20180817-中泰证券-陕西黑猫-601015.SH-主要产品售价大幅提升_下半年业绩有望继续改善_5页_630kb

报告摘要

陕西黑猫（601015）投资分析总结

核心内容

陕西黑猫（601015）是一家以焦炭、焦油、甲醇和LNG为主的煤化工企业，其2018年半年度报告披露了公司业绩及业务表现。分析师团队维持“持有”评级，当前股价为7.09元，对应PE分别为34.9倍（2018）、27.3倍（2019）和23.5倍（2020）。公司主要产品价格普遍上涨，但因环保限产导致产销量下降，从而影响营业收入。

主要观点

业绩表现：2018年上半年公司实现营业收入45.43亿元，同比下降10.88%；归属于上市公司股东净利润为1.05亿元，同比增长13.44%。净利润增长主要得益于产品售价提升及投资收益增加。
产品价格提升：焦炭、焦油、甲醇及LNG的平均售价同比分别上升8.75%、21.11%、14.56%和57.21%，显著推动了公司盈利能力。
环保限产影响：公司所处区域受环保整治影响，焦炭产销量下降，但其焦炉设备基本符合排放标准，预计下半年产量下降幅度有限。
煤化工项目进展：公司原计划2018年6月投产的多个煤化工项目（如1,4-丁二醇、氨合成气、尿素项目）进展不及预期，其中添工冶金和新风科技项目因建设及调试问题未能如期投产。
募投项目调整：公司将原焦化转型项目变更为甲醇与合成氨项目，投资金额达55.24亿元，主要在内蒙古实施，以提升公司多元化发展能力。
盈利预测：预计公司2018/19/20年实现归属于母公司股东净利润分别为2.55/3.26/3.79亿元，对应每股收益为0.20/0.26/0.30元，PE分别为34.9/27.3/23.5倍。

关键信息

产品与业务情况

产品/业务	2014A	2015A	2016A	2017A	2018E	2019E	2020E
焦炭产量（万吨）	472	484	430	508	480	480	480
焦炭销量（万吨）	572	595	566	525	470	470	470
焦炭单位售价（元/吨）	874	669	801	1505	1598	1598	1598
焦炭单位成本（元/吨）	898	739	724	1479	1570	1554	1538
焦炭毛利（百万元）	-143	-413	432	132	133	207	280
焦炭毛利率（%）	-3%	-10%	10%	2%	2%	3%	4%
焦炭收入占比（%）	74%	76%	82%	84%	82%	82%	82%
焦炭毛利占比（%）	-15%	-290%	50%	13%	11%	17%	21%

产品/业务	2014A	2015A	2016A	2017A	2018E	2019E	2020E
甲醇产量（万吨）	18.57	18.99	16.95	17.30	17.00	17.00	17.00
甲醇销量（万吨）	18.50	19.02	16.45	17.44	17.00	17.00	17.00
甲醇销售价格（元/吨）	1880	1430	1448	1961	2150	2129	2107
甲醇销售成本（元/吨）	863	859	964	948	950	931	912
甲醇毛利（百万元）	347.75	272.05	238.27	341.98	365.5	372.8	380.3
甲醇毛利率（%）	54%	40%	33%	52%	56%	56%	57%

产品/业务	2014A	2015A	2016A	2017A	2018E	2019E	2020E
LNG产量（万吨）	15.80	9.32	11.30	13.28	13.50	13.50	13.50
LNG销量（万吨）	15.07	10.27	11.05	13.48	13.50	13.50	13.50
LNG销售价格（元/吨）	3672	2875	2249	3101	3876	3837	3799
LNG销售成本（元/吨）	1502	1615	1426	1445	1590	1542	1496
LNG毛利（百万元）	553.44	295.25	248.42	417.97	523.2	518.0	512.8
LNG毛利率（%）	59%	44%	37%	53%	59%	60%	61%

产品/业务	2014A	2015A	2016A	2017A	2018E	2019E	2020E
焦油产量（万吨）	18.45	19.14	16.83	19.71	19.00	19.00	19.00
焦油销量（万吨）	18.07	19.05	17.09	19.03	19.00	19.00	19.00
焦油销售价格（元/吨）	2066	1387	1307	2402	2650	2624	2597
焦油销售成本（元/吨）	621	598	599	656	689	669	649
焦油毛利（百万元）	373.25	264.17	223.40	457.13	503.5	498.5	493.5
焦油毛利率（%）	70%	57%	54%	73%	74%	75%	75%

产品/业务	2014A	2015A	2016A	2017A	2018E	2019E	2020E
粗苯产量（万吨）	5.16	5.25	4.74	5.43	5.00	5.00	5.00
粗苯销量（万吨）	5.14	5.27	4.74	5.41	5.00	5.00	5.00
粗苯销售价格（元/吨）	5482	3007	3344	4330	4200	4200	4200
粗苯销售成本（元/吨）	2215	2211	1974	1838	1930	1872	1816
粗苯毛利（百万元）	281.79	158.35	158.53	234.27	210.0	210.0	210.0
粗苯毛利率（%）	60%	26%	41%	58%	54%	55%	57%

项目与投资情况

原计划于2018年6月投产的项目包括：添工冶金1,4-丁二醇项目、新风科技氨合成气项目、龙门煤化尿素项目。
由于添工冶金和新风科技项目出现建设或调试问题，仅龙门煤化项目按计划正常投产。
募投项目从焦化转型项目调整为甲醇与合成氨项目，投资金额达55.24亿元，位于内蒙古乌拉特后旗。

盈利预测与估值

指标	2016A	2017A	2018E	2019E	2020E
营业收入（百万元）	5558.4	9583.5	9365.4	9362.3	9359.6
净利润（百万元）	215.6	247.6	254.7	326.0	378.5
EPS（元/股）	0.17	0.20	0.20	0.26	0.30
PE（倍）	41.2	35.9	34.9	27.3	23.5
PEG	2.3	3.0	-0.2	1.5	2.0
P/B	3.3	1.6	1.6	1.5	1.4