20220409-安信证券-解码煤炭企业（一）_晋能控股煤业集团有限公司_21页_1mb

晋能控股煤业集团有限公司详细总结

公司简介

晋能控股煤业集团有限公司（简称“晋能煤业”）是山西省重要的省属煤炭企业，煤炭资源和产能均为省内最大。公司前身为大同矿务局，2000年改制为大同煤矿集团，2020年10月完成重组，控股股东变更为晋能控股集团，实控人仍为山西省政府。公司目前处于重大资产重组阶段，未来将专注于煤炭主业。

经营业务

晋能煤业的主营业务包括煤炭、贸易和电力三大板块。2012-2014年，贸易业务扩张带动营业收入快速增长，但煤炭业务因行业下行而萎缩。2016年起，公司逐步收缩贸易业务，煤炭业务收入占比回升。电力板块近年来持续改善，但受重组影响存在较大不确定性。

煤炭业务

• 资源与产能：公司是省内资源储量最大、产能最高的煤炭集团，2020年末资源储量299.9亿吨，可采储量257.7亿吨，核定年产能1.58亿吨。
• 主要煤种：以长焰煤、气煤等优质动力煤为主，主要销往电力行业，客户结构稳定。
• 运输方式：依托大秦线、朔黄线等6条铁路运输网，以航运为主，占比超80%。
• 成本与利润：吨煤成本稳定在140-150元，销售均价回落导致吨煤毛利下降，2020年为188.9元。公司煤炭资源集中在塔山煤矿、同忻煤矿、轩岗煤电、麻家梁煤业、朔州煤电和同发东周窑六家子公司，2020年合计产量9765万吨，贡献公司约56%的产量。核心子公司净利率均在10%以上，合计净利润达54.2亿。
• 未来产能：在建的马道头煤矿、北辛窑煤矿和色连煤矿已竣工，未来将提供1900万吨产能。重组完成后，公司煤炭资源储量和产能有望大幅跃升。

非煤业务

• 电力板块：以火力发电为主，装机容量占比81.9%。电力板块盈利改善，但未来可能整体划出。主要由子公司晋控电力负责，贡献超85%的发电量和95%的毛利润。
• 贸易业务：以非煤贸易为主，占比超85%。2016年起逐步压缩，贸易收入降至700-800亿。毛利率普遍不足1%，回款周期较长。

信用资质

• 盈利能力：近年来毛利率有所下降，归母净利润常年为负。2010年前毛利率保持在25%左右，2012年后受行业下行和贸易业务拖累降至10%以下。2020年整体毛利率为15.7%，煤炭板块毛利率为27.6%。
• 偿债能力：2021年以来，债务结构和偿债能力有所改善。有息债务规模降至2148亿，短债偿还能力提升，货币资金/短债由23.6%升至50%以上。但长期偿债能力仍偏弱，资产负债率高达77.9%，母公司资产负债率高达90%。
• 融资能力：融资成本保持在3%左右，但2021年以来融资性现金流出现净流出。公司授信额度充足，但资产受限比例较高。

债券表现

• 发债平台：公司共有5家发债平台，债券余额合计1044.6亿。主要发债平台为晋能煤业（主体评级AAA，隐含评级AA，存续债余额948.1亿）。
• 债券发行：2021年以来，晋能煤业发债规模较大，发行成本不断下行。晋控电力和晋控煤业发行成本也有所下降。
• 估值情况：2021年下半年以来，公司债券估值持续下行。晋控电力中债估值最高，约为6%，信用利差超400BP；晋能煤业次之，约为4%，信用利差约170BP；晋控煤业估值最低，约为3%，信用利差不到70BP。

风险提示

• 信息搜集不全面。
• 煤企盈利不及预期。
• 电力板块重组存在不确定性。
• 贸易业务盈利能力较弱。
• 母公司偿债能力较弱，受市场风险偏好下降影响较大。

关键数据总结

• 煤炭业务：2020年产量17431.2万吨，商品煤销量21149万吨，产销量比达121.3%。
• 电力业务：2021年9月装机容量1377.1万千瓦，其中火力发电占比81.9%。
• 贸易业务：2020年收入约830.4亿，毛利率不足1%。
• 债务结构：2021上半年有息债务规模降至2148亿，短债占比下降至32%。
• 融资成本：公司融资成本保持在3%左右，但2021年出现净流出。
• 债券估值：晋能煤业、晋控电力、晋控煤业估值分别为4%、6%、3%。