20220808-安信证券-固定收益主题报告_解码煤炭企业（三）_陕西煤业化工集团有限责任公司_19页_844kb

陕西煤业化工集团有限责任公司总结

核心内容

陕西煤业化工集团有限责任公司（简称“陕煤化”）是陕西省重要的省属大型能源集团，成立于2004年，2006年重组后股权结构稳定，控股股东及实控人均为陕西省国资委。公司主要经营煤炭开采、煤化工、钢铁冶炼、发电及物流贸易等业务，其中煤炭业务是公司主要盈利来源。

主要观点与关键信息

一、经营业务

1. 煤炭业务

• 陕煤化拥有丰富的优质动力煤资源，2021年可采储量为203.09亿吨，核定产能为18115万吨/年，为全国第二大地方煤企。
• 公司煤炭以公路运输为主，但随着浩吉铁路开通，铁路运输占比升至49.7%，省外销售占比也提升至53.9%。
• 2021年煤炭产销率保持较高水平，长协销售占比达94%。
• 2017年起煤价上涨带动吨煤毛利明显改善，2021年升至316.6元/吨，但整体仍不突出，主要由于省内竞争激烈和公路运输成本较高。
• 陕西煤业为公司唯一煤炭上市子公司，持有65.12%股权，贡献了超60%的煤炭产量，2021年资产负债率38.2%，净利率22.2%，ROE为29.4%，盈利能力较强。

2. 非煤业务

• 煤化工：产业链较全，涉及化肥、煤制甲醇制烯烃、煤制油、焦化、盐化等，产能利用率、产销率普遍较高，但客户集中度偏低。2021年煤化工毛利率升至17.1%，主要化工产品盈利较强，但甲醇持续亏损。
• 钢铁：产能较大，生铁、粗钢、钢材分别为996万吨、1000万吨、1060万吨，盈利能力偏弱，2021年净利率仅0.2%，ROE为2%。
• 电力：以火力发电为主，可控装机容量7785兆瓦时，2021年电力毛利率仅0.9%，盈利能力偏弱。
• 多元化布局：施工、机械制造、运输等业务收入占比较小，但盈利较强，近年来毛利率均在20%以上。公司还积极投资新能源领域，涉及多家新能源企业。

二、信用资质

1. 盈利能力

• 2016年起，煤炭、化工产品量价齐增，带动公司整体毛利率快速修复，2021年升至24%。
• 期间费用率整体呈下降趋势，2021年降至10%。
• 2021年公司少数股东损益达233.2亿，占净利润比重超85%，主要由于少数股权分配利润较大。

2. 偿债能力

• 2018年以来，公司有息负债持续增长，但期限结构明显改善，短债偿还能力显著提升，2021年货币资金/短债达94.8%，经营性净现金流对利息支出保障倍数保持在3倍左右。
• 资产负债率呈小幅下降趋势，2021年末降至73.6%，但仍处于较高水平。

3. 融资能力

• 2021年融资成本上升，财务费用大幅增长，融资性现金流净流出达92.7亿。
• 公司授信额度充足，剩余额度/有息负债为50.3%。
• 资产受限率上升至7%，显示部分资产被限制使用。

三、债券表现

• 截至2022年8月8日，公司共拥有3家发债平台，债券余额合计1524.3亿。
• 陕煤化为最主要发债平台，主体评级为AAA，隐含评级为AA+，存续债余额为1504.3亿。
• 建设机械为控股子公司，主体评级为AA+，隐含评级为AA，存续债余额为20亿。
• 2021年以来，陕煤化债券发行成本持续下行，而建设机械发行成本较高。
• 2022年以来，公司债券估值持续下行，陕煤化与建设机械债券利差由230BP小幅收窄至220BP左右。

总结

陕煤化作为陕西省重要的能源集团，其煤炭业务是主要盈利来源，但受省内竞争激烈和运输成本影响，盈利水平并不高。公司通过多元化布局和投资新能源，试图提升整体盈利能力。2021年公司盈利能力、偿债能力均有所改善，但融资成本上升和少数股东损益较大仍是其面临的重要挑战。债券市场表现显示公司估值持续下行，需关注其融资能力和盈利稳定性。