2017-天风-中航红星爱琴海商业物业信托受益权资产支持专项计划信用评级报告_56页_1mb

天风-中航红星昆明爱琴海商业物业信托受益权资产支持专项计划信用评级报告总结

核心内容

本专项计划由天风证券发行，原始权益人为中航信托，基础资产为昆明爱琴海购物中心物业及其所占土地使用权的信托受益权。资产支持证券分为优先A类（6.8亿元，占比48.57%，评级AAA）、优先B类（6.2亿元，占比44.29%，评级AA+）和次级（1亿元，未予评级，占比7.14%）。

优先A类资产支持证券按年付息、按计划还本，优先B类按年付息、到期还本。专项计划设有储备金机制、业绩补偿承诺、优先收购权及信托受益权回购机制等多重增信措施。

主要观点

增信措施

• 抵押担保：昆明爱琴海购物中心物业及其土地使用权抵押，抵押率仅为39.81%，较低，对优先A类证券具有良好的增信作用。
• 质押担保：物业租金收入作为质押物，对优先B类证券的偿付有补充保障作用。
• 储备金机制：信托贷款A的储备金为4,000万元，可补足利息，增强优先A类证券的保障。
• 业绩补偿承诺：红星企发承诺按年支付业绩补偿款，用于覆盖优先B类证券利息。
• 优先收购权：红星投资可在特定期间行使优先收购权，保障优先B类证券本金的偿付。
• 信托受益权回购机制：中航信托承诺在特定条件下回购信托受益权，为优先级证券提供保障。
• 流动性支持：中航信托提供流动性支持，确保优先级证券回售时的资金需求。

风险因素

• 宏观经济波动：近年来经济增速放缓，电商冲击商业地产，影响昆明爱琴海购物中心的经营。
• 租金收入波动：部分租金依赖租户经营状况，且非主力店租约较短，可能影响租金收入稳定性。
• 突发事件：如火灾或新增商业广场，可能影响购物中心正常运营，进而影响现金流。
• 项目公司分立风险：若分立延迟或失败，可能影响专项计划对物业的实际控制，增加风险。
• 合伙企业退出风险：若合伙企业无法按时退出，可能影响信托贷款B的偿付。

关键信息

基础资产情况

• 物业概况：昆明爱琴海购物中心位于昆明市西山区，总面积111,316.91平方米，出租率99.87%，空置率低。
• 租金结构：固定租金占比77.30%，提成租金占比22.70%。
• 主要租户：包括家乐福、ZARA、UNIQLO、GAP等知名品牌，主力店租约长、面积大，对现金流稳定有积极作用。
• 租金增长：预计第2~5年租金收入年复合增长18.03%，之后保持稳定。

财务数据

业绩补偿义务人（红星企发）

优先收购权人（红星投资）

现金流预测

现金流覆盖倍数（优先A类）

交易结构

基础资产构建及标的物业收购

• 原始权益人通过与中航信托签订《信托合同A》和《信托合同B》，设立信托A和信托B，将资金用于项目公司。
• 项目公司通过派生分立，将昆明爱琴海购物中心及两笔债务剥离至新设项目公司。
• 红星企发设立SPV公司，受让新项目公司股权，实现对物业的间接控制。
• 合伙企业（馨昆投资咨询）与红星企发签订《业绩补偿协议》，红星企发承诺支付业绩补偿款。

专项计划交易结构

• 投资者认购资产支持证券，资金由天风证券管理。
• 信托财产专户用于接收和存放资金，用于支付基础资产购买价款及向投资者分配收益。
• 现金流按顺序分配：优先A类、优先B类、次级资产支持证券。
• 在违约、信托受益权回购或提前清偿事件发生后，分配顺序调整为：优先A类、优先B类，最后次级。

现金流情景模拟

• 中联评估基于合同约定和租户经营预测进行现金流预测，覆盖优先A类证券的利息。
• 优先A类证券的利息覆盖倍数在预期收益率6%时为2.00倍，6.5%时为1.86倍，均高于1倍，具备较好的偿付能力。
• 现金流预测存在不确定性，主要来源于租户经营收入波动及非主力店租约较短。

区域与宏观经济分析

• 昆明市经济：2015年GDP增长8%，消费支出增速较高，居民购买力逐步增强。
• 商业地产行业：近年来受经济增速放缓和电商冲击影响，增速波动下行，但昆明市商业地产仍具备较好市场环境。
• 物业位置与业态：地处交通便利区域，业态丰富，偏向体验式消费，有助于吸引客流，提高租金收益。

总结

本专项计划通过多种增信措施（抵押、质押、储备金、业绩补偿、优先收购权、信托回购等）保障优先级资产支持证券的偿付能力。昆明爱琴海购物中心地理位置优越，出租率高，主要租户具有良好的发展前景，且租金收入增长稳定。然而，宏观经济波动、租户经营不确定性及突发事件可能对现金流产生负面影响，需关注其潜在风险。整体来看，专项计划具备较强的信用保障，优先A类证券评级为AAA，优先B类证券评级为AA+。