20170210-联讯证券-东华能源-002221.SZ-能源仓储物流做两翼_PDH-PP齐发力_打造液化气贸易及深加工龙头_24页_2mb

联讯石化公司深度分析总结

核心内容概述

联讯石化公司专注于液化气贸易、销售及深加工，形成了“仓储+物流+PDH+PP”的综合业务模式，稳居国内液化气及深加工龙头地位。公司拥有张家港、太仓、宁波三大储运基地，正筹建曹妃甸基地，远期周转能力可达到千万吨级别。公司还租赁了22艘液化气船，共计110万吨运力，具备较强的物流优势。此外，公司PDH产能达126万吨/年，占全国27.6%，并配套下游聚丙烯（PP），形成完整的“丙烷-丙烯-聚丙烯”产业链。

主要观点

• 液化气贸易与深加工：公司深耕液化气贸易，同时积极布局深加工领域，PDH及PP业务快速发展，毛利率显著提升。
• 行业需求与进口增长：我国液化气需求缺口持续扩大，进口量年均复合增长15.69%，对外依存度达29.70%。进口均价大幅下降，公司进口量占全国首位。
• PDH成本优势：随着油价中枢上移，PDH相对于石脑油裂解制烯烃具有显著的成本优势，每吨产品节省成本超1000元，盈利增强。
• 产业链延伸：公司通过PDH与PP的配套，延长产业链，增强市场竞争力。
• 盈利预测与估值：预计2016-2018年公司归母净利润分别为8.42亿、16.39亿和19.37亿元，EPS分别为0.52元、1.01元和1.20元，对应PE分别为27倍、14倍和12倍。给予公司2017年21倍PE估值，对应股价21.21元，仍有51.39%上行空间，首次评级为买入。

关键信息

公司业务布局

• 仓储与物流：张家港、太仓、宁波三大储运基地，储罐容量达63.2万立方米，规划建设曹妃甸基地，提升远期周转能力。
• PDH与PP：PDH产能126万吨/年，占全国27.6%，配套PP生产，形成完整产业链。
• 物流船队：租赁22艘液化气船，共计110万吨位运力，提升运输效率与成本控制能力。

行业发展趋势

• 液化气供需：2011-2016年我国液化气产量与消费量年均复合增长率分别为9.95%和15.69%，对外依存度提升至29.70%。
• 丙烷脱氢（PDH）：全球PDH产能份额将由5%提升至13%，我国PDH产能占比已达13%，预计2020年将达18%。
• 丙烯供需：我国丙烯当量需求与产量之差预计在“十三五”末缩小至350万吨，PDH成为重要补充。

成本与盈利分析

• PDH成本优势：在中低油价下，PDH成本低于石脑油裂解制烯烃，每吨产品节省成本超1000元。
• 丙烷-丙烯价差：2016年以来，丙烯-1.2*丙烷价差从400元/吨上涨至2170元/吨，PDH盈利大幅增强。
• 盈利预测：2016-2018年公司营收分别为212.93亿、279.71亿和320.09亿元，净利润分别为8.42亿、16.39亿和19.37亿元，EPS分别为0.52元、1.01元和1.20元。

估值分析

• PE估值：公司2017年合理估值21倍，对应股价21.21元，较当前股价13.92元有51.39%上行空间。
• 可比公司：中国燃气、深圳燃气、万华化学、卫星石化、齐翔腾达等，2017年PE均值为20倍，公司估值相对保守且合理。

风险提示

• 北美页岩油气产业不及预期。
• 原料和产品价格大幅波动。

盈利预测与估值

附录：财务预测表

资产负债表（单位：亿元）

现金流量表（单位：亿元）

利润表（单位：亿元）