20140724-信达证券-保龄宝-002286.SZ-益生元隐形冠军_成长空间广阔_25页_1mb

报告摘要

保龄宝（002286.SZ）首次覆盖报告总结

核心内容

保龄宝是一家以生物工程为主导的国家级重点高新技术企业，主要产品包括低聚糖、果葡糖浆、多元醇等，广泛应用于食品、饲料、医药等领域。公司作为益生元行业的隐形冠军，未来成长空间广阔。报告从行业前景、公司产品结构、市场潜力、盈利预测与估值等角度，对保龄宝进行了全面分析。

主要观点

益生元行业前景广阔：益生元市场将经历从增长到快速增长，再到爆发式增长的发展阶段，保龄宝作为行业龙头，有望成为最大受益者。
低聚半乳糖供不应求：低聚半乳糖在婴幼儿奶粉中应用广泛，当前国内产能无法满足需求，预计未来市场将出现供不应求局面。
低聚异麦芽糖开拓饲料市场：低聚异麦芽糖有望成为猪饲料添加剂，预计市场空间达25万吨，公司具备先发优势。
果葡糖浆受益于糖价反弹：随着巴西和国内甘蔗种植面积下滑及“厄尔尼诺”现象，糖价可能触底反弹，带动果葡糖浆需求回升。
盈利预测与估值：预计2014~2016年公司EPS分别为0.23、0.32、0.43元，给予2014年40~45倍PE估值，对应股价区间为9.26~10.42元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

公司产品结构

公司主要产品包括：低聚糖类、果葡糖浆、甜味剂、功能性膳食纤维等。
低聚糖类与果葡糖浆在公司收入和毛利中占比最高，分别贡献39%和53%的收入，以及32%和53%的毛利，合计贡献85%的毛利。

低聚半乳糖

应用于婴幼儿奶粉、发酵乳、饮料等，是唯一能被人体肠内8大有益菌利用的低聚糖。
当前国内低聚半乳糖供给仅约8000吨，保龄宝5000吨产能释放后仍无法满足需求，市场供不应求。
预计2014~2016年低聚半乳糖产量分别为2000吨、3000吨、4000吨，毛利率分别为33%、36%、37%。

低聚异麦芽糖

当前主要用于食品添加，产能利用率不到20%。
2014年有望获批用于猪饲料，市场空间预计达25万吨，预计2014~2016年增长率分别为59.6%、71.7%、15.4%。
在饲料添加剂领域，低聚异麦芽糖具有较高的性价比，预计成为饲料市场的重要替代品。

果葡糖浆

果葡糖浆是公司收入占比最高的产品，但2011年以来持续下滑。
2014年预计糖价将触底反弹，带动果葡糖浆业务回升，毛利率预计稳中有升。
预计2014~2016年果葡糖浆收入分别为38,065万元、41,167万元、44,522万元，毛利率分别为22%、23%、25%。

益生元市场前景

随着消费者对肠道健康的关注增加，益生元市场将快速增长，预计市场规模达200亿元。
保龄宝在益生元领域具有品种、产能、产量等优势，将成为主要受益者。

风险因素

市场开拓低于预期；
糖价未能有效反弹，影响果葡糖浆需求；
宏观经济低迷，消费不振；
猪饲料添加剂申请未能如期获批。

股价催化剂

低聚半乳糖产能释放；
低聚异麦芽糖获批用于猪饲料；
糖价触底反弹。

盈利预测与估值

营业收入：预计2014~2016年分别为11.57亿元、13.37亿元、14.70亿元，同比增速分别为28.48%、15.53%、9.97%。
归属母公司净利润：预计2014~2016年分别为0.85亿元、1.16亿元、1.59亿元，同比增速分别为101.79%、37.64%、36.69%。
每股收益（EPS）：预计2014~2016年分别为0.23元、0.32元、0.43元。
估值：采用相对估值法，结合可比公司量子高科，给予公司2014年40~45倍PE估值，对应股价区间为9.26~10.42元，首次覆盖给予“买入”评级。

总结

保龄宝作为益生元行业的隐形冠军，具备良好的市场前景和成长潜力。公司产品结构丰富，低聚糖类和果葡糖浆是主要收入来源。随着市场对益生元认知的加深，以及低聚半乳糖和低聚异麦芽糖在饲料和食品领域的应用拓展，公司有望实现业绩的快速增长。同时，果葡糖浆市场也将受益于糖价的触底反弹。报告认为，公司具备较大的增长空间，给予“买入”评级。

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