乳品行业深度报告：乳制品，需求回暖，景气度提升，重点推荐，板块性机会！-20170907-太平洋证券-36页-2mb

乳制品行业总结

核心内容

2017年上半年，乳制品行业需求回暖，景气度提升。受益于经济回暖和居民消费意愿增强，国内乳制品需求复苏，企业间价格战有所缓解，液态奶均价稳步提升。行业整体呈现增长趋势，主要细分品类均有好转，常温产品仍是行业增长主力。随着下半年需求复苏持续，乳制品板块有望迎来戴维斯双击。

主要观点

• 行业需求改善：2017年上半年，国内乳制品产量同比增长3.1%，液态奶终端销售额同比增长7%。A股9家乳制品企业中，8家营收增速高于2016年，7家扣非净利润增速也高于2016年。
• 成本上升与价格战趋缓：白糖、包材和运费成本上涨导致毛利率下降，但行业需求回暖缓解了价格战，带动产品均价提升。
• 细分品类增长：常温酸奶和常温乳酸菌增长最快，分别同比增长32%和31%；高端白奶保持两位数增长，基础白奶需求回暖，伊利市占率进一步提升。
• 冷链与养殖业发展：南方养殖业发展和冷链运输能力提升为巴氏奶发展提供新机遇，低温酸奶增速最快，市场潜力巨大。
• 婴幼儿奶粉：二胎政策带来新生儿数量增长，奶粉注册制提高行业准入门槛，但外资品牌仍占主导地位，国内龙头品牌有望受益。
• 奶酪市场：消费普及度提升，年销售额超40亿元，CR5约50%，国外品牌主导市场，妙可蓝多作为国内品牌，发展潜力大。

关键信息

一、乳制品行业需求回暖，主要细分品类均有好转

• 2017年上半年，我国GDP增速为6.9%，消费者信心指数回升至112。
• 乳制品产量同比增长3.1%，液态奶终端销售额同比增长7%。
• A股9家乳企中，8家营收增速高于2016年，7家扣非净利润增速高于2016年。
• 伊利、光明、三元等企业业绩环比改善明显。

二、常温白奶：高端白奶两位数增长，基础白奶需求回暖

• 基础白奶销售额同比增长8%，伊利市占率提升至39%。
• 高端白奶销售额同比增长11%，伊利市占率37.2%，蒙牛33.7%。
• 伊利通过无菌砖产品推动市占率增长，体现出消费升级趋势。

三、常温酸奶：渠道下沉+口味创新，高增速有望维持

• 2015-2016年，常温酸奶增量主要来自食杂店和便利店，覆盖率仍有提升空间。
• 伊利推出多种口味酸奶，市占率提升至43%，光明和蒙牛分别为21.7%和25.8%。
• 伊利在新品推广和渠道下沉方面表现突出，带动常温酸奶持续增长。

四、巴氏奶：发展迎来新机遇，乳企相继发展低温奶

• 巴氏奶营养更佳，但发展尚处于初级阶段，冷链运输能力提升是其发展关键。
• 2016年，全国冷库容量增长12.3%，冷藏车保有量增长23.1%，冷链基础设施逐步完善。
• 低温酸奶增长最快，2016年销售额达232.5亿元，同比增长9%。

五、婴幼儿奶粉：二胎红利+奶粉注册制，龙头企业最为受益

• 2016年，我国出生人口同比增长7.9%，二孩占比超过45%。
• 奶粉注册制实施后，44个工厂、76个系列、224个配方获得批准，主要为国内品牌。
• 外资品牌仍占主导地位，国内龙头品牌如伊利、飞鹤、三元、雅士利有望获得更多市场份额。

六、奶酪：消费普及程度日益提升，长期空间巨大

• 2006-2016年，国内奶酪消费量CAGR约18%，销售额CAGR约27%。
• 奶酪市场CR5约50%，国外品牌主导，妙可蓝多为国内唯一前五品牌。
• 奶酪行业未来增长潜力大，随着消费普及，国内品牌有望逐步崛起。

投资建议与推荐

• 行业景气度提升：2017年5月至今，乳制品板块上涨20.8%，跑赢食品饮料板块。
• 估值较低：板块PE(ttm)约30倍，溢价率约50%，处于历史低位。
• 重点推荐企业：伊利股份、光明乳业、三元股份、天润乳业。
• 伊利表现突出：营收和净利润均实现超预期增长，销售费用率下降，品牌和渠道优势明显。
• 光明复苏明显：净利润同比增长82.1%，销售费用率下降，有望进一步增长。
• 天润乳业：疆外市场高增长，新品上市助力长期发展。
• 三元股份：非经常损益影响较大，未来业绩有望改善。

风险提示

• 行业竞争激烈，存在价格战风险。
• 原材料价格波动可能影响企业利润。
• 食品安全问题可能影响消费者信心。