20161103-川财证券-乳制品行业深度研究：乳制品消费已步入低增长时期，奶酪等新兴乳品景气度高_27页_1mb

乳制品行业研究报告总结

核心内容

我国乳制品消费已步入低增长时期，行业增速放缓。液态奶作为主要消费品类，占比高达86%，但人均消费量仅为18kg，远低于日韩水平（31-33kg），增长空间有限。与此同时，奶酪等新兴乳品表现景气，成为未来增长亮点。

主要观点

1. 乳制品消费趋势

   • 消费已从快速增长转为低单位数增长，未来将更多依赖消费升级带动高附加值产品增长。
   • 液态奶增速放缓，其增长空间不足一倍，消费趋于饱和。
   • 奶酪作为高附加值乳制品，未来有望成为行业新增长点。

2. 乳制品细分品类发展

   • 酸奶是当前增速最快的乳制品子行业，尤其是常温酸奶，过去四年复合增长率达62%，未来五年有望市场容量翻倍。
   • 巴氏奶和乳饮料增速相对较低，乳饮料未来可能呈现负增长。
   • 高端产品（如高蛋白、有机白奶）将逐步替代低端产品，成为消费主力。

3. 奶酪市场前景广阔

   • 我国奶酪人均消费量仅为0.5kg，与日韩相比仍有4-6倍增长空间。
   • 再制奶酪是当前国内乳企切入奶酪市场的首选产品，生产工艺简单，适合本土化发展。
   • 日韩经验表明，随着消费者接受度提高，天然奶酪将逐渐取代再制奶酪，成为主流。

4. 奶价走势与企业影响

   • 国内奶价在四季度仍将维持低位，预计明年一季度开始明显回升。
   • 奶价上涨对上游企业（如现代牧业、中国圣牧）具有积极影响，股价有望上行。
   • 优质奶源是乳制品消费升级的重要基础，拥有奶源整合能力的企业更具增长潜力。

关键信息

• 乳制品消费结构：液态奶占86.6%，婴幼儿奶粉占11.4%，其他乳品占2.1%。
• 消费区域差异：一线城市渗透率超90%，农村地区仅为20%；东部地区消费水平较高，西部和西南地区增长潜力大。
• 奶酪市场潜力：人均消费量低，市场增长空间大，预计未来5年复合增长率在20%以上。
• 奶价预测：国内原奶库存30-40万吨，存栏量下降，预计明年一季度开始上涨。
• 重点企业：现代牧业、中国圣牧、伊利股份、广泽股份是重点推荐标的。

相关标的分析

• 现代牧业

  • 市净率仅1倍，低于历史平均水平，具备上涨潜力。
  • 与原奶价格联动性强，具备优质奶源整合能力。

• 中国圣牧

  • 市净率约2.6倍，上市时间较短，股价尚未突破发行价。
  • 作为有机奶龙头，被伊利收购，具有产业链协同效应。

• 伊利股份

  • 高端产品占比超40%，常温酸奶表现优异，预计2016年营收超70亿元。
  • 拓展奶酪业务，布局有机奶源，具备全产业链优势。

• 广泽股份

  • 国内奶酪生产占比最高的上市乳企，以再制奶酪为切入点。
  • 在吉林和天津布局奶酪生产，计划扩产，拓展餐饮和烘焙市场。
  • 非公开发行仍在进行中，存在一定风险。

风险提示

• 非公开发行尚未完成：广泽股份的IPO仍在进行中，存在不确定性。
• 收入增速放缓：部分区域和品类消费增速可能低于预期。
• 市场竞争激烈：国外品牌已在中国布局，可能影响国内奶酪市场发展。
• 政策与市场波动：国际奶价和国内供需变化可能影响奶价走势。

投资建议

• 买入：预期6个月内收益超20%。
• 增持：预期收益在5%-20%之间。
• 中性：预期收益在-5%至5%之间。
• 减持：预期收益低于-5%。

投资评级说明

• 证券投资评级：基于6个月内绝对收益分类。
• 行业投资评级：基于6个月内行业相对市场基准指数收益分类。

免责声明

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