20180224-华创证券-债券流动性专题报告_对2018年流动性的七大猜想_15页_764kb

报告摘要

债券市场2018年流动性七大猜想总结

核心内容概述

本报告是华创证券于2018年2月24日发布的债券市场流动性专题分析，重点回顾了2017年流动性环境的变化，并对2018年的流动性格局提出七大猜想。2017年流动性整体趋紧，央行货币政策由宽松转向稳健中性，叠加金融监管的收紧，导致超储率下降、M2增速放缓、流动性分层加剧以及资金利率中枢上移。2018年，随着金融监管逐步落地，流动性环境预计将出现结构性变化，但整体仍面临一定压力。

2017年流动性回顾

一、量：总量收紧与结构变化同步发生

超储率显著下移
- 2017年超储率几乎全年保持在1.5%以下，创2011年以来新低。
- 超储率下降主要受央行公开市场投放缩量和外汇占款流出减少影响，且不足以对冲基础货币的抽水效应。
同业去杠杆推进
- 银行同业业务受到监管压制，同业理财规模大幅缩水，同业存单发行规模上升，显示银行对同业负债的依赖并未完全消除。
- 同业去杠杆导致M2增速大幅回落，反映金融体系内部杠杆率的降低。
流动性分层加剧
- 大型银行流动性相对充裕，而中小银行和非银机构流动性紧张，资金面波动频率和幅度显著增加。
- 中小银行因同业依赖度高、难以获得央行低成本资金，流动性摩擦成本上升。

二、价：货币政策收紧推动资金成本上行

资金成本中枢上移
- 央行三次上调公开市场利率，MLF利率持续攀升，推动货币市场利率整体上行。
- 回购利率和SHIBOR利率中枢显著上移，波动幅度加大，显示资金面趋紧。
同业存单利率成为债市“晴雨表”
- 同业存单利率与债券收益率高度相关，反映中小银行负债成本变化。
- 同业存单利率上行对短端债券产生挤出效应，推动收益率曲线平坦化和长端利率上行。

2018年流动性七大猜想

超储率有望回升至1.5%以上
- 随着金融监管落地，央行货币政策收紧的必要性降低，总量流动性将边际缓和。
- 但短期放松可能性较低，超储率回升仍需等待监管政策实施。
公开市场利率大概率跟随美联储加息
- 全球货币政策趋紧，美联储预计2018年至少加息3次，国内公开市场利率也将随之调升。
- 通胀风险升温，基准利率上调风险上升，央行加息可能性增加。
同业存单利率先升后降
- 同业去杠杆推进初期，同业存单需求萎缩、供给刚性，导致利率先升。
- 后期随着同业杠杆下降，同业存单利率将回落。
M2增速易降难升
- 2018年金融去杠杆进入深水区，同业业务收缩将导致M2增速进一步回落。
- 即使总量流动性有所缓和，也难以对冲同业去杠杆带来的负面影响。
流动性分层进一步加剧
- 大行流动性将更加充沛，中小银行和非银机构将更加依赖大行资金融出。
- 流动性分层导致机构间摩擦成本上升，资金面波动更加频繁和剧烈。
资金利率中枢易升难降
- 公开市场利率继续调升，资金利率底部上移，中枢整体上移。
- 流动性分层加剧将使得资金利率波动性进一步增加，整体趋势仍偏上行。
中小银行可能出现流动性风险
- 同业负债持续收缩，可能引发中小银行资产负债不匹配问题。
- 存款增长乏力难以填补负债缺口，可能导致被动赎回委外，对债市造成冲击。