深度报告-20240507-山西证券-聚胶股份-301283.SZ-卫材热熔胶全球破局者_海外扩张稳步推进_36页_2mb

聚胶股份（301283.SZ）深度分析报告总结：维持“买入-B”评级

1. 核心业务与产品优势

• 主营业务：专注于研发生产卫材热熔胶，主要应用于卫生巾、纸尿裤等吸收性卫生用品的粘合材料，产品分为结构胶、橡筋胶、背胶和特种胶四大类，具有环保、高性能等特点。
• 技术突破：通过持续的研发投入，掌握了160多种配方技术，部分产品（如生物可降解热熔胶）处于行业领先水平，成功实现与外资企业的技术对标。

2. 市场前景与需求增长

• 市场规模：
  • 全球一次性卫生用品热熔胶需求量预计2024-2026年分别达88/93/99万吨（CAGR约6%）。
  • 成人失禁用品热熔胶需求年均增速约9%，市场规模从2021年的59亿元快速扩张。
  • 新兴市场（非洲、印度、东南亚）人口增长与消费升级推动婴儿纸尿裤、女性卫生用品需求增长。
• 驱动因素：
  • 全球老龄化加剧，成人失禁用品市场渗透率低（中国仅5%），潜在增长空间巨大。
  • 发展中国家卫生用品渗透率提升，女性卫生巾市场消费量稳定增长。
  • 绿色环保需求推动生物可降解热熔胶的应用。

3. 竞争格局与国产替代

• 市场集中度高：海外汉高、富乐、波士胶三家垄断70%份额，但公司通过技术升级实现低成本优势，逐步打破外资垄断。
• 客户壁垒：公司已进入金佰利、宝洁等国际客户供应链，海外市场收入占比提升至55%，毛利率超175%。

4. 盈利预测与估值

• 财务预测：
  • 2024-2026年归母净利润预计137/178/230亿元（CAGR 28%），EPS对应PE为196/151/117倍。
  • 营收从2023年162.8亿元增长至2026年369.2亿元，毛利率稳定在152%左右。
• 估值：维持“买入-B”评级，参考可比公司估值，公司估值水平具有吸引力。

5. 风险提示

• 成长性风险：海外市场扩张进度、客户认证周期影响业绩增速。
• 原材料波动：石油树脂、高聚物等价格受原油市场影响。
• 汇率与地缘风险：外币结算及国际业务受政策变动影响。

投资机会总结

聚胶股份受益于全球卫生用品需求增长、老龄化趋势和新兴市场扩张，凭借技术研发和成本优势加速海外布局，具备长期增长潜力。但需关注汇率波动和海外市场拓展进度。