20181021-国金证券-全球央行周度观察_社融口径调整的_意料之外_与_情理之中__12页_1mb

报告摘要

社融口径调整的“意料之外”与“情理之中”总结

核心内容

10月，中国人民银行对社会融资规模（社融）统计口径进行了第二次调整，将“地方政府专项债券”纳入统计。这一调整在市场中引发了广泛讨论，但根据社融统计原则，其纳入是情理之中的决定。社融统计旨在反映实体经济从金融体系获得的资金总额，而地方政府专项债因其资金直接用于有收益的公益性项目，符合金融原则，因此被纳入统计范围。

主要观点

社融调整的合理性：地方政府专项债符合社融统计的五个原则，即居民原则、金融原则、合并原则、增量统计与计值原则、可得性原则。其中，金融原则是关键，因为该类债券资金直接进入实体经济，不用于弥补财政赤字。
社融与M2的对比：社融比广义货币供应量M2更全面，因为它涵盖了整个金融机构，而M2仅从存款性金融机构角度统计。随着金融中介和产品体系的发展，M2的全面性和稳定性逐渐下降，社融的补充使政策参考更具意义。
地方政府专项债的发行趋势：2018年9月，地方政府专项债存量达到71,773亿元，较2017年1月增长105.9%。多部门鼓励专项债对基础设施的支持，政策导向明显。
政策支持措施：央行通过再贷款、再贴现、中期借贷便利等工具支持商业银行对民营企业的信贷投放，并推动民营企业债券和股权融资支持计划，以缓解企业融资困难。

关键信息

全球央行货币政策动态：
- 中国央行：继续执行稳健中性的货币政策，保持流动性合理稳定。通过下调存款准备金率和逆回购操作，释放流动性。易纲表示，当前股市波动主要受预期和情绪影响，且支持企业融资政策。
- 美联储：9月加息25个基点至 $2.00 - 2.25%$。部分委员认为经济活动比预期更强，支持GDP增长的因素包括劳动力市场、财政刺激政策、家庭资产负债状况和企业信心。预计中期内PCE通胀将保持在 $2%$ 左右。
- 欧央行：意大利财政问题不会影响宽松退出路径，但可能拖累银行业。欧央行预计将在2019年年中讨论加息时间，同时警惕贸易保护主义对经济的影响。
- 日本央行：持续保持宽松政策，认为日本经济温和扩张，出口增长，需警惕贸易保护主义。日本央行行长黑田东彦强调维持低利率以支持通胀。
- 其他央行：韩国央行维持7天回购利率 $1.5%$ 不变，智利央行加息25个基点至 $2.75%$。
风险提示：
- 人民币汇率大幅波动可能制约货币政策进一步宽松。
- 贸易摩擦加剧可能造成全球经济增速放缓。

文献推荐

Global Stock Return Comovements: Trends and Determinants（日本银行，BOJ）
分析了1996-2015年全球股票回报率的联动性，指出发达国家股票收益联动性较强，而新兴市场国家增长更快。驱动因素包括国际贸易、金融环境、机构透明度等。
Interest rate spreads and forward guidance（欧洲央行，ECB）
探讨了利差与央行前瞻指引的关系，发现前瞻指引对风险资产流动性溢价的影响更大，但其对产出和通胀的效应并不因时间延长而增加，符合信息驱动协动理论。