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2018年债市复盘总结

核心内容

2018年，中国债市在内外部因素共同作用下走出了一波牛市，10Y国债和国开债收益率分别下行65bp和118bp。整体来看，债市收益率走势可分为六个阶段，反映了经济基本面、货币政策、监管政策及外部环境的变化。

主要观点

• 利率下行的两大主因：

  1. 信用收缩与中美贸易摩擦：信用收缩加剧了经济下行压力，同时中美贸易摩擦升温，市场对经济前景担忧，推动收益率下行。
  2. 货币政策宽松：央行为疏通货币向信用传导，转向稳健偏松，流动性保持合理充裕，进一步支撑债市。

• 债市走势阶段划分：

  1. 年初至1月中旬：金融监管延续，债市整体上涨。
  2. 1月下旬至4月中旬：货币宽松超预期，债市大幅下行。
  3. 4月下旬至5月中旬：乐观情绪修正，债市短期回调。
  4. 5月下旬至7月中旬：内忧外患下，债市收益率继续下行。
  5. 7月下旬至9月中旬：地方债发行、通胀担忧上升，债市回调。
  6. 9月下旬至年底：基本面下行、宽信用效果不佳，债市快速下行。

• 市场预期与未来展望：虽然当前基本面、货币政策和外部环境支撑债市收益率中枢下行，但市场预期高度一致，未来收益率下行空间有限。

关键信息

实体经济观察

1. 需求端：

   • 地产成交小幅上升，汽车销售承压。
   • 本周30个大中城市商品房成交面积505.76万平方米，四周移动平均同比增速3.3%，环比上升6.5%。
   • 乘用车周度日均零售量连续3周同比大幅下滑（-36%）。

2. 生产端：

   • 发电日均耗煤量连续7周上升，高炉开工率继续走低。
   • 本周六大发电集团日均耗煤74.53万吨，环比微升0.9%。
   • 全国高炉开工率64.92%，环比降幅0.22%，较上周有所收窄。

3. 物价：

   • 蔬菜价格指数连续4周上行，报收114.87，环比微涨0.80%。
   • 猪肉价格环比下跌1.26%，鸡蛋价格基本持平，水果价格微涨。
   • 预计12月CPI同比在2.2%左右。

流动性跟踪

1. 资金面：

   • 央行开展7300亿元OMO操作，净投放2400亿元，稳定年末资金面。
   • 人民币汇率小幅升值，美元指数走弱，汇率波动反映外部压力缓解。

2. 货币市场：

   • 利率有所上行，SHIBOR隔夜与1周利率波动较大。
   • R007与DR007利率双升，利差扩大，市场波动加大。

3. 同业存单：

   • 净融资额由负转正，发行量5,107.6亿元，到期量2,795.5亿元，净发行量2,312.1亿元。
   • 发行利率在周中持续上行，但周六单日大幅下行，显示跨年资金面总体宽松。

利率债市场回顾

1. 一级市场：

   • 利率债发行量大幅回落，国债发行量从1,070.9亿元降至154.7亿元。
   • 地方债、政策债发行量亦有所下滑，供给压力总体有限。

2. 二级市场：

   • 利率债收益率全线下行，国债与国开债收益率均有所下降。
   • 10Y国债收益率下行至3.24%，10Y国开债收益率下行至3.65%。

风险提示

• 中美贸易摩擦可能继续发酵。
• 原油价格波动可能超预期，影响通胀预期和市场情绪。

图表目录

• 图表1：2018年10Y国债&国开债走势
• 图表2：年初至4月中旬债市收益率走势
• 图表3：4月下旬至5月中旬债市收益率走势
• 图表4：5月下旬至7月中旬债市收益率走势
• 图表5：7月下旬至9月中旬债市收益率走势
• 图表6：9月下旬至年底债市收益率走势
• 图表7：本周30个大中城市商品房成交面积小幅上升
• 图表8：本周乘用车销售持续承压
• 图表9：六大发电集团日均耗煤量环比连续7周上升
• 图表10：全国高炉开工率继续下降
• 图表11：南华工业品价格指数小幅下滑
• 图表12：本周国际油价继续下跌
• 图表13：肉价跌、菜价连续4周环比上涨
• 图表14：鸡蛋价格基本持平，水果价格微涨
• 图表15：货币净投放2400亿元
• 图表16：本周汇率大幅回升
• 图表17：SHIBOR:隔夜利率与1周利率波动较大
• 图表18：R007与DR007利率双升
• 图表19：本周同业存单净融资额为正
• 图表20：同业存单发行利率波动较大
• 图表21：国债发行小高峰后大幅回落
• 图表22：利率债总发行量大幅回落
• 图表23：投标的国债票面收益率有所上升
• 图表24：投标的国开债票面收益率有所上升
• 图表25：国债收益率均下行
• 图表26：利率债长短端收益率均下行

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