新能源汽车行业2018年中报总结：抢装效应淡季不淡，盈利分化大浪淘沙-20180905-广发证券-14页-1mb

新能源汽车2018年中报总结

核心内容概述

2018年上半年，新能源汽车产业在补贴新政背景下迎来“抢装效应”，产销数据大幅增长，但中游企业盈利压力显著。整体产业链呈现业绩分化、流动性紧张和资产周转压力加大的趋势。

主要观点

• 补贴政策调整：2018年新版补贴政策于2月13日出台，6月11日为过渡期，新能源乘用车和客车按0.7倍补贴，专用车按0.4倍补贴，6月12日后正式执行新规。政策进一步提升产品品质要求，倒逼技术升级。
• 产销放量：1-6月新能源汽车累计产销分别达41.3万辆和41.2万辆，同比增长94.9%和111.5%；电池装机量同比增长167.2%。
• 盈利分化严重：产业链中，上游资源企业（如锂、钴）毛利率较高且ROE显著提升，而中游企业（如动力电池、电机电控、电解液）普遍面临毛利率下滑和ROE下降压力，部分企业甚至亏损。
• 经营效率与偿债能力：产业链整体资产负债率上升，整车和动力电池企业尤为明显；固定资产周转率、存货周转率有所改善，但应收账款周转率普遍恶化，资金回笼压力较大。

关键信息

1. 补贴新政提标增效，缓冲期内淡季不淡

• 2018年补贴政策设定至6月11日为过渡期，新能源车企在缓冲期内加大产销力度，实现“抢装”。
• 新政策对纯电动乘用车、插电式混合动力乘用车和燃料电池乘用车分别设定技术门槛，提升产品标准。
• 新能源乘用车补贴上限从4.84万元提升至6.6万元，补贴系数对高能量密度、高续航里程车型更有利。

2. 业绩增速：高销量增速下的利润承压

• 整体销量增长显著，但利润承压明显。
• 钴企业：增速快，如华友钴业同比增长79.05%，寒锐钴业同比增长204.42%。
• 锂企业：中高速增长，如天齐锂业同比增长36.24%。
• 中游企业：仅少数企业实现正增长，如宁德时代、当升科技、星源材质、璞泰来、杉杉股份。
• 整车企业：比亚迪、江淮汽车、中通客车等亏损严重，面临补贴退坡冲击。

3. 盈利空间：行业与企业之间盈利严重分化

• 毛利率：上游资源企业毛利率最高，如寒锐钴业达59.54%；而动力电池、电解液等中游企业毛利率下滑明显。
• ROE：上游资源企业ROE显著提升，其他环节ROE普遍下滑，部分企业由正转负。
• 盈利分化：动力电池龙头企业如宁德时代、国轩高科保持较高毛利率，但其他厂商毛利率下滑甚至亏损。

4. 偿债能力：加杠杆仍在继续，流动性持续吃紧

• 整体产业链资产负债率上升，整车和动力电池企业最高。
• 速动比率：动力电池和整车企业速动比率较低，反映流动性紧张。
• 宁德时代作为龙头企业，速动比率有所改善，而坚瑞沃能等企业则恶化。

5. 经营效率：资产周转压力不减

• 固定资产周转率：资源企业改善显著，而动力电池、隔膜、电解液等企业下降明显。
• 存货周转率：整车企业改善，但上游资源企业因库存周期扰动下降。
• 应收账款周转率：受补贴拖欠影响，中游企业应收账款周转率普遍恶化。

投资建议

• 下半年新能源汽车产销量有望继续增长，中游环节景气度将边际改善。
• 建议关注中游制造业中的龙头企业，如宁德时代、璞泰来、星源材质、新宙邦、当升科技等。
• 风险提示：新能源汽车销量不及预期、中游产品价格下跌超预期。

行业评级

• 买入

图表索引

• 图1：新能源汽车近年来月度产量
• 图2：动力电池近年来月度装机量
• 图3：新能源汽车2018产量预测及核心驱动因素
• 图4：2017H1-2018H1新能源汽车产业链相关业务毛利率

表格索引

• 表1：财政补贴技术门槛要求发展趋势
• 表2：2018年新版补贴政策新能源乘用车调整方案
• 表3：新能源汽车产业链业绩增速对比
• 表4：新能源汽车产业链毛利率对比
• 表5：新能源汽车产业链ROE拆解及对比
• 表6：新能源汽车产业链资产负债率对比
• 表7：新能源汽车产业链速动比率对比
• 表8：新能源汽车产业链2018年中报固定资产/存货/应收账款周转率对比