20180128-广发证券-三七互娱-002555.SZ-A股游戏龙头_深化平台化_全球化_泛娱乐化_48页_2mb

三七互娱（002555）总结

核心内容

三七互娱是中国A股游戏行业的领先企业，具备强平台属性和用户价值挖掘能力，围绕IP稳步推进“平台化、全球化、泛娱乐化”战略。公司从页游发行起步，逐步向手游研发与发行拓展，同时积极布局海外及泛娱乐领域，形成较为完整的产业链闭环。

主要观点

1. 行业趋势：

   • 游戏行业规模持续扩大，中国已成为全球第一大游戏市场，但人均游戏产值仍有较大提升空间。
   • 行业集中趋势明显，头部公司市占率持续提升，产品+流量运营模式成为突围关键。
   • 手游市场已形成三足鼎立格局，腾讯、网易和三七互娱分别占据前三位，其中三七互娱在2017年iOS手游发行商收入榜排名第三。

2. 公司优势：

   • 研发+发行一体化，形成较强竞争力和壁垒。
   • 产品梯队强大，2018年每季度均有几款大作上线，包括MMO、RPG等主流类型，同时尝试多品类拓展。
   • 海外市场为未来增长点，已积累一定经验，储备适合欧美市场的SLG类游戏。

3. 泛娱乐布局：

   • 通过投资与合作布局游戏产业链上下游、IP、影视、动漫、VR等泛娱乐领域，构建多元化生态。
   • 拥有大量优质IP资源，如《传奇》《奇迹MU》《航海王》等，推动跨业态联动。

4. 盈利与估值：

   • 公司2017~2019年预计净利润分别为16.26亿、21.18亿和25.55亿，对应EPS分别为0.76元、0.99元和1.19元。
   • 当前股价对应PE分别为28倍、21倍和18倍，维持“买入”评级。

关键信息

• 业务构成：公司以游戏为核心业务，2017年上半年手游业务收入占比超过50%，毛利率达77.8%。
• 产品表现：公司有多款月流水超2亿的手游，如《永恒纪元》《大天使之剑H5》《传奇霸业》等。
• 海外布局：公司已成功发行多款海外游戏，如《永恒纪元》在台湾和韩国市场表现强劲，月流水最高接近1亿。
• 股权结构：吴氏家族为实际控制人，持股25.1%；李逸飞和曾开天分别持股18.8%和17.2%，为第二和第三大股东。
• 战略发展：公司从2011年成立起，用时6年实现从页游发行到手游研发与发行、再到全球化和泛娱乐化布局的跨越式发展。

盈利预测

风险提示

1. 老游戏流水下滑。
2. 新游戏上线时间推迟或流水不达预期。
3. 用户获取成本增长，压缩毛利率。
4. 吴氏家族解禁可能影响市场投资积极性。

图表索引

• 图1：2017年移动游戏市场规模接近1,200亿
• 图2：2017年游戏市场规模近2千亿
• 图3：亚太贡献全球游戏近1/2市场
• 图4：中国占据全球游戏市场超过1/4，增长最快
• 图5：中国游戏市场规模最大，人均产值还较低
• 图8：2017年中国iOS市场手游发行商收入榜中，公司位居第3
• 图9：三七互娱投资众多一线CP
• 图10：三七互娱主要投资合作公司
• 图11：三七平台业务机构
• 图12：三七互娱业务战略布局
• 图13：三七互娱IP全产业链示意图
• 图14：三七互娱业务线经典IP
• 图15：三七互娱用时6年成长为游戏巨头
• 图16：三七互娱游戏、全球化、泛娱乐战略发展历程
• 图17：截至2017Q3公司股权结构
• 图18：三七互娱2014-2017H1业务构成
• 图19：三七互娱2014~2017H1内地海外营收占比
• 图20：三七互娱2014~2017H1游戏业务构成
• 图21：三七互娱2014~2017H1各业务毛利率
• 图22：《永恒纪元》上线1年半仍位居iOS游戏畅销榜前列
• 图23：《大天使之剑H5》上线以来位居iOS游戏畅销榜前列
• 图24：应用宝2017年12月热门网游收入榜，37手游占3位
• 图25：三七互娱重点在运营页游产品
• 图26：《传奇霸业》位居2016年网页游戏开服量和流水双榜第1
• 图27：2016年第3季度中国网页游戏研发厂商竞争格局
• 图28：三七互娱代运营平台扩宽发行渠道
• 图29：三七互娱海外发行手游
• 图30：国内自主研发网游海外市场收入快速增长
• 图31：三七互娱泛娱乐生态价值
• 图32：三七互娱主要投资合作公司
• 图33：三七互娱业务线涵盖IP

相关研究

• 三七互娱（002555）：一具强竞争力，短期压力不影响未来发展
• 三七互娱（002555）：一业绩爆发式增长，稳步推进平台化、全球化、泛娱乐化战略

业务亮点

• 手游业务：公司手游收入增长迅速，2017年成为国内第三大发行商，拥有多个月流水过亿的头部产品。
• 页游业务：公司是页游市场的重要参与者，拥有行业领先的研发能力，2016年市场份额达13.5%。
• 海外业务：公司积极布局海外市场，通过本地化运营和投资合作，覆盖70多个国家，海外收入占比逐年提升。
• 泛娱乐生态：通过投资和合作，布局影视、动漫、音乐、VR等多领域，形成IP全产业链布局。

未来展望

三七互娱在“平台化、全球化、泛娱乐化”战略下，持续增强研发和发行能力，推动游戏业务与泛娱乐业务协同发展。公司有望在海外市场和IP衍生业务中实现持续增长，进一步巩固其行业领先地位。