2018-券商股中报综述_业绩下滑估值底部_头部集中风险犹存_23页

证券行业深度分析总结

核心内容

2018年上半年，上市券商整体业绩下滑，营业收入合计1219亿元，同比下降8%；净利润357亿元，同比下降23%。券商股整体股价下跌23%，估值降至1.2xPB，创下历史新低。尽管行业整体承压，但头部券商表现相对稳健，如中信证券、申万宏源等，股价跌幅小于行业。

主要观点

• 业绩分化明显：头部券商在营收和利润上表现优于中小券商，进一步体现了“马太效应”。前五大券商扣非后净利润占比达55%，前十大券商占比达78%。
• 佣金率趋稳：券商经纪业务佣金率微降至万分之3.1，降幅趋缓，市场交易量处于底部区间，财富管理转型延缓佣金率下滑趋势。
• 自营双刃剑：自营收入整体下降24%，主要受股市下跌影响，但部分券商通过增加固收类资产配置和衍生品业务实现自营收入增长。
• 投行收入下滑：IPO发行规模下降26%，投行业务收入同比下降22%，但债券承销规模有所回暖，龙头券商优势明显。
• 资管业务转型：资管收入同比增长10%，部分券商通过主动管理策略实现显著增长，如东方证券。
• 三大风险仍存：股权质押、自营、直投业务面临风险，但部分风险已有所缓解。

关键信息

1. 业绩回顾

• 行业整体表现：2018年上半年，32家上市券商营业收入合计1219亿元，同比下降8%；净利润357亿元，同比下降23%。
• 个股分化：头部券商如中信证券、申万宏源、国泰君安等表现优于行业，部分次新股如南京证券、中信建投、华西证券则实现上涨。
• 业绩集中度：前五大券商扣非后利润占比达55%，前十大券商占比达78%，显示出行业集中度提升。

2. 股价与估值

• 股价表现：券商股整体下跌23%，龙头券商跌幅小于行业，如中信证券（-8%）、申万宏源（-17%）。
• 估值创新低：截至2018年8月31日，券商股估值为1.2xPB，其中2018年8月6日创下历史新低。
• 弹性衰减：券商股整体弹性下降，股价波动幅度缩小，龙头券商因业绩稳定和风险可控而享有估值溢价。

3. 自营业务分析

• 自营收入下降：上半年上市券商自营收入同比下降24%，主要受沪深300指数下跌影响。
• 龙头券商表现突出：中信证券自营收入同比增长16%，通过固收类资产配置和衍生品业务实现稳定增长。
• 风险暴露：部分券商自营收益下滑明显，如东方证券自营收益同比下降63%，凸显自营业务的风险。

4. 投行业务分析

• IPO发行规模下滑：上半年IPO发行规模同比下降26%，投行业务收入同比下降22%。
• 债承回暖：债券发行规模提升，龙头券商如中信证券、中信建投在债承业务上表现突出。
• 项目集中度高：优质投行项目资源集中于头部券商，形成“马太效应”。

5. 资管业务转型

• 资管收入增长：上半年上市券商资管业务收入137亿元，同比增长10%。
• 主动管理带动增长：部分券商如东方证券资管收入同比增长133%，通过转型主动管理策略实现收入提升。

6. 风险分析

• 股权质押风险：上半年末全市场股权质押位于平仓线以下规模约3000亿元，占15%。尽管风险有所改善，但若上证综指下跌至2600点以下，风险仍可能加剧。
• 自营风险：自营业务受股市下跌影响较大，部分券商需计提减值损失。
• 直投风险：直投业绩分化，若税负由20%增至35%，将进一步增加成本。

投资建议

• 关注低估值绩优龙头：市场交易量处于底部区间，股指下行空间有限，券商业绩压力边际缓解。
• 推荐标的：中信证券、国泰君安、中信建投。
• 风险提示：市场大幅波动、股权质押、政策变化。

总结

2018年上半年，券商行业面临业绩下滑和估值底部的压力，但头部券商在经纪、自营、投行等业务上表现相对稳健。佣金率趋稳，自营和投行业务受市场环境影响较大，但部分券商通过策略调整实现增长。资管业务转型带动收入提升，显示出行业发展的新方向。尽管存在股权质押、自营、直投等风险，但市场交易量和股指的底部区间为券商股提供了反弹空间。建议关注业绩集中、风险可控的优质龙头券商股。