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联讯传媒公司深度报告：万达电影（002739.SZ，买入）

核心内容

万达电影是中国院线市场的领导者，2018年1-10月实现票房50.15亿元，同比增长15.8%，观影人次1.19亿，同比增长18.3%，市占率13.57%。公司计划以每年80-100家的速度扩建影院，目标是2020年达到766家直营影院和6792块银幕。同时，公司引进阿里巴巴和文投控股作为战略投资者，加强在电影发行、在线票务平台、广告、衍生品销售等领域的合作。

主要观点

• 行业增长潜力大：中国电影市场规模已位居世界第二，预计2017-2022年复合增长率20.7%，有望在2019年超越美国成为全球最大的电影市场。
• 市场集中度提升：中国TOP3院线集中度为30%，TOP10为67%，仍具有提升空间。北美院线市场已呈现寡头垄断格局，集中度达51%。
• 并购驱动发展：公司通过多次并购拓展业务，如收购Hoyts、世茂影投、时光网等，逐步构建全产业链影视娱乐生态。
• 非票收入占比提升：非票收入在2017年占比37%，主要来自广告和衍生品销售，毛利率较高，有助于提升整体盈利能力。
• 盈利预测乐观：预计2018-2020年营收分别为146.8亿元、166.1亿元、189.5亿元，归母净利润分别为14.01亿元、16.09亿元、18.51亿元，维持“买入”评级。

关键信息

一、行业分析

1. 市场规模与增长：2017年全国电影票房达559亿元，同比增长22%，2012-2017年复合增速25.1%。预计2017-2022年复合增长率20.7%，2022年市场规模将达1945亿元。
2. 市场集中度：中国TOP3院线集中度为30%，TOP10为67%，仍低于北美市场。北美TOP3院线集中度达51%，呈现寡头垄断格局。
3. 产业链整合：院线行业并购潮兴起，巨头寻求全产业链布局，提高竞争力与盈利能力。

二、公司概述

1. 业务结构：公司主要收入来源为票房收入（63.8%）、广告收入、商品销售收入、影片投资和宣传推广。非票收入占比提升，成为重要增长点。
2. 股权结构：股权集中于万达集团（50.70%），阿里巴巴（7.60%）和王思聪（0.85%）为重要战略投资者。
3. 非票收入提升：2017年非票收入48.95亿元，占比37%，主要来自广告和衍生品销售，毛利率分别为66.59%和67.5%。

三、公司未来前景

1. 拟收购万达影视：2018年6月拟收购万达影视，将拓展至电影、电视剧、游戏三大板块，形成全产业链布局。
2. 流量整合优势：万达院线拥有强大的线下客流优势，与阿里系线上流量形成互补，实现“线上+线下”流量共振。
3. 收入结构优化：非票收入占比提升，推动收入结构趋于成熟，提升综合毛利率。

四、盈利预测与投资评级

• 营收预测：2018-2020年营收分别为146.8亿元、166.1亿元、189.5亿元，年均增速分别为11.00%、13.10%、14.10%。
• 净利润预测：2018-2020年归母净利润分别为14.01亿元、16.09亿元、18.51亿元，年均增速分别为0.16%、14.84%、15.02%。
• 估值与评级：综合给予院线业务2019年25x估值，交易完成后备考EPS分别为1.16元、1.30元、1.48元，维持“买入”评级。

风险提示

• 电影市场增速下滑
• 宏观经济下行影响
• 本次重组尚未过会

投资要点总结

• 万达电影是中国院线行业的龙头，市场份额和运营效率领先。
• 非票收入占比提升，推动毛利率改善。
• 拟收购万达影视，拓展全产业链，增强市场竞争力。
• 行业集中度提升，有利于龙头院线发展。
• 盈利预测乐观，估值合理，维持“买入”评级。