20170313-申万宏源-万达电影-002739.SZ-_新传媒_新平台_系列之三_院线龙头把握整合良机_广告及衍生品驱动逆周期增长_31页_2mb

万达院线 (002739) 投资报告总结

核心内容

万达院线是一家具备平台型特征的传媒公司，其商业模式涵盖“院线渠道+广告+影视内容+衍生品”，符合申万宏源“新传媒、新平台”的标准。公司具有长期竞争力，是院线行业整合阶段的受益者。

主要观点

• 万达院线凭借出色的经营效率，连续八年位列国内票房榜首，单场人次、平均票价及单银幕产出均高于行业均值。
• 2016年公司非票房收入占比提升至34%，抗波动能力增强，收入增长空间大。
• 2017年预计国内票房增速在15%-20%之间，单银幕产出下降趋势仍将持续，但下降速度放缓。
• 公司积极进行外延式扩张，收购时光网、Hoyts等资产，推动业务整合和产业链延伸。
• 通过整合广告、衍生品等非票房业务，公司有望实现收入和利润的持续增长。
• 公司未来盈利增长主要依赖于观影人次增长、ARPU提升及非票房业务扩张。

关键信息

市场数据

• 2017年3月10日收盘价为56.95元，一年内最高/最低为91.4/49.02元。
• 市净率为6.6，流通A股市值为24081百万元。
• 上证指数/深证成指分别为3212.76/10451.01。

基础数据

• 2016年9月30日每股净资产为8.68元，资产负债率为39.74%。
• 总股本/流通A股分别为1174/423百万。

财务与盈利预测

• 2016年净利润为13.64亿元，同比增长15.03%。
• 2017年预计净利润增长31.16%，对应PE为38X。
• 2018年预计净利润增长29.96%，对应PE为29X。
• 预计2017-2018年归母净利润分别为17.89亿/23.25亿，对应EPS为1.52/1.98元。
• 预计目标市值为803亿元，当前市值为669亿元，增长空间为20%。

投资评级

• 维持“增持”评级，认为公司具备良好的成长性和抗压能力，符合行业整合趋势。

风险提示

• 票房不达预期，衍生品及广告营销业务低于预期。

投资案件

投资评级与估值

• 公司是院线行业经营能力最强、渠道最广、产业链延伸潜力最大的平台型公司。
• 预计2016-2018年归母净利润为13.64亿/17.89亿/23.25亿元。
• 预计2017-2018年观影人次年增长15%，单银幕产出下降。
• 公司具备良好的现金流和盈利能力，支撑银幕数扩张。

关键假设点

1. 国内影院2017-18年观影人次增速15%，单银幕成本保持稳定。
2. 卖品业务2017-18年ARPU年增速30%，毛利率稳定在69%。
3. 映前广告单银幕产出年增速10%，贴片广告及内容营销收入增速60%/40%。
4. 海外影院业务年增速6%，毛利率保持稳定。

有别于大众的认识

• 行业整合趋势下，经营能力强的龙头公司更具竞争优势。
• 公司非票房收入占比快速提升，逐步接近成熟市场水平。
• 公司具备强大的业务整合能力，通过并购改善业绩。

股价表现的催化剂

• 2017年国内票房高于预期。
• 衍生品业务开拓高于预期。
• 万达影视等资产注入。

行业分析

院线行业集中度提高趋势

• 院线行业将经历“起步-竞争-整合-领军”阶段。
• 北美CR4市占率为52%，中国仅为37%，集中度提升空间大。
• 2016年国内票房连续三季度负增长，单银幕产出下滑19.6%。
• 预计2017-19年国内票房基准增速为15%-20%。

商业模式升级

• 非票房收入占比提升，公司收入结构向多元化发展。
• 卖品及广告营销业务毛利增速高于放映业务。
• 公司通过收购时光网，拓展衍生品及场景消费业务。

业务整合与战略布局

海外布局

• 万达集团并购AMC、Hoyts、传奇影业等，提升全球市场份额。
• 海外影院业务有助于降低单银幕成本，提升盈利能力。

母公司支持

• 万达商业地产每年新增50个商业广场，带动影院扩张。
• 母公司持续加码电影上游产业，探索制作发行业务。

团队与执行力

• 管理团队具备战略远见，执行力强。
• 历史上的并购整合和业务拓展证明了公司的整合能力。
• 线上布局领先同业，会员体系完善，推动精准营销。

营收与利润预测

2017年预测

• 乐观假设下净利润19.92亿，增速46%。
• 中性假设下净利润17.89亿，增速31.2%。
• 悲观假设下净利润15.86亿，增速16%。

2018年预测

• 预计非票房收入占比将升至47%，卖品收入增长49.5%。
• 广告营销业务预计保持45.6%的高增速，收入占比上升至16.9%。

附件与图表

• 附件包括公司概况、股本结构等信息。
• 图表涵盖票房及银幕数交叉、行业发展阶段、北美CR4市占率、单银幕产出、非票房收入占比、卖品及广告营销毛利增速、观影人次增长、广告业务收入预测等。

总结

万达院线作为行业龙头，具备强大的经营能力和战略布局，预计在2017-2018年实现盈利增长。公司通过整合广告、衍生品等非票房业务，拓展业绩增长空间。在行业整合背景下，公司有望提高市场集中度，实现长期增长。