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万达院线投资报告总结

核心内容

万达院线是中国最大的电影院线公司，市场份额达13.6%，拥有376家已开业影院和3319块银幕。公司通过自主投资建设及运营管理，主要业务涵盖影院投资建设、电影发行、放映及衍生品销售。2016年12月，研究中心初次将万达院线纳入研究范围，给予买入评级，目标价为人民币85元，隐含29.3%的上涨空间。

主要观点

1. 市场地位与增长潜力
   万达院线在国内电影市场中占据主导地位，拥有较高的票房分账比例（57%），且随着电影产业的持续发展，预计2020年中国电影票房市场规模将达1200亿元，万达院线将从中受益。

2. 盈利能力与财务表现
   公司在2016-18年期间预计营收年复合成长29%，净利润年复合成长14%。毛利率将从2015年的34.55%提升至2018年的35.54%。同时，公司拥有较高的净资产收益率（19.6%）及较强的盈利能力。

3. 全产业链布局
   万达院线通过并购时光网、慕威时尚以及计划并购万达影视，逐步实现从电影放映到制作发行的全产业链布局，增强其在电影生态圈中的竞争力。

4. 会员体系与在线售票
   万达院线拥有庞大的会员体系，2016年三季度会员数量已超7000万，同时与时光网合作，提升在线售票平台的市场份额，增强市场竞争力。

5. 海外布局与扩张
   万达集团积极进行海外并购，包括AMC、Hoyts、Odeon&OCI、Carmike等，目标在2020年达到全球影院市占率20%。通过外延式扩张，公司有望进一步扩大市场份额。

6. 技术与体验提升
   万达院线不断引进先进的放映技术（如4D、IMAX、杜比全景声等），提升观影体验，吸引中高端消费者。

关键信息

• 投资建议：买入
• 目标价：人民币85元
• 2016-18年营收预测：117/155/194亿元
• 2016-18年净利润预测：17.42/23.67/29.35亿元
• 2016-18年每股收益预测：1.48/2.02/2.50元
• 2016-18年票房预测：80/106/133亿元
• 2016-18年观影人次预测：1.93/2.56/3.25亿人次
• 毛利率预测：2016年20.32%，2018年35.54%
• 租金成本优势：公司60%的影院位于万达购物中心内，租金成本仅占电影放映成本的11%，远低于行业平均水平
• 电影衍生品销售：2016-18年商品销售预计达14.52/21.72/28.58亿元
• 影院广告收入：2016-18年预计为10.51/12.75/14.97亿元
• 贴片广告、影片投资与宣传收入：2016-18年预计为4.23/5.28/6.6亿元
• 会员体系：2016年三季度会员数量超7000万，消费占公司收入的80%
• 电影分账机制：院线获得57%的票房分账，高于美国的45%，在固定分账制中具有较强的话语权

投资理由

• 依托万达商业地产的扩张，公司持续扩张影院数量，并在扩张中保持较高的单银幕产出（282万元/块）
• 电影衍生品销售、影院广告等非票房业务增长迅速，预计2016-18年营收占比将大幅提升
• 票房收入增长将受益于电影产业发展红利、渠道下沉及优质影片的推出
• 大数据平台与在线售票系统的整合将提升公司市场竞争力和盈利能力
• 公司在产业链整合中具有协同效应，未来有望实现电影全产业链布局

股票估值

目标价人民币85元系根据50倍和6.5倍2017年预估市盈率和市净率平均推得。公司2016-18年每股收益增长优于行业平均，且净资产收益率优于行业平均，因此认为50倍市盈率和6.5倍市净率合理。

财务分析

• 营收增长：2016-18年营收年复合成长29%
• 净利润增长：2016-18年净利润年复合成长14%
• 毛利率改善：从2015年的34.55%提升至2018年的35.54%
• 营业利润率：预计2016-18年营业利润率为19.14% / 19.13% / 19.1%

产业链整合

• 并购时光网：2016年7月以2.8亿美元收购时光网，提升在线售票和衍生品销售能力
• 并购慕威时尚：增强广告营销能力，带动影院广告收入增长
• 并购万达影视：计划整合万达影视，提升电影制作和发行能力，预计对净利润贡献超过50%
• 海外扩张：已收购AMC、Hoyts、Odeon&OCI、Carmike等，扩大全球市场份额

未来展望

• 2020年中国电影票房有望达1200亿元，院线将受益于市场增长
• 随着城镇化率提升及人均观影次数增加，中国电影市场仍有较大增长空间
• 电影衍生品和广告业务将成为公司盈利的重要增长点
• 票房增长将受到互联网影响，但公司凭借品牌优势和会员体系，仍具备较强竞争力

附录信息

• 分析师声明：投资决策应仅将本报告视为审项考虑因素
• 资料来源：公司资料、元大、Bloomberg、艺恩、Bigdata-research等