20140909-中泰证券-海正药业-600267.SH-营销质变+产品优势_公司崛起_37页_4mb

海正药业（600267.SH）深度研究报告总结

核心内容概述

海正药业作为一家化学制药企业，通过制剂转型和营销能力提升，正经历从原料药向制剂业务的战略转变。公司通过与辉瑞的深度合作，形成了强大的营销体系和丰富的产品群，为公司未来的发展奠定了坚实基础。同时，公司新药研发逐步进入收获期，为长期增长提供动力。

主要观点

• 营销能力质变：海正药业的营销体系通过“外企机制+本土灵活性+本土成本优势”实现了质的飞跃，推动了制剂业务的快速增长。
• 产品优势显著：辉瑞注入产品和公司原有产品均具备较强的市场竞争力，尤其在抗感染、抗肿瘤、激素、心脑血管等治疗领域形成优势产品群。
• 研发成果显现：公司多个在研产品有望获得首仿资格或进入市场，特别是生物药安佰诺已进入现场核查阶段，预计年底或年初获批。
• 原料药业务稳健：原料药业务毛利率高，且具备规范市场药政注册、发酵技术领先等优势，未来增长潜力大。

关键信息

1. 制剂转型初显成效，市场认识仍有低估

• 历史收入稳定增长，原料药利润贡献大。
• 2012年9月与辉瑞合资组建海正辉瑞，2013年制剂收入占比迅速提升至47%，取代原料药成为利润主要来源。
• 市场对制剂转型的认知仍不足，但公司通过营销和产品双重优势，正迎来新的增长机遇。

2. 海正药业营销能力已经发生质变

• 营销能力提升证据：
  • 辉瑞注入产品在短暂回调后恢复高增长，特治星2014Q1增速达60%，甲泼尼龙增速达20%。
  • 海正原有产品如表柔比星、美罗培南增速提升，分别达到19%和30%。
  • 新产品市场表现远超竞争对手，如替加环素在2013年及2014Q1市场表现显著优于其他厂商。
• 营销优势：
  • “外企机制+本土灵活性+本土成本优势”是海正辉瑞营销成功的关键。
  • 营销模式灵活，适应不同城市需求，增强市场渗透能力。

3. 辉瑞注入产品竞争力强劲，市场增长迅速

• 特治星（哌拉西林他唑巴坦）：
  • 临床疗效优势明显，入选多种指南，极少诱导耐药菌株。
  • 日治疗费用高，市场增速远超其他产品，终端增速达61%。
  • 市场份额稳定提升，预计未来仍有5倍增长空间。
• 甲泼尼龙：
  • 为疗效和安全性最优的糖皮质激素，市场份额达68%。
  • 针剂和片剂均实现稳定增长，2014Q1增速达15%-20%。
• 多达一（氨氯地平阿托伐他汀钙片）：
  • 为独家产品，具有成本优势，日治疗费用节省25%。
  • 2014Q1终端增速达147%，市场潜力巨大。
  • 预计将进入更多省份医保目录，进一步推动增长。
• 其他辉瑞注入产品：
  • 格列吡嗪控释片、西罗莫司片、盐酸米诺环素胶囊等均具有较强竞争力，市场份额高且增长稳健。

4. 海正原有产品竞争优势明显，营销助力优势转胜势

• 抗生素类抗肿瘤药：
  • 表柔比星、伊达比星、吡柔比星均为首仿或二仿产品，竞争格局好。
  • 海正辉瑞营销能力提升后，表柔比星销量份额达46%，预计中长期增速维持15%左右。
• 美罗培南：
  • 临床滥用较少，受限抗影响小，稳定增长。
  • 2014Q1样本医院增速达32%，增长显著提速。
• 腺苷蛋氨酸：
  • 主治肝内胆汁淤积，日治疗费用高于竞品。
  • 针剂和片剂市场占有率较低，但随着治疗方案的完善，未来市场占有率有望上升。
  • 2013年销售额达1.67亿，增速高达100%。

5. 在研产品丰富，收获曙光已现

• 仿制药研发：
  • 多个重磅仿制药产品有望获得首仿资格，丰富公司产品线。
• 生物药研发：
  • 安佰诺为首个生物药产品，已进入现场核查阶段，预计年底或年初获批。
  • 其他在研生物药包括重组人Ⅱ型肿瘤坏死因子受体-抗体融合蛋白、抗肿瘤坏死因子-α全人源单克隆抗体等。
• 市场潜力：
  • 肿瘤坏死因子受体抗体融合蛋白市场规模大，预计未来增长空间广阔。

估值与投资建议

• 盈利预测：公司预计2014-2016年收入分别为94.43亿、108.12亿、124.66亿，同比增长9.8%、14.5%、15.3%。
• 净利润预测：归属于母公司所有者净利润分别为3.04亿、3.53亿、4.86亿，同比增长0.6%、16.1%、37.8%。
• EPS预测：14-16年EPS分别为0.36元、0.42元、0.58元。
• 估值：综合考虑公司制剂业务的高增长、研发收获期的到来及业绩弹性，合理股价区间为16.8-18.9元。
• 评级：首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示

• 固定资产折旧增加：可能对盈利造成压力。
• 财务费用增加：与融资及汇率波动相关。
• 与辉瑞合作稳定性：可能影响公司产品销售和市场拓展。

结论

海正药业通过制剂转型和营销体系的优化，正实现从原料药向制剂的全面升级。辉瑞注入产品与原有产品共同构建了强大的产品群，推动公司业绩持续增长。同时，公司在研产品丰富，未来增长可期。基于其强大的营销能力和产品优势，公司具备长期增长潜力，建议投资者关注其未来表现。