深度报告-20240705-国盛证券-中青旅-600138.SH-综合旅游标杆_多元业务共建大旅游生态_26页_2mb

中青旅成立于1980年，是中国改革开放后第一家旅行社企业，1997年于上交所上市，核心资产涵盖景区运营、旅行社服务、整合营销、酒店管理和IT业务。2023年，公司实现营收963亿元，同比增长501%，归母净利润19亿元，扭转连续亏损局面，主要受益于国内旅游业复苏，尤其是景区经营业务（乌镇、古北水镇）表现出色，高毛利率服务业务占比持续提升，推动利润改善。

国内旅游行业正经历由观光型向休闲度假型转型，供需共振推动行业稳健增长。2023年国内旅游人次恢复至疫情前的81.4%，出境游人次恢复至56.1%，景区提质升级和高频次的文旅消费支撑了这一趋势。中青旅的人工景区运营能力突出，依托持续开发与精细化管理，提升客流和客单价，其异地复制能力为增长提供关键支撑，但古北水镇受地理位置影响客流恢复相对滞后。

公司主营业务多元化，景区经营仍是利润核心，占比约18%；旅行社业务快速复苏，出境游重启后市场份额快速提升；整合营销服务毛利率高达245%，高毛利业务占比不断提高；酒店业务整体仍处于调整期，亏损持续；IT业务作为稳定收入来源，份额领先但面临毛利率下行压力。尽管公司业务覆盖面广，政策优势和资源协同显著，但仍面临部分景区客流恢复不及预期、市场竞争加剧等风险。

基于文旅行业复苏及公司异地复制能力与业务协同效应，分析师预计2024-2026年公司营业收入将由1102亿元增至1474亿元，同比增速保持高位（144%，169%）。结构上，景区经营、旅行社和整合营销是主要增长点，当前股价对应PE分别为233倍、220倍、180倍，结合同类人工景区估值（如宋城演艺），维持首次"增持"评级，看好公司长期成长性。