20210907-光大证券-从上市公司2021年中报观测信用基本面_零售行业的信用资质变化__11页_364kb

零售行业信用资质变化分析总结

核心内容概述

本报告基于2021年中报数据，对零售行业的信用资质变化进行分析。尽管零售行业发行人的信用评级变动较小，但其信用风险并未完全稳定，受到宏观经济、行业政策及企业自身经营与财务状况的多重影响。

主要观点

• 信用评级相对稳定：截至2021年9月6日，零售行业存续发债企业共43家，整体债券规模为980.67亿元。大多数发行人信用评级在AA-及以上，评级变动方向以“维持”为主。
• 评级区分度不高：零售行业信用评级跨度小，仅两家主体评级为C（大连金玛、三胞集团），表明整体信用风险水平较低，但评级体系未能有效区分企业间的信用差异。
• 信用风险变化因素多样：宏观层面，居民可支配收入增速放缓、消费意愿下降对零售行业造成压力；行业层面，房地产政策趋严影响了商场运营等业务；微观层面，企业债务规模、营收业绩、资产结构、租金成本等差异显著，导致信用风险不同。
• 分析框架建立：为提高信用风险评估的区分度，报告从公司属性、自有物业情况、经营与财务三方面建立信用风险分析框架，结合定性与定量指标进行评估。

关键信息

1. 零售行业概览

• 零售行业包括百货、超市、多业态零售与商业物业经营等。
• 存续发债企业共43家，整体债券规模为980.67亿元，其中豫园股份债券存续规模最大，达126亿元。
• 评级分布：AAA/AA+/AA/AA-分别有10/9/15/2家，C级有2家（大连金玛、三胞集团）。
• 评级变动方向：43家中有32家“维持”，2家“调低”，其余未评级或首次评级。

2. 公司属性分析

• 上市企业信用资质更优：在43家零售行业发行人中，有17家为上市企业，占比39.53%，显示上市企业更具信用优势。
• 国企背景信用风险更低：中央国企与地方国企的AAA级别主体占比分别为100%和35.29%，远高于民营企业的15.79%。

3. 自有物业情况分析

• 自有物业比例高有助于降低风险：自有物业占比高且抵押比例低的企业，可以避免租金波动带来的成本压力，提升经营稳定性与信用资质。
• 案例对比：
  • 京客隆：主要为租赁经营，自有物业少，外部评级为AA。
  • 王府井：自有物业占比高，经营稳定性好，外部评级为AAA。
  • 国美电器：直营门店以租赁为主，房租波动影响较大，外部评级为AA+。

4. 经营与财务分析

• 营业收入与信用资质正相关：评级较高的企业营业收入及零售业务收入规模普遍较大。
• 期间费用率反映成本控制能力：C级企业期间费用率高达46.35%，而AA-及以上企业平均低于25%。
• 偿债能力指标：
  • 短期偿债能力下降：2021H1经营性现金流对流动负债的覆盖能力从2020年末的5.78%降至1.88%。
  • 长期偿债能力提升：总资本化比率从48.67%降至47.80%，显示长期偿债压力有所减轻。
• 经营稳定性影响因素：
  • 多元化业态结构有助于抵御外部销售波动。
  • 区域布局对经营稳定性有重要影响，全国布局可降低区域经济周期性波动的影响。

风险提示

• 统计口径局限：仅基于申万行业为商贸零售的企业，可能未覆盖全部零售行业企业。
• 外部风险因素：疫情反复、自然灾害可能对零售行业基本面造成负面影响。
• 政策风险：房地产政策趋严及再融资压力可能加剧部分企业的信用风险。
• 估值方法局限：报告中的分析基于假设，不同假设可能导致结果差异，估值方法不保证证券交易价格。

分析师信息

• 分析师：张旭、危玮肖、李枢川
• 联系人：方钰涵、毛振强

研报来源

• 光大证券股份有限公司研究所
• 资料来源：Wind、光大证券研究所

分析框架与指标

• 分析框架：公司属性、自有物业情况、经营与财务。
• 定量指标：营业收入、期间费用率、总资本化比率、经营性现金流对流动负债的覆盖。
• 定性指标：经营业态多元化、区域布局、企业性质（国企/民企/上市/非上市）。

估值与投资说明

• 投资评级：包括买入、增持、中性、减持、卖出、无评级。
• 基准指数：A股主板（沪深300）、中小盘（中小板指）、创业板（创业板指）、新三板（新三板指数）、港股（恒生指数）。
• 免责声明：
  • 报告基于假设，结果可能因假设不同而有差异。
  • 报告不构成投资建议，投资者需自行承担风险。
  • 报告内容未考虑个别投资者的具体情况，不构成唯一决策依据。
  • 报告可能因法律允许而存在利益冲突，不作为唯一信赖依据。

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