20180827-华泰证券-泸州老窖-000568.SZ-产品结构持续升级_毛利率创新高_4页_998kb

泸州老窖2018年中报点评总结

核心内容

泸州老窖在2018年上半年实现了营业收入和归母净利润的双增长，分别同比增长25.49%和34.08%。公司通过优化产品结构和加强营销策略，推动了业绩的持续良性增长，整体毛利率达到74.9%，创历史新高。基于其良好的业绩表现和产品结构升级，华泰证券维持“增持”评级，合理价格区间为53.68~58.56元。

主要观点

• 业绩表现强劲：2018年上半年，泸州老窖实现营业收入64.20亿元，归母净利润19.67亿元，基本每股收益1.34元，分别同比增长25.49%和34.08%。
• 产品结构持续升级：公司坚持五大单品战略，通过国窖1573系列抢占高端市场，同时强化中档和低档产品市场，实现各价位产品收入和毛利率的稳步提升。
• 毛利率创新高：2018年上半年，公司整体毛利率达到74.9%，其中高档白酒毛利率为91.08%，中档白酒毛利率为77.54%，低档白酒毛利率为32.27%。
• 销售渠道投入加大：公司加大市场推广和广告宣传力度，销售费用同比增长38.55%，销售费用率提高至18.56%。
• 研发投入提升：公司持续加强与科研机构的合作，优化25款酒体设计，获得9项发明专利，推动产品口感品质提升。
• 估值合理：基于2018年22-24倍PE估值水平，公司目标价为53.68-58.56元，较前值有所下调，但仍维持“增持”评级。
• 财务稳健：公司资产负债率保持在20%以下，流动比率和速动比率均高于1，显示良好的偿债能力。
• 经营现金流稳定：公司经营活动现金流持续为正，尽管2018H1有所波动，但整体仍保持稳定。

关键信息

产品结构升级

• 高档白酒收入33.06亿元，同比增长33.41%，毛利率达91.08%。
• 中档白酒收入16.45亿元，同比增长35.00%，毛利率提升至77.54%。
• 低档白酒收入13.75亿元，同比增长6.41%，毛利率为32.27%。

营销与渠道建设

• 实施全面竞争性营销战略，推进市场精耕。
• 开展多项品牌活动，如“让世界品味中国之旅”和“七星盛宴”，强化品牌影响力。
• 预收账款同比增长34.68%，显示市场对高端产品的需求持续增长。

研发投入

• 投入0.12亿元，同比增长15.47%。
• 优化25款酒体，提升口感品质。
• 获得9项发明专利，夯实酿酒核心工艺质量体系。

估值与评级

• 当前价格47.17元，合理价格区间53.68~58.56元。
• 维持“增持”评级，预计2018-2020年EPS分别为2.44元、3.05元、3.73元，YOY分别为39.75%、25.14%、22.19%。
• 可比公司2018年PE一致性预期为23倍，给予22-24倍PE估值水平。

财务指标

• 资产负债率：2018年为20.66%，保持在较低水平。
• 流动比率：2018年为3.74%，显示较强的短期偿债能力。
• 速动比率：2018年为3.16%，流动性充足。
• 毛利率：2018年为73.41%，较2017年提升1.48个百分点。
• 净利率：2018年为27.47%，盈利能力稳步增强。
• ROE：2018年为19.07%，显示良好的资本回报率。

风险提示

• 宏观经济表现不佳
• 行业竞争格局加剧
• 食品安全问题

附表：经营预测指标与估值

附表：主要财务比率

附图说明

• 图表1：2013-2018年上半年泸州老窖营业收入及增速（亿元）
• 图表2：2013-2018年上半年泸州老窖毛利率走势
• 图表3：泸州老窖可比公司一致预期
• 图表4：泸州老窖历史PE-Bands
• 图表5：泸州老窖历史PB-Bands