20220812-东方财富证券-牧高笛-603908.SH-2022年中报点评_露营热度持续_品牌业务高速增长_4页_362kb

露营热度持续，品牌业务高速增长总结

核心内容概述

2022年上半年，公司实现营业收入8.67亿元，同比增长61.34%。其中，品牌业务（大牧+小牧）实现收入3.46亿元，同比增长182.25%；外销（OEM/ODM）业务实现收入5.18亿元，同比增长24.81%。公司同期实现归母净利润1.13亿元，同比增长111.80%；扣非净利润1.10亿元，同比增长138.02%。公司整体毛利率为27.27%，较2020/2021分别提升1.78pct/2.44pct，盈利能力显著增强。

主要观点

品牌业务表现亮眼

• 大牧：作为专业露营装备品牌，2022H1实现收入3.14亿元，同比增长279.89%，在2021H1/2021H2基础上继续提速。线上自营收入1.47亿元，同比增长248.81%；线下渠道收入1.67亿元，同比增长341.04%。
• 短期驱动：国内露营热度持续，渗透率提升带动装备需求爆发式增长。
• 长期潜力：公司通过IP联名、赞助综艺及赛事等方式提升品牌影响力，有望在行业中脱颖而出，成为龙头品牌。

小牧业务短期承压

• 小牧：2022H1收入0.3亿元，同比减少21.77%。主要受制于线下渠道依赖及夏季为销售淡季。
• 未来展望：随着露营、飞盘等户外活动持续火热，小牧有望通过加速线上渠道布局实现业绩回升。

外销业务稳健增长

• OEM/ODM业务：2022H1实现收入5.18亿元，同比增长24.81%，其中Q1/Q2分别增长43.98%和12.42%。
• 季节性特征：外销业务具有明显的季节性，8-11月为订货期，次年上半年为交货期。
• 客户优势：公司核心优质客户稳定，海外露营市场成熟，外销业务增长确定性强。

关键信息

财务数据概览

• 营业收入：2022H1为8.67亿元，预计2022-2024年分别为15.42/20.82/26.83亿元，年均复合增长率约67.02%。
• 归母净利润：2022H1为1.13亿元，预计2022-2024年分别为1.74/2.41/3.10亿元，年均复合增长率约121.71%。
• 毛利率：2022H1为27.27%，品牌业务毛利率为35.95%，显著高于外销业务的20.93%。
• PE估值：2022E对应PE为42.22倍，2024E对应PE为23.71倍，估值逐步下降。
• EPS：预计2022-2024年分别为2.61/3.62/4.65元，盈利持续增长。

财务预测与现金流

• 经营现金流：2022E预计为49.10亿元，2023E为323.08亿元，2024E为174.40亿元，现金流逐步改善。
• 资产负债率：2022E为62.72%，预计2023E降至57.05%，2024E进一步降至54.83%，偿债能力增强。
• 现金净增加额：2022E预计为121.17亿元，2024E为148.60亿元，现金流持续改善。

风险提示

• 品牌业务发展不及预期；
• 露营热度消退；
• 行业竞争加剧。

投资建议

• 评级：增持（首次）；
• 逻辑依据：公司作为露营装备龙头，受益于行业高增长，品牌业务毛利率高，推动整体利润率提升，未来增长潜力大；
• PE估值：对应2022E为42.22倍，2024E为23.71倍，估值逐步回归合理区间；
• 盈利预测：预计2022-2024年EPS分别为2.61/3.62/4.65元，成长性良好。

公司业务结构变化

• 品牌业务占比提升：2020/2021/2022H1营收占比分别为25.09%/33.21%/40.06%，品牌业务逐渐成为公司主要增长引擎。

总结

公司依托露营行业高增长，品牌业务（尤其是大牧）表现强劲，推动整体营收与利润快速增长。外销业务稳健，但受季节性和产能分配影响，增速有所波动。品牌业务毛利率高，带动公司整体盈利能力提升。未来随着线上渠道拓展及户外活动热度持续，公司有望进一步巩固市场地位，实现持续增长。当前给予“增持”评级，但需关注行业竞争及品牌业务发展不确定性。