20170417-联讯证券-西山煤电-000983.SZ-_联讯煤炭公司深度_高煤价叠加国改_炼焦煤龙头红利可期_18页_1mb

西山煤电（000983）深度分析总结

核心内容概述

西山煤电是全国最大的炼焦煤生产基地，隶属于山西焦煤集团，是山西焦煤集团的核心企业。公司主营业务包括煤炭生产、洗选加工、销售及发电等。2016年公司实现营业收入196.11亿元，净利润4.34亿元，净利润同比增长207%。公司被给予“买入”投资评级，目标价为12元/股。

主要观点与关键信息

煤炭业务表现

• 资源与产能：公司拥有42亿吨焦煤储量，现有7个在产矿井，合计在产产能2,960万吨/年，同时有多个拟建和在建矿井，未来产能有望进一步扩大。
• 盈利情况：受益于供给侧改革，2016年煤炭吨煤售价同比上涨12.87%，实现营业收入96.14亿元，毛利52.38亿元，同比增长4.43%。预计2017年煤炭价格将继续保持高位，推动公司盈利提升。
• 价格弹性：煤炭业务对价格变化敏感，预计2017年煤炭价格稳定在1,200-1,300元/吨区间，公司通过优化成本控制实现盈利增长。

焦化业务情况

• 产能：公司焦化业务权益产能373万吨，包括京唐焦化和山西煤气化两个子公司。
• 盈利状况：2016年焦化营业收入51.69亿元，占总营业收入26.36%，但焦化毛利仅3.33亿元，占总毛利5.40%。由于焦煤价格高位持稳，焦化业务盈利仍面临挑战。

热电业务发展

• 规模与成本：公司电力总装机容量315万千瓦时，2016年实现电力热力营业收入30.03亿元，但毛利下降，净亏损0.43亿元。
• 发展趋势：公司计划扩大热电规模，推进煤电铝一体化项目，但受煤价反弹影响，电力成本增加，业务仍承压。

国企改革与资本结构优化

• 改革进展：山西焦煤集团被列为国有资本投资公司改革试点，公司与建设银行签署250亿元债转股合作项目，优化资本结构。
• 管理措施：推行契约化管理，实现转岗分流和人员减少，为未来兼并重组和整体上市奠定基础。

盈利预测与估值

• 财务预测：预计2017E/2018E/2019E营业收入分别为250.88亿元/252.17亿元/255.13亿元，归属股东净利润分别为19.03亿元/19.79亿元/20.86亿元，EPS分别为0.60元/0.63元/0.66元。
• 估值模型：参考可比公司估值及国改预期，给予公司2017E/2018E/2019E的PE分别为20倍/19倍/18倍，目标价为12元/股。

风险提示

• 国企改革推进不及预期。
• 供给侧改革不及预期。

投资逻辑

• 价格支撑：2016年煤炭价格大幅反弹，2017年第一季度业绩预告显示归属净利润大幅增长，达到4.52亿元-4.77亿元，同比上涨830%-880%。
• 市场预期：公司作为山西焦煤集团的核心企业，有望通过兼并重组实现整体上市，提升估值。
• 成本控制：公司通过优化员工安置和降低原材料成本，显著提升盈利能力。

有别于大众认识

• 在2015年煤炭市场低谷时期，公司仍能通过降低成本保持盈利。
• 2016年煤炭价格反弹后，公司业绩显著改善，2017年有望继续保持增长态势。

股市表现的催化剂

• 山西焦煤集团国企改革加快，整体上市可期，带动公司股价上涨。

关键假设点

• 煤炭产量：2017E/2018E/2019E分别为2,550万吨/2,680万吨/2,750万吨。
• 吨煤售价：2017E/2018E/2019E分别为486元/吨/459元/吨/465元/吨。
• 电热业务无弹性：电热业务销售量保持稳定，不随价格波动。

附录：财务预测表（亿元）