20220827-国盛证券-太阳纸业-002078.SZ-浆价上涨驱动业绩超预期_中期成长路径清晰_4页_680kb

报告摘要

太阳纸业（002078.SZ）中期报告总结

核心内容概述

太阳纸业发布2022年中期报告，整体业绩表现稳健，受益于浆价上涨，尽管净利润同比下滑，但盈利能力环比提升，显示出公司良好的成长潜力和成本控制能力。

主要观点

浆价上涨驱动业绩超预期：2022H1公司实现收入198.55亿元（同比+25.6%），归母净利润16.59亿元（同比-25.6%），扣非归母净利润16.38亿元（同比-25.3%）。尽管净利润下滑，但Q2盈利能力环比提升，受益于纸浆价格上涨。
木浆系表现强劲：化学浆、化机浆和溶解浆收入分别增长60471.7%、-2.7%和41.5%，毛利率分别提升3.7%、14.7%和-2pct。公司拥有105万吨化学浆、140万吨化机浆和80万吨溶解浆产能，充分受益于浆价上涨。
纸品系盈利承压：非涂布文化纸、铜版纸、生活用纸和淋膜原纸收入分别增长12.7%、-23.9%、101.5%和-16.4%，毛利率普遍下滑。但成本高位支撑纸价上涨，预计下半年需求复苏将改善盈利。
废纸系盈利稳健：牛皮箱板纸收入56.93亿元（同比+31.7%），毛利率12.2%（同比-4.3pct）。公司原材料自给率超80%，有效抵御成本波动。预计下半年盈利将环比修复。
产能突破千万吨：公司山东、广西和老挝三大基地并驾齐驱，截至2022Q1，山东本部浆纸产能超700万吨，老挝150万吨产能全部落地，广西北海基地一二期项目基本落实。合计产能突破1000万吨，林浆纸一体化布局初见成效。
未来产能扩张计划：预计2021-24年公司浆/纸产能CAGR分别为17.5%和10.7%。2022Q1收购广西南宁525万吨浆纸项目，保障中长期发展。
财务表现稳健：2022Q2公司产生净经营现金流17.2亿元，同比显著增长。营运效率提升，应收账款周转天数下降，存货周转天数改善。
费用率略上行：2022Q2期间费用率为7.7%（同比+2.0pct），主要因股权激励成本摊销和污水治理费用增加。
盈利预测与投资评级：预计2022-24年归母净利润分别同比+5.5%、+20.7%、+8.2%至31.18/37.64/40.74亿元，对应PE分别为9.8x、8.2x、7.5x，维持“买入”评级。

关键信息

业绩表现

2022H1：收入198.55亿元（+25.6%），归母净利润16.59亿元（-25.6%），扣非归母净利润16.38亿元（-25.3%）。
2022Q2：收入101.88亿元（+24.7%），归母净利润9.84亿元（-12.4%），扣非归母净利润9.80亿元（-11.7%）。

产品分析

木浆系：
- 化学浆收入13.76亿元（+60471.7%），毛利率17.6%（+3.7pct）。
- 化机浆收入9.07亿元（-2.7%），毛利率29.0%（+14.7pct）。
- 溶解浆收入25.95亿元（+41.5%），毛利率21.5%（-2pct）。
纸品系：
- 非涂布文化纸收入38.48亿元（+12.7%），毛利率15.2%（-7.9pct）。
- 铜版纸收入17.21亿元（-23.9%），毛利率15.3%（-15.9pct）。
- 生活用纸收入6.99亿元（+101.5%），毛利率14.0%（-2.9pct）。
- 淋膜原纸收入7.36亿元（-16.4%），毛利率15.6%（-11.8pct）。
废纸系：
- 牛皮箱板纸收入56.93亿元（+31.7%），毛利率12.2%（-4.3pct）。
- 原材料自给率约80%，有效抵御成本波动。

产能与布局

产能突破：截至2022Q1，公司浆纸产能超过1000万吨，其中浆产能435万吨，纸产能579万吨。
基地布局：山东、广西、老挝三大基地协同发展，老挝150万吨产能全部落地，广西北海基地一二期项目基本落实。
未来计划：广西三期项目稳步推进，预计2021-24年浆/纸产能CAGR分别为17.5%和10.7%。

财务状况

现金流：2022Q2净经营现金流17.2亿元，同比显著增长。
营运效率：应收账款周转天数19.3天（-5.5天），应付账款周转天数41.9天（-0.2天），存货周转天数39.2天（-8.9天）。
财务费用：2022Q2财务费用率2.4%（+0.4pct）。
资产负债率：2022E为49.4%，预计2024E将降至39.0%。

投资评级

维持“买入”评级：当前估值具备性价比，预计未来三年利润稳健增长。

总结

太阳纸业在2022年中期表现出强劲的业绩增长，受益于浆价上涨，尽管净利润同比下滑，但盈利能力和成本控制能力提升。公司木浆系表现亮眼，废纸系盈利稳健，预计下半年需求复苏将推动盈利改善。产能突破千万吨，林浆纸一体化布局初见成效，未来产能扩张计划有望进一步增强市场竞争力。财务状况良好，现金流改善明显，营运效率提升，估值具有吸引力。维持“买入”评级，看好公司长期发展。

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