深度报告-2025-08-06-东吴证券-春风动力复盘与展望_摩托车深度系列第四篇_全球动力运动龙头的成长之路页_73页_2mb

春风动力复盘与展望总结

核心内容概述

春风动力是中国摩托车行业的领军企业，业务涵盖全地形车、摩托车及电动两轮车三大板块。2024年，全地形车、摩托车、电动两轮车收入占比分别为48%、40%、3%。自2017年上市以来，春风动力市值增长显著，总市值翻13.3倍，年化收益率达38%。公司发展路径清晰，从零部件到整车，逐步实现业务扩张和产品周期升级，同时积极拓展海外市场，推动全球市场份额提升。

主要观点

• 业务扩张：春风动力从零部件起家，逐步拓展至两轮车、四轮车及电摩市场，各业务均处于高速成长期。
• 产品周期与高端化：公司通过产品升级和高端化策略，持续提升产品力和市场竞争力，尤其是全地形车业务在2024年推出U10 Pro等高端车型，实现ASP与单车利润翻倍。
• 海外市场增长：春风动力的出口业务增长迅速，尤其在全地形车领域，2020-2022年美国市占率从3%提升至8%，欧洲市占率持续领先，全球市占率已提升至17.6%。
• 盈利与估值：公司盈利结构以四轮车为主，毛利率较高。股价受产品周期、关税、海运费和汇率波动等多重因素影响，其中产品周期为长期驱动因素，关税为短期主要变量。
• 未来增长预期：公司预计在2030年前全地形车收入翻倍，摩托车业务有望对标九号，实现300万台销量和近100亿元收入，电摩业务持续快速增长。

关键信息

一、公司基本介绍

• 春风动力为家族企业，实际控制人家族持股37.8%。
• 公司自2018年起实行多次股权激励计划，覆盖多数员工，目标已陆续达成。
• 2024年公司推出电摩子品牌ZEEHO极核，销量达10.6万台，未来有望实现60-70万台销量目标。

二、股价驱动因素

• 长期驱动：业务扩张、产品周期向上。
• 短期扰动：库存周期、关税、海运费、汇率波动。
• 产品周期>关税>其他变量：产品力提升是股价上涨的核心驱动力。

三、全地形车业务分析

• 行业规模：全球全地形车行业总规模约95-100万辆，北美占84%。
• 产品结构：春风动力覆盖110cc至1000cc，UTV/SSV占比提升至65%，2024年全地形车全球市占率17.6%。
• 高端化策略：推出U10 Pro等高端车型，打破1000cc以上市场，实现ASP和单车利润翻倍。
• 未来规划：2025年发布Z10/Z10-4，对标Polaris RZR系列，预计2030年前全地形车收入翻倍。

四、摩托车业务分析

• 市场增长：2020年起玩乐型摩托车市场崛起，2020-2024年销量从14万增长至40万，2025H1销量达24万，同比增长18.7%。
• 产品升级：250cc至675cc平台逐步推出，2024年推出675/750新平台，产品周期强劲。
• 出口增长：2021年起出口大幅增长，2020-2024年出口量从1.2万增长至29.4万，成为主要增长点。
• 未来展望：摩托车出口仍具增长空间，对标海外龙头，春风市占率仍较低。

五、极核（电摩）业务分析

• 市场潜力：电摩市场空间广阔，2024年销量10.6万台，预计2025年可达60-70万台。
• 增长路径：参考九号电动两轮车，极核有望实现300万销量和近100亿元收入目标。
• 渠道拓展：截至2024年，极核渠道数量约1000家，未来有显著提升空间。

六、盈利预测与投资建议

• 盈利结构：四轮车贡献主要毛利，2024年四轮车/两轮车/发动机及配件分别贡献毛利58.3%、29.5%、10.5%。
• 毛利率变化：2024年四轮车毛利率36.5%，两轮车22%，配件46%。
• 投资建议：鉴于公司三大业务共振向上，给予“买入”评级，预计未来估值将显著提升。

风险提示

• 全球贸易环境恶化：可能影响出口业务。
• 新车型上量不及预期：可能影响业绩增长。
• 运价/汇率波动：可能影响短期盈利，进而影响股价。

总结

春风动力凭借产品周期优化、业务扩张和海外市场拓展，实现市值与业绩的双增长。全地形车业务高端化策略有效提升市场竞争力，摩托车出口增长显著，电摩业务潜力巨大。公司具备显著的龙头地位，未来增长空间广阔，但需关注外部环境变化对业务的影响。