20160817-西南证券-博济医药-300404.SZ-CRO行业拐点隐现_有望带来公司业绩反转_36页_2mb

博济医药（300404）深度研究报告总结

核心内容

博济医药是一家国内为数不多可提供一站式服务的CRO企业，主要业务涵盖新药研发的各个阶段，包括临床前研究、临床研究、技术成果转化服务和其他咨询服务。其中，临床研究业务占比约75%，临床前研究业务约15%。公司自2002年成立以来，已形成较为完整的业务体系，并积极拓展国际化业务。2016年8月，西南证券上调其评级为“买入”，目标价为56元，对应目标市值74亿元。

主要观点

1. CRO行业拐点隐现
   CRO行业未来5年将呈现高景气状态，主要受药审监管向欧美靠齐、一致性评价政策推动、临床试验机构认证政策有望放开等因素影响。

2. 行业回暖迹象明显
   临床试验标准明晰、行业价格大幅上涨，推动了CRO行业的回暖。大临床试验订单价格已提价1-2倍，临床试验机构项目进度逐步恢复。

3. 公司业绩有望反转
   公司已为一致性评价和大临床试验做好充分准备，预计2017年起业绩将显著恢复，2016-2018年收入和净利润复合增速分别为77%和81%。

4. 国际化和外延预期
   公司具有国际化业务拓展的潜力，未来可能通过并购和业务扩展实现外延增长。

关键信息

政策背景

• 药审监管改革：CFDA政策逐步向欧美靠齐，缩短新药审批时间，提升质量标准。
• 一致性评价政策：推动仿制药质量一致性评价，催生约300-500亿元的市场增量。
• 临床试验机构认证政策：最新《药品注册管理办法（修订稿）》提示临床试验机构认证政策有望放开，释放行业产能。

公司业务布局

• 一站式服务：公司是国内为数不多提供一站式服务的CRO企业，覆盖临床前及临床研究。
• 重点业务：化药临床研究占主导地位，中药占比约20%，生物药和医疗器械CRO业务也在逐步拓展。
• 募投项目：公司2016年IPO募集资金用于临床研究服务网络扩建、药学研究中心扩建和药物评价中心建设，提升服务能力。

盈利预测

市场空间与价格变化

• 一致性评价市场：预计带来300-500亿元增量，其中BE试验和药学评价价格分别上涨至300-500万元和200万元。
• 临床试验需求：2015年10月后，CFDA月均临床试验批件数量暴增，按受理号计为10倍，按品种计为4倍。
• 价格提升：BE试验价格从30-50万元涨至300-500万元，大临床试验价格从300-400万元涨至800-1000万元。

投资建议

• 评级：买入（上调）
• 目标价：56元（6个月）
• 估值方式：相对估值，2017年PEG为1.23，对应PE为100倍。
• 催化因素：临床试验基地政策放开、一致性评价订单超预期、收入增速恢复、业绩扭亏反转。

风险提示

• 政策执行不到位：临床试验机构认证和一致性评价政策若执行不力，可能影响公司业绩。
• 监管超预期：行业监管若过于严厉，可能导致公司面临行政处罚，估值下行。

市场误解澄清

1. 撤回批件比例高：公司撤回及不批准比例为45.7%，远低于行业平均74.3%。
2. 中药业务占比：中药仅占公司临床研究业务的20%，并非主营业务。
3. 未被立案调查：公司从未被CFDA立案调查，未来预计也不会受到处罚。

行业发展趋势

• 纵向一体化：CRO企业正通过并购和业务扩展，实现临床前、临床试验和上市后服务的全面覆盖。
• 全球化布局：国际CRO巨头普遍在全球设立分支机构，拓展业务网络。
• 技术标准提升：CFDA出台多项技术指导文件，规范临床试验数据管理，提升行业标准。

总结

博济医药在CRO行业中具备较强的竞争优势，尤其在一站式服务和化药临床研究方面表现突出。随着一致性评价和临床试验政策的逐步明朗化，公司有望迎来业绩拐点。市场对公司的误解主要源于其承接项目数量多，但实际撤回比例较低，且公司未被立案调查。公司已做好充分准备，迎接行业爆发，未来成长性值得期待。