中国运动服饰行业：增长的市场，增长更快的龙头企业-20201130-招商证券（香港）-57页_2mb

中国运动服饰行业总结

核心内容

中国运动服饰行业在2020年因新冠疫情出现轻微下滑，预计2021年将同比增长15%至20%。未来五年（2020-2025），市场将实现14.6%的复合年增长率，预计到2025年市场规模将达到5,930亿元人民币。主要增长动力来自于现有消费者的替换需求和新增运动服饰消费者的增加，预计新增6,000万名消费者。

主要观点

1. 行业复苏：尽管2020年上半年受到疫情影响，但运动服饰行业在2021年将实现强劲复苏。
2. 市场集中度提升：市场头部公司将继续占据更大的市场份额，且更多公司转向直营模式（DTC）。
3. 消费者偏好：运动服饰正逐渐成为大众消费选择，其功能性与性价比是主要购买驱动因素。
4. 电商与DTC趋势：电商销售和直营模式有助于提高长期利润率，并增强品牌与消费者之间的联系。
5. 品牌表现：安踏和特步被首次覆盖并给予买入评级，李宁则被给予中性评级。

关键信息

市场增长预测

• 2020年市场规模：约3,000亿元人民币
• 2021年预计增长：15% - 20%
• 2025年市场规模：预计达到5,930亿元人民币
• 2020-2025年复合年增长率：14.6%

品牌表现与估值

• 安踏（2020 HK）：买入评级，目标价131.1港元（23.0%上升空间），预计2020-2022财年收入复合年增长率20.8%，净利润复合年增长率24.2%。
• 特步（1368 HK）：买入评级，目标价4.0港元（21.2%上升空间），预计2020-2022财年收入复合年增长率12.2%，净利润复合年增长率6.3%。
• 李宁（2331 HK）：中性评级，目标价46.7港元（8.6%上升空间），预计2020-2022财年收入复合年增长率16.0%，净利润复合年增长率26.9%。

消费者行为

• 购买动机：季节变化是购买新衣服的主要原因，其次是冲动消费（如喜欢产品、促销活动）。
• 品牌吸引力：运动服饰是所有受访者首选或次选的服装类型，显示其广泛吸引力。
• 功能与性价比：消费者倾向于选择高功能性与高性价比的产品，这推动了品牌对产品创新和研发的重视。

分销模式

• DTC趋势：中国品牌公司正逐步转向直营模式，以提升利润率和消费者互动。
• 库存与折扣：疫情导致库存积压，影响2020年下半年和2021年上半年的零售折扣和分销商预订。

风险与机遇

• 主要风险：新冠病例反弹可能影响市场增长。
• 主要机遇：2022年北京冬奥会的宣传将推动销售增长。

重点图表

• 图1：预计20-24财年运动服饰市场将以10%的复合年增长率增长。
• 图2：经常锻炼的中国人比例仍落后于其他国家（2017年）。
• 图3：运动品牌市场份额分布，显示前五品牌占据73%市场份额。
• 图4：研发费用占营业收入的比重，显示中国品牌在研发上的投入。
• 图5：所有受访者将运动服饰列为其首选或次选。
• 图6：购买运动服饰的十大理由，包括透气性、性价比、舒适性等。

财务与估值

• 安踏：2020年股价106.6港元，目标价131.1港元，PEG 1.8x。
• 特步：2020年股价3.3港元，目标价4.0港元，PEG 5.2x。
• 李宁：2020年股价43.0港元，目标价46.7港元，PEG 2.2x。
• 行业估值：行业目前估值相当于1年远期市盈率37.1倍及1.6倍PEG，市场龙头未来有重估机会。

投资建议

• 推荐评级：安踏和特步被给予买入评级，李宁为中性。
• 股价表现：年初至今，李宁上涨87%，安踏上涨49%，特步下跌14%。
• 估值合理性：通过PEG和DCF分析，确认了目标价的合理性。

分销模式与未来趋势

• DTC模式：有助于提高利润率并增强品牌与消费者的互动。
• 线上销售增长：电商销售在2020年上半年表现强劲，品牌公司正通过线上平台和客户忠诚度应用提高线上销售。

总结

中国运动服饰行业在疫情后展现出强大的复苏潜力，主要得益于消费者替换需求和新增消费者的增长。随着电商和DTC模式的普及，行业有望持续增长。头部品牌将受益于市场集中度的提升和更强的市场地位。尽管存在短期挑战，但长期来看，行业具备良好的增长前景和估值潜力。