20210118-安信国际证券-移卡-09923.HK-不断拓展商业边界的移动支付龙头_23页_2mb

移卡公司总结

核心内容

移卡（Yeahka）是中国领先的以支付为基础的科技平台，专注于为商户及消费者提供支付及商业服务。公司成立于2011年，2014年获得中国人民银行支付业务许可证，2020年在香港联合交易所主板上市。移卡在二维码支付市场表现突出，按2019年交易笔数计，排名第二，占市场份额14.0%。公司业务涵盖支付服务、商户SaaS产品、营销服务和金融科技服务，致力于构建以支付为入口、科技赋能商业的综合业务生态。

主要观点

• 支付业务为基础：移卡通过支付服务获取客户，并利用支付场景为商户提供增值服务，形成自我强化的生态系统。
• 二维码支付市场快速增长：中国二维码支付交易量从2017年的0.9万亿元增至2019年的9.5万亿元，预计2023年将达33.4万亿元，年复合增长率达36.9%。
• 增值服务拓展商业边界：公司积极布局营销服务、SaaS产品和金融科技服务，其中营销服务是主要收入来源，2019年占科技赋能商业服务收入的62%。
• 盈利能力持续提升：2019年经调整净利润达301亿元，2020E/2021E/2022E预计分别为405亿元、580亿元和804亿元，未来三年复合增速达38.8%。
• 估值与投资建议：公司首予“买入”评级，目标价为72.47港元，对应2021E市盈率46.6倍，较现价有32%上涨空间。

关键信息

支付业务发展

• 2019年总支付交易量达到15000亿元，2017-2019年复合增速达154%。
• 二维码支付交易量占比达39%，远超行业平均水平（8%）。
• 支付费率持续提升，1H20平均支付费率为13.9bps，基于App的支付服务费率更高，达18.6bps。
• 公司活跃支付商户数量持续增长，2019年达527.8万，1H20受疫情影响有所下滑，但随后恢复增长。

增值服务布局

• 移卡在增值业务收入和毛利占比方面处于业内领先水平，1H20增值业务收入占比达18%，毛利占比达35%。
• 营销服务是主要的增值服务板块，2019年收入1.09亿元，1H20收入达1.44亿元，同比增长1183%。
• 商户SaaS产品包括智掌柜、聚惠扫扫、好生意、乐售和智慧店铺等，2019年收入约1500万元，占科技赋能商业服务收入的8%。
• 金融科技服务包括助贷、委托贷款及保险合作，2019年收入约5300万元，占科技赋能商业服务收入的30%。

公司财务预测

股权结构

• 公司创始人刘颖麒持有38.9%股权，管理层团队合计持有47.7%，合计持股48%。
• Recruit Holdings持有9.2%股份，腾讯持有约3%股份。
• 其他股东合计持有37.2%。

行业发展趋势

• 二维码支付是增长最快的线下支付方式，2019年交易量达9.5万亿元，预计2023年将达33.4万亿元。
• 支付行业监管趋严，准入门槛提高，仅有16家机构同时持有全国银行卡收单许可证及移动电话支付许可证。
• 后疫情时期，第三方移动支付及二维码支付市场快速复苏，2020年二季度交易量回升至59.8万亿元，同比增长8.8%。

对标Square

• 移卡与Square具有相似的发展逻辑，均以支付业务为基础，拓展多种增值服务。
• 移卡在支付业务规模上超过Square，但支付费率较低（14bps vs. 290bps）。
• 移卡在增值业务收入占比方面低于Square（7.8% vs. 32.8%），但增速较快。

风险提示

1. 二维码支付市场增长放缓。
2. 行业竞争加剧，可能导致支付费率降低。
3. 增值业务发展改善不及预期。

估值分析

总结

移卡作为中国领先的支付科技平台，依托二维码支付市场快速增长，持续拓展增值服务，实现多元化发展。公司业务生态以支付为入口，通过SaaS、营销服务和金融科技服务提升商户及消费者价值，实现收入和利润的持续增长。公司目前处于高速增长期，未来三年预计经调整净利润复合增速达38.8%，并获得“买入”评级。尽管存在市场增长放缓、竞争加剧及增值业务发展不及预期等风险，但公司凭借其支付服务基础和多元化的业务布局，具备长期增长潜力。