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一次设备老牌巨头，主网景气再腾飞

核心内容概述

公司是我国输配电设备生产制造企业中产品电压等级最高、产品品种最多、工程成套能力最强的企业，深度参与我国输变电工程发展史。2023年起成为中电装集团旗下核心公司，迎来新发展阶段，近年来提质增效成果显著，2024年Q1-Q3净利率提升至6.5%。

主要观点与关键信息

公司基本面

• 公司是国内输配电一次设备成套生产制造能力最强的企业，产品覆盖电压等级高，种类齐全。
• 拥有23家控股子公司和1家参股子公司，业务涵盖变压器、开关、电容器、避雷器、电力电子、工程贸易等。
• 2024年公司营收和净利润显著增长，分别达152.5亿元和7.9亿元，同比分别增长6%和45%。

投资逻辑

网内市场：特高压与主干网投资增长

• 公司稳居国网集招份额第一，2023年及2024年特高压设备中标金额占比分别为19%和20%，在业内领先。
• 特高压建设进入第三轮高峰，预计2025-2030年每年开工4直2交，对应核心设备年均招标额281亿元，公司预计每年获得61亿元核心设备订单。
• 主干网500kV以上电压等级招标放量，公司市占率保持行业第一，2024年主干网设备中标金额占比达9.3%。

网外与海外市场：电源与工业需求增长

• 网外市场包括新能源发电、工业、数据中心等领域，公司通过“大客户营销”战略，与“五大六小”等央企战略合作，成效显著。
• 海外市场持续增长，2024年公司国际业务占比提升至13%，设备类出口占比首次突破50%。
• 全球电网投资快速增长，Rystad Energy预计2025年全球电网投资将超4500亿美元，变压器与高压开关设备供不应求。

盈利预测与估值

• 预计2024-2026年公司营收分别为242亿元、284亿元、327亿元，同增15%、17%、15%。
• 归母净利润预计分别为12.0亿元、16.1亿元、20.3亿元，同增36%、34%、26%。
• 2025年给予25倍PE，目标市值403亿元，目标价7.9元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 电网投资及特高压建设海外拓展不及预期
• 行业竞争加剧

关键数据

业务结构

• 变压器 & 开关：公司主要收入来源，2024年占比分别为43%和39%。
• 电力电子 & 工程贸易：占比下降至10%，主要由于公司收缩低毛利EPC业务。
• 电容器、绝缘子 & 避雷器：占比3-5%，相对稳定。
• 研发检测 & 二次设备：占比2-3%，毛利率保持在40%以上。

技术与市场优势

• 公司在特高压、主干网领域具备领先技术，产品矩阵完善，市场份额稳居行业第一。
• 拥有国际先进设备技术性能和检测能力，参与制定行业标准，具备行业话语权。
• 通过提质增效，费用率下降，盈利能力显著改善，人均创利提升至10万元/人。

市场前景与增长驱动

• 特高压建设高峰期持续，预计2025-2030年每年特高压核心设备订单约61亿元。
• 主干网投资持续增长，500kV以上电压等级招标放量，公司市占率保持领先。
• 网外市场加速拓展，新能源并网、工业设备、数据中心等领域需求旺盛。
• 海外市场受益于全球电网投资增长，设备出口占比提升，盈利能力有望增强。

投资建议

• 首次覆盖给予“买入”评级，2025年目标价7.9元/股，目标市值403亿元。
• 公司具备良好成长性，受益于特高压、主干网及网外市场增长，盈利潜力释放空间大。

风险提示

• 电网投资及特高压建设海外拓展不及预期
• 行业竞争加剧