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波司登(03998.HK) 买入 (维持评级) 总结

核心内容

波司登作为港股上市公司，在2022/23上半财年实现了逆势增长，营收同比增长14.1%至61.81亿元，归母净利润同比增长15%至7.34亿元，表现符合市场预期。公司通过多品牌、多店态策略以及线上渠道的发力，推动了整体业绩增长。同时，公司毛利率和销售费用率均有所优化，盈利能力提升。

主要观点

• 增长动力：公司通过主品牌、雪中飞和冰洁等品牌的协同发力，实现了多渠道、多业态的销售增长。其中，线上渠道表现尤为突出，品牌羽绒服线上收入同比增长32%。
• 盈利改善：尽管主品牌毛利率有所下降，但通过销售费用优化和供应链管理，公司整体盈利能力增强，营业利润同比增长31%。
• 库存管理：公司存货规模同比下降3.1%至34.3亿元，存货周转天数减少31天至181天，显示库存管理效率提升。
• 产品创新：轻薄羽绒服新品的推出拓宽了穿着场景，提升了轻薄款营收占比。双11期间，公司在天猫、京东、唯品会三大平台取得同品类第一的成绩。
• 未来预期：公司预计未来几年将维持高质量增长，归母净利润预计在FY22至FY25年间分别为24.9亿、29.9亿、35.5亿和35.45亿元，对应PE分别为15、13、11和10倍，维持“买入”评级。

关键信息

业绩简评

• 分业务表现：
  • 品牌羽绒服收入38.6亿元（+10%）。
  • 雪中飞/冰洁线上收入分别增长29%和11%。
  • 贴牌业务增长32.7%，女装业务下滑18.3%，多元化服装业务增长22.2%。
• 分渠道表现：
  • 自营收入增长3%至12.2亿元。
  • 批发收入增长12%至25.1亿元。
  • 线下门店聚焦高质量开店与单店效益提升，上半年开设约500家旺季店。
• 毛利率与销售费用：
  • 整体毛利率为50%，同比下降0.7个百分点。
  • 销售费用率同比下降3.5个百分点至26.3%。
  • 品牌羽绒服毛利率分别提升3.9个百分点和下降3个百分点。
• 现金流与利润：
  • 营业利润同比增长31%至2,920亿元。
  • 净利润同比增长20.63%至2,488亿元。
  • 每股经营性现金流净额有所波动，但整体保持稳定。

财务预测

• 营收预测：FY22至FY25年营收分别为16,214亿、18,737亿、21,590亿和24,751亿元。
• 净利润预测：FY22至FY25年净利润分别为2,059亿、2,488亿、2,988亿和3,541亿元。
• PE估值：FY22至FY25年PE分别为15、13、11和10倍。
• 盈利增长：净利润增长率分别为20.63%、20.62%、20.33%和18.44%。

风险提示

• 疫情局部蔓延可能影响销售。
• 提价不及预期可能影响盈利能力。
• 存货管理风险可能影响资金流动性。

投资建议

公司通过品牌、渠道和供应链的全面升级，有望实现量价齐升。未来6-12个月内，预计股价将上涨15%以上，维持“买入”评级。

比率分析

• 每股指标：每股收益从0.11元增长至0.33元。
• 回报率：净资产收益率从11.78%提升至16.76%。
• 资产管理能力：应收账款周转天数从33天下降至23.5天，存货周转天数从152.9天下降至138.5天。
• 偿债能力：资产负债率从40.14%下降至33.92%，净负债/股东权益从-5.14%上升至8.22%。

附录

• 财务报表预测摘要：展示了公司未来几年的损益表、现金流量表和资产负债表预测。
• 投资评级说明：明确“买入”、“增持”、“中性”和“减持”等级的定义。

结论

波司登在面对市场挑战时仍能保持优质增长，其多品牌、多渠道策略和产品创新是主要增长动力。公司财务状况稳健，盈利能力持续提升，未来发展前景乐观。