公路铁路行业：准公共物品属性提升，优选龙头优质公司-20181205-国金证券-30页-2mb

公路铁路行业研究总结

核心内容

本报告对公路行业进行了深入分析，重点探讨了其运营模式、经济属性、投融资机制、行业趋势及投资建议。整体来看，我国高速公路行业具备自然垄断的准公共物品和资金密集的双重经济属性，其运营模式以“用者付费”为主，通行费收入是主要收入来源。随着政府对收费公路的改革，行业正逐步向准公共物品属性倾斜，但短期内资本回报仍是主导。

主要观点

1. 行业属性

   • 高速公路兼具自然垄断的准公共物品属性和资金密集属性。
   • 美、德等国家以征税为主，而我国以收费为主，体现了对资金回报的重视。
   • 政府还贷公路与经营性公路在投资主体、资金来源、收费主体等方面存在明显区别。

2. 行业现状

   • 高速公路通行费收入占干线运输成本的 $30% - 40%$，货车通行费占运输成本的 $4%$。
   • 2017年，全国收费公路收支缺口仍高达 $4026.5亿元。
   • 通行费收入模式短期内难以改变，但差异化收费政策将逐步落实。

3. 降费影响

   • 降费对以城市居民轿车为主的公司（如深高速、粤高速A）影响较小。
   • 若货车车流量下滑 $10%$，对宁沪高速净利润影响约 $3.5%$。
   • 降费对上市公司整体净利润影响有限，主要影响货车流量。

4. 行业发展趋势

   • 高速公路行业已进入成熟期，新增里程增速放缓。
   • 高速公路网络化将带来经济效益的几何级数增长。
   • 差异化收费和长期收费政策将成为未来重点。

5. 投资建议

   • 推荐组合：深高速、粤高速A、宁沪高速、山东高速，关注福建高速。
   • 公路板块具有攻守兼备的特性，防御性强，长期表现稳健。
   • 优质龙头公司具备较强的再投资能力，可抵御经济波动。

关键信息

行业数据

• 市场优化平均市盈率：18.90
• 国金公路铁路指数：2300.78
• 沪深300指数：3252.00
• 上证指数：2649.81
• 深证成指：7928.51
• 中小板综指：8072.95

融资与建设

• 2017年，全国收费公路累计建设投资总额达 $8.23万亿元，其中债务性资金占比 $68.9%$。
• 高速公路单公里造价为 $5755万元，较2016年增长 $13.4%$。
• 2017年，全国高速公路里程为 $13.65万公里，占公路总里程的 $2.9%$。

路产与车流量

• 2017年，高速公路通行费收入占收费公路收入的 $60.9%$。
• 客车占比高的公司（如深高速、粤高速A）受经济周期影响较小。
• 以宁沪高速为例，货车车流量下降 $10%$，预计对净利润影响约 $3.5%$。

优质公司分析

• 深高速：公路再投资能力强，环保转型取得实质性进展。
• 粤高速A：股息率高，路产优质，防御配置价值高。
• 宁沪高速：路产质量极优，房地产业务迎来集中交付。
• 山东高速：等待济青高速改扩建放量，具备增长潜力。
• 招商公路：作为唯一央企平台，具备全国性布局和资源优势。

风险提示

• 公路通行费标准下降
• 车流量下降
• 改扩建效果低于预期
• 多元化业务开展不及预期

行业发展趋势

• 高速公路收费模式将逐步向差异化、长期化发展。
• 政府回购路产、降低收费标准等政策将逐步推进。
• 高速公路行业具备较强的规模效益递增性，网络化程度越高，效益越显著。
• 优质龙头公司具备较强的再投资能力和盈利能力，是稳健投资选择。

投资策略

• 以股息率为主要指标，结合经济状况和估值。
• 推荐具备优质路产、稳定现金流、高股息率的公司。
• 关注区域经济、车流结构、资产质量等因素。
• 鼓励多元化投资，如房地产、金融、环保等，以增厚业绩。

总结

我国高速公路行业在现有经济发展模式下，运营模式难以发生质变，但正逐步向准公共物品属性倾斜。尽管降费对行业整体影响有限，但优质龙头公司仍具备较强的抗风险能力和盈利能力。随着政策支持和行业整合，高速公路行业将逐步实现更高效的资源配置和更可持续的发展模式。