2017-房地产行业：三四线房价再无周期_20页-1mb

房地产行业系列深度报告之五：三四线房价再无周期

核心内容

本报告聚焦于三四线城市房地产去库存过程中的高杠杆现象及其对金融体系的潜在影响，分析了当前政策环境与市场趋势，提出了对重点公司的投资建议。

主要观点

1. 三四线房价下跌成为政府新底线之一：政府和金融机构将极力避免三四线房价下跌，以防止引发系统性金融风险。
2. 高杠杆推动去库存：三四线城市购房杠杆比例高达70%左右，其中大部分来自按揭和公积金贷款，导致居民负债增加。
3. 银行风险暴露显著：低首付和小额按揭贷款是主要风险来源，违约率高，尤其在三四线城市更为明显。
4. 政策支持持续：尽管三四线城市房价不会过度上涨，但去库存支持政策仍将持续，库存去化目标必须达到。
5. 投资建议：重点推荐世联行、万科A、招商蛇口、保利地产、新城控股等公司，认为它们在当前市场环境下具备较好的投资价值。

关键信息

一、三四线城市去库存方式的高杠杆

• 2016年数据：三四线城市按揭贷款约2.48万亿元，公积金贷款约0.56万亿元，合计约3.04万亿元，占总购房资金的约70%。
• 棚改货币化：2016年国家开发银行发放棚改货币化安置贷款5435亿元，占总棚改贷款的约56%。
• 按揭贷款：2016年全国新增按揭贷款约4.96万亿元，其中约一半（2.48万亿元）投放在三四线城市。
• 公积金贷款：2016年全国公积金贷款发放约12701.71亿元，其中三四线城市占比约44.1%。

二、高杠杆带来的银行风险

• 首付比例低的购房者：三四线城市约20%购房者首付比例低于30%，违约率高于首付比例高的购房者。
• 小笔金额按揭风险高：80%以上的按揭违约来自未偿本息余额50万元以下的贷款。
• 按揭余额增长：2014年初按揭余额约9.8万亿元，2017年已超过20万亿元。
• 开发贷增长：开发贷持续增加，加剧了房地产行业的整体风险暴露。
• 二手房市场不发达：三四线城市二手房成交占比约15%，变现能力有限。

三、政策与市场趋势

• 政策支持：央行和商业银行持续支持三四线城市去库存，2017年棚改货币化比例有望提升至60%。
• 库存去化目标：政府将继续推进库存去化，防止因杠杆过高而引发系统性金融风险。
• 调控措施：部分三四线城市出台限购和限贷政策，防止房价过度上涨。
• 去化周期：2016年底全国三四线城市去化周期约2.0年，部分区域如京津冀去化周期较低。

四、投资建议

• 重点公司推荐：世联行、万科A、招商蛇口、保利地产、新城控股等。
• 投资逻辑：三四线城市去库存过程中的高杠杆和政策支持，为地产销售和投资提供了中期支撑。

风险提示

• 货币政策收紧：持续大幅收紧可能对房地产市场造成压力。

图表目录

• 图1：三四线居民2016购房资金来源分拆
• 图2：2016年公积金一手二手贷款套数占比
• 图3：政府工作报告未来棚改计划
• 图4：北京、上海2017年上半年新增杠杆情况低于全国平均水平
• 图5：部分省份交易杠杆率测算
• 图6：三四线城市销售金额和同比增速
• 图7：贷款发放时间分布
• 图8：贷款首次进入不良时点分布
• 图9：全国2012-2017H1个人购房贷款和房地产开发贷款余额
• 图10：美国独栋住宅抵押贷款违约率
• 图11：美国不同类型贷款总体断供比例
• 图12：全国房地产投资同比增速
• 图13：全国商业银行不良贷款比例
• 图14：2014-2016棚户区改造执行情况和2017计划
• 图15：未来4年棚户区改造规划
• 图16：兴业地产跟踪三四线城市去化周期

表格目录

• 表1：央行过去三年PSL数据和国开行棚改贷款数据
• 表2：中国主要商业银行按揭贷款发放情况
• 表3：非上市城商行个数
• 表4：全国、北京、上海杠杆水平测算
• 表5：2016年全国公积金贷款发放结构分析
• 表6：某商业银行按揭贷款样本违约数据
• 表7：全国一二三线城市二手房占总成交比重估计
• 表8：世联行全国库存去化周期测算
• 表9：北京上海2016年以来新增按揭和居民中长期贷款情况
• 表10：全国300城住宅用地供应面积增速
• 表11：全国300城住宅用地成交面积增速
• 表12：部分三四线城市调控政策列表