20230206-国金证券-固收深度分析报告_1月信贷开门红_全年社融增速几何__18页_2mb

固定收益深度研究总结

核心内容概述

本报告围绕2023年全年社融与信贷表现进行分析，结合政策导向、市场数据与经济预期，探讨固定收益市场的发展趋势及潜在风险。报告从社融、政府债券、居民及企业信贷、表外融资、直接融资、市场回顾等多个维度展开，为投资者提供详尽的市场展望与策略建议。

主要观点

1. 2023年社融展望

• 不确定性：全年社融最大的不确定性来自居民信贷表现，尤其是中长期贷款。
• 三大看点：
  • “保交楼、促消费、扩内需”政策将推动中长期企业信贷持续放量。
  • 城投企业债券融资受债务风险防控及理财缩表影响，或将边际回落。
  • 政府债券供给不退坡，赤字率或维持在3%左右，新增专项债规模预计达3.85万亿元。
• 中性预测：全年社融存量增速预计为10.2%，新增社融规模约35万亿元，全年增速区间下限为9.8%，上限需观察地产销售数据与居民中长期信贷表现。
• 全年趋势：上半年受高基数效应和地产销售低迷影响，社融增速窄幅波动；下半年或小幅上行，全年整体走势较为平稳。

2. 政府债券新增规模约8.07万亿元

• 赤字率：预计为3.0%，对应新增财政赤字规模约3.93万亿元。
• 国债：新增规模约3.1万亿元，供给压力集中于下半年。
• 地方债：新增规模约4.67万亿元，其中专项债3.85万亿元，一般债0.82万亿元，再融资债约3000亿元。
• 发行节奏：国债发行集中在下半年，地方债则呈现前置特征，集中在2-4月和6-8月。

3. 信贷高增驱动因素

• 居民端：短期贷款或因促消费政策及低基数效应表现亮眼；中长期贷款受地产销售回暖及提前还贷潮影响，增速或难大幅改善。
• 企业端：企业中长期贷款占全年信贷的52.7%，主要受基建、地产、制造业融资需求推动。
  • 基建：全年投资增速预计为6.5%，带动信贷新增约2200亿元。
  • 地产：保交楼贷款将带动信贷新增约5000-7000亿元。
  • 制造业：绿色、设备更新等领域贷款支持将推动中长期贷款增长。

4. 表外融资与直接融资

• 表外融资：信托贷款新增规模降幅收窄至-9.6%，委托贷款增速为4.46%。
• 直接融资：企业债净融资紧平衡，全年新增约1.75万亿元；股票融资规模有望突破2022年1.2万亿元，存量新增同比增速为11.6%。

关键信息

1. 信贷开门红

• 1月信贷新增投放规模预计为4.3万亿元，较去年同期多增3000亿元。
• 居民消费及地产销售回暖是信贷增长的主要动力，但居民中长期贷款恢复仍存不确定性。

2. 政府债券发行

• 国债：预计新增3.1万亿元，供给压力集中在下半年。
• 地方债：新增规模约4.67万亿元，其中专项债3.85万亿元，再融资债约3000亿元。
• 赤字率：预计为3.0%，较2022年提升0.2个百分点。

3. 企业信贷结构

• 居民短期贷款：占比5.1%，受促消费政策及低基数效应推动。
• 居民中长期贷款：占比13.1%，与地产销售正相关，但受提前还贷影响，增速或有限。
• 企业短期贷款：占比14.4%，受库存周期影响，预计增速回落。
• 企业中长期贷款：占比52.7%，主要受基建、地产、制造业融资需求推动。

4. 市场回顾

• 利率债市场：收益率波动变化，中长期期限利差收窄。
  • 1月30日-2月3日，利率债发行数量增加，规模减少。
  • 1年期/10年期国债收益率均值分别为2.1587%和2.9025%，较前一周变动。
• 流动性：央行净回笼7200亿元，资金利率总体下行，1年期存单利率上行。
• 信用债市场：净融资为负值，中短票收益率上行，高评级城投、产业利差收窄。

风险提示

1. 地产销售及投资表现欠佳风险：若地产销售及投资未达预期，将影响信贷增长。
2. 流动性收紧风险：节后若通胀超预期，资金流动性可能收紧。
3. 理财赎回超预期风险：理财赎回压力持续，可能加剧企业债融资困难。

图表目录（摘要）

• 图表1：2023年社融增速展望（%）
• 图表2：2023年地方债发行节奏（亿元）
• 图表3：2023年国债发行节奏（亿元）
• 图表4：2022年新增人民币贷款结构
• 图表5：新增人民币贷款具有季节性
• 图表6：历年春节档电影票房情况
• 图表7：2023年春节档单日电影票房情况
• 图表8：代表连锁餐饮全国同店流水恢复强度（较上年同期）
• 图表9：代表连锁餐饮单日流水恢复强度（分城市能级，较上年同期）
• 图表10：居民中长期贷款与地产销售呈正相关
• 图表11：“1号文”中，多省市将提振住房消费作为重点目标
• 图表12：2020年以来再贷款政策一览
• 图表13：信托贷款与房屋新开工呈正相关
• 图表14：2019年以来表外融资占比变化（%）
• 图表15：新增短期票据融资与未贴现银行承兑汇票规模呈负相关（%）
• 图表16：历年直接融资规模表现（亿元）
• 图表17：利率债发行数量
• 图表18：利率债发行金额
• 图表19：利率债发行、偿还和净融资额
• 图表20：中债国债收益率曲线
• 图表21：每周国债平均收益率和平均利差变动
• 图表22：央行公开市场操作
• 图表23：银行间质押式回购利率
• 图表24：同业存单发行利率
• 图表25：信用债发行与到期情况
• 图表26：各券种周净融资额
• 图表27：分行业债券发行规模统计
• 图表28：各等级周净融资额
• 图表29：城投债与产业债周净融资额
• 图表30：债券取消或推迟发行统计
• 图表31：同业存单发行量和净融资额
• 图表32：中票收益率
• 图表33：中票收益率周变动
• 图表34：中票信用利差
• 图表35：中票信用利差周变动
• 图表36：城投债不同等级信用利差走势
• 图表37：城投债不同省份信用利差走势
• 图表38：产业债不同等级信用利差走势
• 图表39：产业债不同行业信用利差走势
• 图表40：中债中短期票据收益率曲线AAA
• 图表41：中债中短期票据收益率曲线AA+
• 图表42：中债城投债收益率曲线AAA
• 图表43：中债城投债收益率曲线AA+
• 图表44：2022年1月30日-2月3日主体评级调低债券一览

总结

2023年社融与信贷表现受政策支持、经济复苏及市场变化等多重因素影响，整体趋势较为平稳。居民信贷恢复仍存不确定性，企业信贷则有望在基建、地产及制造业等领域持续扩张。政府债券供给不退坡，新增规模预计达8.07万亿元。表外融资与直接融资均面临一定压力，但信贷结构优化及政策性金融工具的使用或缓解部分压力。市场回顾显示利率债收益率波动，信用债市场表现分化，需密切关注流动性变化与政策动向。