20150715-中泰证券-贵州茅台-600519.SH-实现新的量价均衡_持续增长可期_21页_729kb

贵州茅台深度研究报告总结

核心内容概览

贵州茅台（600519.SH）是白酒行业的重要企业，其产品尤其是飞天茅台在公司业绩中占据主导地位，贡献了超过90%的营收和净利润。公司具备强大的品牌溢价能力，是高端白酒市场的领导者，且在细分行业中拥有绝对垄断地位。

主要观点

• 核心竞争力：茅台的三大核心竞争力是国酒文化、高品质和细分行业垄断地位，这使得其具有超强的定价能力。
• 市场表现：茅台酒的市场份额持续增长，从2002年的30%提升至2014年的49%，成为高端白酒市场的主导者。
• 提价策略：公司采取“控量、控价、养渠道”的策略，以确保未来提价的条件。预计未来2-5年提价幅度在10%-20%之间，而短期提价可能性较低。
• 投资建议：给予“买入”评级，目标价为302元，预计2015-2017年净利润分别为167亿、191亿、224亿元，对应EPS分别为14.60元、16.76元、19.57元。

关键信息

1. 公司概况

• 总股本：1142.00百万股
• 流通股本：1142.00百万股
• 市价：236.86元
• 市值：270493.65百万元
• 流通市值：270493.65百万元
• 净利润增长率：2015E为8.6%，2016E为14.8%，2017E为16.8%
• 每股净资产：2015E为56.38元，2017E为81.21元
• 每股现金流量：2015E为17.91元，2017E为21.04元
• 净资产收益率：2015E为25.89%，2017E为24.10%
• 市净率：2015E为4.46，2017E为3.10

2. 茅台的三大核心竞争力

• 国酒文化：源于军队情结、国宴专供和外交庆功的历史背景。
• 高品质：对生产环境、酿造原料和生产工艺有严格要求，如赤河水、本地冬小麦、红缨子高粱等。
• 细分行业垄断地位：在酱香型白酒市场占据70%的市场份额，且其生产工艺复杂，周期长，形成高进入壁垒。

3. 酿造工艺与市场地位

• 酿造周期长：酱香型白酒的生产周期远长于其他香型，茅台的生产工艺包括高温制作大曲、高温堆积发酵、高温蒸馏接酒，以及基酒生产周期长、大曲贮存时间长、基酒酒龄长。
• 市场占比：茅台在高端白酒市场中占比由2002年的30%提升至2014年的49%，成为市场主导者。

4. 需求与产能分析

• 需求端：预计未来五年茅台酒销量将保持5%-10%的增长，2020年市场容量有望增长40%。
• 产能端：2015年茅台酒产能达33688吨，预计2015年销量增长6%至18028吨，未来几年新增产能可满足需求增长。

5. 提价策略分析

• 短期提价可能性小：因行业增速放缓、经销商利润低位、政治环境限制三公消费，以及提价对竞争对手有利。
• 未来提价需求：预计未来2-5年茅台酒有提价需求，提价幅度大概率为10%-20%。
• 提价空间：目前茅台零售价格与城镇居民可支配收入比值为40%，低于理想值50%，存在提价空间。

6. 公司最优策略

• 持续放量+适度提价：通过增加销量和适度提价实现量价齐升。
• 年份酒与定制酒：作为奢侈品运作，继续大幅提价。
• 渠道管理：通过增加流通渠道供给，抑制终端价格过快上涨，保持终端价小步慢跑，出厂价不断提升，销量持续增加。

7. 投资建议

• 目标价：302元
• 评级：买入
• 业绩预测：2015-2017年净利润分别为167亿、191亿、224亿元，同比增长8.6%、14.8%、16.8%。
• 估值分析：参考可比公司估值，给予18x2016PE，对应目标价302元。

风险提示

• 三公消费限制：打压三公消费力度继续加大，可能影响白酒需求。
• 食品安全风险：如塑化剂事件等，可能对行业造成毁灭性打击。

未来展望

茅台酒在未来几年内将继续保持稳健增长，其品牌价值和市场地位将巩固。随着高净值人群的增加和消费习惯的转变，茅台酒的市场潜力巨大。公司预计通过合理的量价策略，实现长期的稳健增长和更高的估值水平。