美日等国的经验与教训：金融周期和经济周期下行中的政策平衡-20190325-招商银行-15页_1mb

报告摘要

金融周期和经济周期下行中的政策平衡总结

核心内容

本文聚焦于金融周期与经济周期下行阶段的宏观政策调控问题，分析了美日等国在类似阶段的政策组合及其效果，并结合中国当前的经济金融形势，提出适合现阶段的政策选择。

主要观点

金融周期的重要性
金融周期是近年来研究经济金融问题的重要视角，它由金融变量扩张与收缩引发的周期性波动构成，具有自我强化的正反馈机制。金融周期与经济周期相互作用，可能放大经济波动，甚至引发金融危机。
当前中国面临的双重下行压力
中国目前正处于金融周期顶部向下调整阶段，同时经济周期也面临下行压力，二者高度同步，导致金融收缩与经济下行之间的负反馈机制加剧，宏观政策调控难度显著增加。
美日政策经验
- 宏观政策应随金融形势和经济波动动态调整，而非一成不变。
- 在金融周期顶部，政策普遍收紧；在下行阶段，货币政策和财政政策偏向宽松，以缓解经济压力。
- 财政刺激是应对金融周期下行的重要手段，美日政府杠杆率在该阶段均有显著上升。
- 维护信用稳定是平衡金融周期与经济波动的关键，过度收紧或宽松信用均可能带来严重后果。
- 政策调控需把握“度”，避免过度和快速反转，以防止加剧金融与经济失衡。
中国政策选择建议
- 现阶段适合采用“宽货币、宽财政、稳信用”的政策组合。
- “宽货币”体现为流动性合理充裕和中性利率水平，有助于稳定市场预期，避免企业被动出清。
- “宽财政”旨在发挥财政政策的托底功能，对冲去杠杆带来的经济下行压力，政府仍有较大的加杠杆空间。
- “稳信用”不是维持社融增速不变，而是使其与名义GDP增速相匹配，避免信用过度扩张或收缩。

关键信息

金融周期与经济周期的互动

金融周期与经济周期的共振会显著增加宏观政策的调控难度。
在金融周期顶部，经济与金融风险同步上升，政策需更加谨慎。
在金融周期下行阶段，政策组合应根据阶段变化进行动态调整。

政策组合分析

紧货币、紧财政、紧信用（2016-2018年）曾是中国应对金融周期调整的组合，但可能已不再适用。
宽货币、宽财政、稳信用是当前更适合的政策组合，有助于平衡金融风险与经济平稳运行。

美日经验

美国：
- 1988-1996年和2005-2014年两轮金融周期调整中，宏观政策组合随周期阶段变化。
- 在金融周期顶部，政策利率大幅上升，财政刺激有限，导致次贷危机。
- 在金融周期下行阶段，货币政策和财政政策偏向宽松，信用逐步企稳。
日本：
- 1973-1983年和1993-2002年等阶段经历了政策力度过大、转向过快的问题。
- 信用收缩与经济下行形成负反馈，导致“债务-通缩”陷阱。
- 财政政策在金融周期下行阶段被广泛使用，但政策转向的节奏和力度较大，导致经济波动性增强。