2021年债市策略：共识的盲点-20201118-招商证券-47页_1mb

2021年债市策略总结

核心内容

2021年债市策略分析指出，市场对经济、通胀和货币政策的“共识”可能成为“陷阱”，投资者应关注“超预期因子”。报告认为，2021年利率走势将受多种因素影响，存在一定的不确定性。同时，报告强调了牛熊切换的一般特征，并提出了利率策略的建议。

主要观点

• 一致预期的“陷阱”：市场对经济增速“前高后低”、通胀“不温不火”、货币政策“难紧难松”的共识可能并不准确，利率走势可能超出预期。
• 共识的盲点：寻找超预期因子：在经济复苏、货币政策、信用周期等方面，存在可能被忽视的“超预期”因素，如房地产的持续韧性、外部压力的缓解、政策重心的转变等。
• 牛熊切换的一般特征：市场在出现大级别反转时，通常会出现极端情绪、高度分歧和“深度折价”现象，这些是识别市场拐点的重要信号。
• 利率策略：高筑墙，广积粮：在利率上行概率较大的背景下，建议投资者采取保守策略，注重资产配置和风险控制。

关键信息

经济分析

• 经济复苏未尽：尽管疫情冲击，但出口增长、房地产销售等指标仍显示出较强的韧性，经济复苏趋势较为确定。
• 房地产周期韧性：房地产销售持续增长，融资渠道虽收紧，但整体宏观融资环境宽松，支撑了房地产销售的稳定。
• 制造业投资：制造业投资缺乏明显的周期性特征，更多受预期影响，企业家信心回暖可能成为2021年制造业投资回暖的微观基础。

通胀预测

• CPI中枢不高：预计2021年CPI中枢在1.4%左右，猪价回落和油价缓慢上涨是主要影响因素。
• PPI波动不大：PPI中枢预计在0.7%左右，呈现波动但整体不高态势。

货币政策与信用环境

• 货币政策难紧难松：尽管有收紧趋势，但缺乏明确的收紧驱动力，政策方向仍偏中性。
• 信用债发行短期化：信用债发行结构趋于短期化，企业融资困难，影响信用周期走向。

债券市场供需

• 政府债券供给减少：2021年国债预计净发行2.3万亿，地方债预计净发行4.1万亿，整体供给压力有所减轻。
• 利率反转特征不明显：当前市场拐点特征并不突出，利率上行可能晚于市场预期，需耐心等待趋势性机会。

利率择时模型信号

• MT指标信号不利：MT指标显示利率处于趋势上行区间，信号偏向于利率上行。
• HT指标信号不利：希尔伯特变换指标同样显示利率处于上行波段，波动性偏高。
• 总体判断为空头市场：基于上述指标，当前市场总体判断为存在较大利率上行概率。

市场特征

• 利率波动区间有限：根据现有共识，利率波动区间不会太宽，但实际走势可能超出预期。
• 利率顶部中枢或在3.5%附近：基于历史数据推算，本轮熊市顶部可能触及3.5%一线。
• 极端情绪与分歧：市场在反转前可能出现极端情绪和高度分歧，投资者需警惕。

数据支持

• 图表支持：报告引用了大量图表，包括经济指标、利率走势、货币政策指标、信用周期、通胀预测等，以支持其分析和推断。
• 数据来源：所有数据均来自Wind和招商证券，具有较高的可信度。

投资者建议

• 关注超预期因子：在经济、通胀和政策方面，寻找可能被市场忽视的“超预期”因素。
• 采取保守策略：在利率上行概率较大的背景下，建议投资者采取“高筑墙，广积粮”的策略，注重资产配置和风险控制。
• 警惕信用事件影响：历史上信用事件集中爆发期，利率可能短暂上行，避险效果有限。

风险提示

• 模型信号不确定性：利率择时模型信号可能因不同假设而产生重大差异，投资者需谨慎对待。
• 政策与市场变化：政策重心可能转向内部“去风险”，需关注政策变化对市场的影响。
• 外部环境变化：全球经济复苏可能带来新的不确定性，需关注外部压力对市场的影响。

报告信息

• 分析师：尹睿哲，招商证券首席债券分析师，中国人民大学金融学博士。
• 免责声明：本报告仅供参考，不构成投资建议，投资者需自行判断并承担风险。

结论

2021年债市面临多重不确定性，需警惕“一致预期”的陷阱，关注“超预期因子”。在利率上行概率较大的背景下，建议投资者采取保守策略，注重资产配置和风险控制，同时关注政策变化和外部环境的影响。