20140922-申万宏源-债市周评_利率下行仍未结束_牛平之后是牛陡_16页_1mb

债市周评总结：2014年9月22日

核心内容

2014年9月22日的债市周评指出，尽管利率下行趋势仍未结束，但短期内受到季末和IPO等因素影响，资金面存在一定压力，制约了利率进一步下行的空间。同时，经济基本面仍处于下滑阶段，但部分指标开始触底回升，为未来经济企稳提供了一些积极信号。信用债市场整体收益率下降，但部分信用资质较弱的地区面临估值压力。

主要观点

利率走势

• 货币政策宽松趋势明确：上周央行下调正回购利率，显示其维持中性偏松的货币环境意图，对债券收益率形成下行压力。
• 收益率曲线平坦化：10年期金融债收益率下行约15bp，收益率曲线明显平坦化，表明市场对利率下行的预期增强。
• 短期资金面偏紧：由于季末和IPO因素，资金面相较上周难以进一步宽松，但整体仍保持平稳。
• 未来利率下行动力：若央行重启逆回购或PMI初值大幅低于预期，利率下行动力将增强。

基本面环境

• 经济仍在下滑：企业盈利状况改善基础不稳，购进价格指数回升，企业信心偏弱。
• 银行家信心回升：三季度银行家宏观经济热度及信心指数触底回升，与企业家信心指数背离，可能预示年底前后企业家预期有所恢复。
• 居民收入与就业改善：收入及就业相关指标普遍由降转升，消费意愿提升，房地产市场量价博弈渐趋均衡，经济硬着陆和政策强刺激概率较低。

关键信息

利率分析

• 上周资金面出现陡峭化，隔夜利率稳中略降，7天和14天利率小幅上行。
• 央行公开市场操作净投放80亿资金，正回购利率下调20bp，显示政策宽松意图。
• 利率短端需要进一步下行，以打开长端下行空间，央行需加大宽松力度。

信用债分析

• 上周信用债收益率全面下降，高等级长期限城投债表现最为显著。
• 城投债收益率普遍下行5-17bp，信用利差扩大6-8bp。
• 部分中部省份（如河南、江西、河北）信用风险尚未完全反映在定价中，估值压力可能上升。

供给情况

• 9月城投债发行节奏放缓，预计与8月持平。
• 城投债需求端银行理财持续扩张，推动信用债市场表现良好。

外围市场

• 美国经济数据：经济温和扩张，通胀低于目标，失业率预期下降。
• 美联储决议：维持利率不变，缩减购债规模，但市场猜测可能提前加息。
• 欧洲经济：定向长期贷款计划规模不及预期，经济疲软。
• 日本经济：下调经济评估，消费税影响仍在，日元承压。
• 国际市场表现：美股上涨，美债收益率下跌，美元指数走强，大宗商品继续下跌。

市场展望

利率展望

• 短期：季末和IPO资金压力可能制约利率下行。
• 中长期：年底前后长端金融债仍有较大下行空间，但需关注央行操作和PMI数据。
• 资金面：若央行重启逆回购或PMI初值大幅低于预期，资金面将更宽松，利率下行动力增强。

信用展望

• 城投债：信用利差扩大，部分省份估值压力上升，尤其是河南。
• 信用风险：需关注信用资质较弱地区，如甘肃、四川、贵州等，这些地区的信用风险尚未完全反映在定价中。

附图说明

• 图1：利率债收益率明显平坦化下行。
• 图2：企业经济感受及信心持续偏弱。
• 图3：原材料购进价格指数回升需警惕。
• 图4：制造业贷款需求下降速度快于非制造业。
• 图5：中小企业贷款需求降幅放缓。
• 图6：隔夜资金成交均价稳中略降。
• 图7：7天资金利率略有反弹。
• 图8：隔夜资金成交量占比回升。
• 图9：中长端资金成交量占比回落。
• 图10：城投债收益率全面下行。
• 图11：中长期限城投债收益下行更显著。
• 图12：中国地方债务风险地图。
• 图13：道琼斯工业平均指数上涨。
• 图14：美国10年国债收益率下降。
• 图15：美元指数走强。
• 图16：大宗商品价格下跌。

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