20220417-国盛证券-食品饮料复盘2020之啤酒篇_回补预计重演_关注估值与业绩弹性_11页_1mb

食品饮料行业啤酒板块分析总结

核心内容概述

本报告围绕2020年啤酒行业受疫情影响的表现，结合2022年的市场预期，对啤酒板块进行复盘与展望，分析其业绩弹性、估值变化及投资机会。

主要观点

1. 复盘2020：短期冲击回补有限，经营杠杆放大业绩弹性

• 疫情对啤酒动销影响显著：2020Q1全国封控导致啤酒产量大幅下滑，规模以上企业啤酒产量同比下降33.8%，青啤、重啤、燕京与珠啤销量合计下滑33%。
• Q2回补有限：尽管疫情有所缓解，但封控措施仍较为严格，导致销量回补比例仅为35.9%。
• 上市公司表现优于行业：青啤、重啤、燕京和珠啤在2020H1销量分别同比下滑6.8%、5.3%、3.6%、7.8%，但整体表现优于行业。
• 高档产品消费韧性足：Q1吨价上行，Q2量增引领营收增长，高档产品表现优于低档产品。
• 盈利能力提升：毛利率提升与销售费用率下降成为主要盈利驱动因素，管理费用率影响较小。
• 销售费用结构变化：青啤、重啤、珠江和燕京的销售费用结构差异明显，重啤广宣费占比最高，对业绩弹性影响较大。

2. 展望2022：需求回补预计重演，业绩弹性需关注成本与销售费用

• 销量恢复：1-2月啤酒产量同比上涨3.6%，但3月疫情扰动导致销量下滑，预计5月天气转暖后进入旺季。
• 提价措施落地：2021年成本上升推动提价，预计3、4月动销受阻对提价节奏影响较小。
• 吨价上行预期：高档产品消费韧性或进一步推动吨价上涨。
• 毛利率提升有限：当前行业处于成本上升期，毛利率提升幅度难以超越2020Q2。
• 销售费用为关键变量：广宣费与运输费是销售费用的主要构成，若疫情影响费用投放，将对业绩产生较大影响。

3. 股价复盘与推演：边际改善估值先行，把握啤酒上涨弹性

• 封控边际变化带动情绪改善：2020年封控边际放松后，啤酒指数涨幅显著，跑赢其他子行业。
• Q2具有较强上涨确定性：啤酒行业具有季节性上涨特点，封控措施放缓将带来市场情绪改善。
• 估值低位带来弹性空间：当前啤酒企业估值接近2020年最低水平，具备较高估值容忍度。
• 龙头表现突出：华润、青啤和重啤具有较大上涨空间，燕京啤酒通过降本增效可能带来业绩超预期。

4. 投资建议：把握两大主线

• 边际改善主线：推荐青岛啤酒（山东市场疫情影响减弱）和华润啤酒（全国布局）。
• 业绩弹性主线：关注重庆啤酒（乌苏放量、广宣费用占比高）和燕京啤酒（U8放量、降本增效）。

关键信息

• 2020年啤酒行业受疫情影响严重，但Q2回补有限，经营杠杆放大业绩弹性。
• 2022年1-2月啤酒产量超预期，但3月疫情扰动抹平了前期增长，需关注封控对销量的影响。
• 提价已落地，高档产品消费韧性足，但成本仍处于上升期，毛利率提升有限。
• 销售费用是关键变量，广宣费和运输费变动对业绩影响显著。
• 啤酒指数在2020年3月19日后开始回升，显示出较强的上涨弹性。
• 当前啤酒企业估值较低，具备较大上涨空间，尤其是龙头公司。

风险提示

• 疫情局部反复影响超预期，可能进一步打击消费需求。
• 原材料价格上涨超预期，可能导致业绩承压。
• 成本模型及相关测算具有局限性，可能与实际经营情况存在偏差。

重点标的