20251222-五矿证券-宏观点评_经济加速_去地产化_10页_1mb

文档总结：经济加速“去地产化”

核心内容概述

本报告分析了2025年12月全球经济与国内经济的运行状况，重点指出中国经济正在加速“去地产化”趋势，同时强调出口保持韧性，政策层面偏重“稳流动性、重执行”，并指出大类资产市场出现结构性变化。

主要观点

1. 海外宏观：全球经济平稳运行，美国制造业景气度分化

• 全球制造业温和扩张，11月全球制造业PMI为50.5%。
• 美国制造业景气度较高，Markit PMI为52.2%，高于ISM PMI的48.2%，反映国内中小企业受益于贸易保护政策。
• 欧元区制造业表现较弱，德国PMI连续两个月下降，拖累整体欧元区表现，主要受汽车需求降温与美国关税影响。

2. 美国就业市场降温，但尚不构成经济衰退信号

• 美国11月新增非农就业6.4万人，失业率升至4.6%，薪资增速下降。
• 就业数据波动主要受上半年“政府效率部门”裁员延迟影响，不构成对美联储货币政策的显著影响。

3. 美联储12月降息如期进行，降息周期尚未结束

• 美联储12月降息25个基点，并重启短债购买，但降息节奏将放缓。
• 美联储主席鲍威尔任期即将到期，未来几个月其候选人表态将对金融市场产生较大影响。

国内宏观：“去地产化”加速，内需走弱

1. 11月中国经济数据普遍走弱

• 工业增加值、消费、固定资产投资等数据下滑，出口表现依然较强。
• 内需走弱集中体现为“去地产化”，即房地产行业下行拖累整体经济。

2. 工业生产的“去地产化”

• 工业增加值同比微降，但新能源车、集成电路、工业机器人等产量大幅增长。
• 与房地产相关的水泥、生铁、粗钢产量同比下滑10%以上，对工业生产形成明显拖累。

3. 居民消费的“去地产化”

• 11月社会消费品零售总额同比增长1.3%，消费增速明显放缓。
• 家电音像、建筑装潢、家具等地产后周期类商品消费下滑显著。
• 汽车消费下降，反映消费补贴政策的短期效应及地产下行对消费的结构性影响。

4. 投资的“去地产化”

• 固定资产投资同比大幅下降，制造业投资企稳，基建投资小幅反弹，房地产投资持续下滑。
• 房地产行业对经济的拖累加大，需政策支持以止跌回稳。

5. 出口的“去美国化”

• 11月出口同比增长5.9%，对美出口仍下滑28.6%，但对欧盟、日本及东盟出口显著回升。
• 出口对美依赖度下降，增强抵御贸易政策不确定性的能力，预计出口仍是明年拉动中国经济的重要动力。

物价与政策分析

1. 物价回升，但压力依然较大

• 11月CPI同比上涨0.7%，主要由鲜菜价格大幅上涨带动。
• PPI同比降幅扩大至2.2%，但环比小幅上涨，显示通缩压力尚未完全解除。
• 政策层面对“反内卷”政策仍需加力，降准或小幅降息空间逐步打开，但更倾向于配合财政执行，分阶段推进。

2. 国内政策偏弱，强调“稳流动性、重执行”

• 11月政策整体偏弱，未出现强刺激，更注重流动性托底与项目落地。
• 央行通过逆回购与MLF操作释放流动性，但未调整政策利率。
• 中央政治局会议与经济工作会议未释放短期刺激信号，政策重心转向中长期改革与增长。

大类资产表现

1. 市场主线：美联储降息预期与政策预期交易

• 贵金属价格因美联储降息预期回升及候选人交易升温而上涨。
• 美元指数下跌，人民币小幅升值，中国股市回调。

2. 人民币升值趋势渐进

• 人民币升值主要由出口韧性、贸易顺差扩大及中美经贸关系缓和驱动。
• 长期来看，人民币有望在渐进升值中平衡贸易差额，体现大国担当。

3. 股市调整，结构性机会显现

• 股市回调源于经济数据走弱与政策预期稳定。
• 建议关注科技、AI应用等政策潜在发力领域，对消费、周期板块相对谨慎。

风险提示

1. 美联储货币政策出现大幅摇摆。
2. 中国经济超预期下行。

关键信息汇总

总结

当前全球经济平稳运行，美国制造业景气度分化，欧元区整体疲软。中国“去地产化”趋势加速，房地产行业对经济拖累加大，但出口保持韧性，对美依赖度下降。国内政策偏弱，更注重流动性托底与项目落地执行，降准或小幅降息空间逐步打开，但可能以分阶段方式推进。人民币处于渐进升值通道，股市存在结构性机会，建议关注科技与AI应用领域。需警惕美联储政策摇摆及中国经济超预期下行的风险。